东吴汽车 Momenta深度解读智驾算法龙头驶向物理AI

00:00:02 大家好，欢迎参加东吴汽车Momenta深度解读智驾算法龙头驶向物理AI。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，声明播报完毕后，主讲人可直接开始发言，谢谢，东吴证券研究所提醒您，本次电话会议仅面向机构投资者或受邀客户，第三方专家发言内容仅代表其个人观点，所有信息或所表述的意见均不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议。未经合法授权，严禁录音、转发及相关解读。涉嫌违反上述情形的，我们将保留追究法律责任的权利。感谢您给予的理解和配合，谢谢。 00:00:59 诶，各位投学大家下午好，欢迎大家进入我们的这个moment们塔的解读的会议。那么今天我们那也是上市了啊，整体来看的话，股价基本上呃这个和开盘价基本上收平呃市值在700亿左右啊。 00:01:15 那么呃我们其实大的观点上来看的话，其实包括我们塔地平线这样的龙头的这家公司，我们认为呃目前已经呃在呃整个国内的支架上面已经有一席之地啊，而且未来都有可能成为整个行业的这个呃龙一龙二的位置。本身也具备了整个通往具身智能的一个入场券吧啊，所以我们其实对于这种公司也是保持持续的关注，而且重点的做推荐啊，虽然大家可能短期会认为，呃，汽车的行业贝塔销量和整个行业的。呃，这个价格内卷还是在进行当中啊，但是我们觉得呃当下其实是行业冰点啊，建议各位投资者其实在公司上市之后，呃可以去重点关注。 00:02:00 那么关于moment塔的一个核心逻辑啊，首先呃它是目前来看，我们看到的行业里面最龙头的一个智驾算法的供应商啊，那么我们把像华为这种呃这种这个属于呃华为系的车这种刨掉啊，那么在纯第三方的供应商里边呢，呃这个。呃，moment塔的整个的智驾算法的比例成成为是60%以上啊，应该来说是呃当之无愧的龙头啊。 00:02:29 像在国内的自主车企包括合资设计里面啊，其实moment们它的算法算是呃最大公约数啊，很基本上和所有的车企都建立了合作关系，也而且有车企的量产啊，大概是这样的一个状态。呃， 00:02:43 但现在moment们塔我我们觉得它的趋势逐渐地去往整个的物理I去转变啊。 00:02:48 一方面啊，公司会通过长久以来在L2市场积累的数据和商业的经验，往L4的市场roboone啊robot taxxi robot truck去做拓展啊，另一方面的话呢，更多的聚身智能其实也在拓展当中啊，所以Momenta被称作物理AI第一股啊。那么呃，我们也相信之后肯定还有更多的关于物理AI的事情会陆续的出来，呃，我们也觉得其实支架确实是最快商业闭环的一个场景啊， 00:03:16 根据我们的这个推测吧，moment们塔。基本上明年可能就能做到经营性的业绩的一个转正啊，我们觉得呃也算是一个标志性的事件啊，就是行业里面的一个头部公司啊出现了一个盈利的拐点啊。确实开始自己去内生的赚钱了之后，其实我们就真正能看到了整个商业闭环的一个打通啊。 00:03:38 那么关于公司的基本情况，其实这个呃他是呃这个16年就成立了啊，创始人曹旭东之前是微末的这个感知的负责人，后来在商汤去做这个研呃整个研发的一个呃总监。 00:03:54 那么公司刚成立的时候呢，其实公司是瞄着L4去做的，应该来说151年那个时候是L4呃，很多公司呃初创的一个集中集中创业的一个年份啊，包括我们了解的小马文远啊，都是在那个年份创立的。后来大家走向两条路，像小马文远呢还是比较坚守在14的赛道， 00:04:12 呃，像moment塔的话呢，是当年转型比较快而且最成功的一个公司啊。就是啊他们发现L4的商业化落地还是有些困难啊，那那他们选择了一个呃比较曲折的一个战略路径，就是先去做L2啊，通过L2去积累自己的啊商务能力，呃这个研发能力以及数据和现金流 啊，那么逐渐地再去往L4做啊。所以我们可以看到。 00:04:39 啊公司历史上呃和这个二三年应该是这个呃公司发展的一个拐点啊，就是这一年呢，公司首批的城市OA的车型上市啊，应该来说这个时间点一方面，呃这两年里面上汽陆续给这个Momenta的资本市场上加码啊。在此的话呢，上汽的智己的这个智驾方案其实也是由Momenta来大力地来助力的啊，那个时候也是一个相互成就的一个故事。 00:05:05 在此之后，其实Momenta更多的一方面在国内的客户层面呢继续取得了更多，另一方面的话，他在海外的客户啊，包括宝马啊奔驰等等，其实一方面建立一定的股权关系，另一方面呢也是去呃做一些合资和外资车的落地啊。我们看目前来看的话，其实已经有了相当多的车型的一个落地啊，整体的呃城市OA车型的累计的量产数量可能到了50万辆以上。 00:05:36 那么股权来看的话呢，目前其实公司的整个股权呃还是相对来说比较分散的啊，像实控人啊曹旭东通过直接和间接持股超过10%啊。但是由于公司的整个投票架构的话呢啊，呃创始人曹旭东和创始团队成员，其实总总共有50%以上的投票权啊，保持了一个绝对的控制。呃，其他的公司头部股东主要是一些战略的产业股东啊，包括上汽通用啊，奔驰丰田等等这些客户同时也是公司最核心的量产客户啊，形成了一种比财务投资更稳定的一个呃利益的绑定。 00:06:13 呃，从融资层面呢，公司最开始的时候其实是呃获得一些风投的支持啊，2717年的时候呢，引入未来资本和梅赛德斯奔驰开始了产业资本合作。21年的C轮之后由上汽领投啊，然后啊通用加入啊。这个时候自此产呃形成了一个由产产业投资加上财务投资， 00:06:32 呃集体投资的一种这个呃股权架构吧啊，我们从当时的这个呃股东的一个会议来看啊，其实我们这边有一个测算的表啊。像像股权比较大的上汽通用这些公司，其实总共的回报倍数也是在两倍到3倍以上啊，奔驰可能也是将近两倍左右啊，更早期的风投肯定是更多的啊，那么也是给呃。这个各个投各个各个原始的股东比较厚的一个利润的回报。 00:07:00 呃然后从公司的商业模式层面呢，其实公司的核心的业务还是比较单纯的啊。 00:07:07 它提供两种产品，一种是这个量产车的解决方案产品，也就是呃智能驾驶的算法产品啊，这种算法产品其实有两种呃交付模式啊，在可能在今年之前啊，在车企对于智能驾驶这个事情的定义不是很完善的时候啊，这个呃。呃，我们塔这样的这家算法公司，更多的是一种RNRE收费的形式给车企去做服务的啊，比如说某个车型那么我去收呃几千万或者数亿的一笔的开发费用啊，给他来做整体车型的解决方案的一个交付啊。核心交付的其实就是整体的从感知规控到预测一体的一个智驾算法，那么当车企慢慢的去把智驾的商业模式跑通啊， 00:07:52 那么车企和供应商之间形成了一种更加呃，良性更加稳定的这种交互模式， 00:07:57 就是我们叫license收费啊，按单车的价格来收费啊。那么呃我们从25年的报表之后也能看到啊，就是公司在25年之后这个license收费的收入占比大幅提升啊。本来License收费是一个以这个车型的保有量为为一个乘数的一个收费啊，随着每年的一个呃保有车型的增多，其实我们可以看到公司。陆续会有更多的这个收入滚出来啊，呃， 00:08:26 然后第二种这个解决方案呢，其实是公司robot taxxi解决方案的业务啊。但是呃，目前我们觉得这个Momenta的robotaxi业务正处于一个行业的后发状态啊，相较于小雅文苑已经有超过1000台的robot taxxi落地啊，我们它目前在苏州、无锡以及一些海外城市，呃，正在做初步的试点啊，预计在这个今今明年逐渐做落地的打开。 00:08:53 公司其实形成了一个叫这个一个飞轮两条腿的战略啊，就是呃将量产车解决方案与这个robot，taxi服务解决方案的整个的业务融为一体啊。通过量产式解决方案为公司持续创造稳定的现金流，同时收集大量的真实数真实世界数据，反过来优化公司的算法啊，进一步的支持公司的L4方案啊。又再其次呢，通过L4。的技术迭代反哺量产车的业务啊，二者之间形成一个持续的一个改进循环，这也是我们塔这种公司与纯L4的公司很大的一个差别之处。 00:09:30 从财务情况来看的话，公司这两年的业务其实是稳健增长的。从23年到25年，公司的收入呃从7个亿增长到了25年的24个亿，复合增长率是4%，将近50%啊。往262728年看，我们预计公司的收入增速会在60%左右啊。这个一方面是有赖于公司在L2业务的呃，整个城市OA的铺设数量的一个大幅度增加，另一方面的话L4业务也逐渐的贡献增量。 00:09:57 呃毛利率层面呢，公司毛利率是有显著的提升的，从23年的17.5个点提升到25年的七十七十六七十二个点。核心来自于一方面，这个确实是公司整体规模的提升带来了单位成本的一个摊薄啊，另一方面的话更多的是license收入的大幅增加，license收入其实毛利率上面可能超过90%啊，基本上没有太多的成本啊，所以带来了公司毛利率一个显著的提升。那么这张图也能更加显著地表示一下，就是呃，license收入的比重，从23年的时候基本上没有啊到。 00:10:30 二五年。呃整体的license收入的比重啊，大概能到呃将近将近将近小一半的一个状态啊，在40%，那么由此带动了整个公司的毛利率的一个，一个一个一个一个大幅的提升啊。 00:10:45 费用层面呢，其实是这两年公司呃核心呃成本所在啊，核心是研发费用啊，那么呃这个研发费用25年的时候呢，提升到了18.7个亿啊，我们预计后续还有一定的增长。一方面公司在研发上还要继续投入，另一方面的话，呃，公司在算力卡的租赁上其实也在有所投入啊。但整体除了研发费用之外的这个呃管理和销售费用是相对刚性的啊，大概二者是在这个这个四五个亿的级别啊，也就是说，公司的opex目前基本上稳定在25年的时候稳定在25个亿左右啊，我们预计之后每年可能会有一个温和的增长。呃， 00:11:24 然后我们去看公司的整体的现金流情况，其实。呃，经营现金流啊基本上和公司的整体的利润是呃同频的啊，就是经营现金流的净亏损由23年的10个亿收窄到24年的8个亿啊，25年再收窄到两二点八个亿，去表现出来了一个整体的公司呃盈利情况的一个大幅 提升。那么公司经调整后的净利润25年的时候是-34个亿啊，其实也是从呃其实呃今天的净利润二五年是这个-3个亿啊，其实也比二三年的-10个亿大幅度提升啊。那么我们预计到就是随着公司收入的提升啊，其实公司的费用是基本上偏刚性的啊，那么产生了巨大经营杠杆之后呢， 00:12:05呃预计在2027年左右的时候，公司能够真正的实现扭亏啊，公真正实现扭亏。 00:12:13呃，财务情况公司一直是现金储备比较丰富的啊，那么25年的时候有将近百亿元的一个现金储备啊，然后2随着今年的一个IPO的融资，我们相信公司会有更多的子stack。 00:12:26然后再讲讲公司的核心业务吧， 00:12:28 一方面是L2的支架市场啊，中国的城市N为市场，我们认为是一个。啊算下来啊，其实是一个这个呃这个到30年的时候超过千亿美金的一个市场啊，这个很大， 00:12:41 但是我觉得更加客观的数字其实还是渗透率，在2025年的时候，中国城中国城市OA的这个渗透率也就10%出头啊。那么整个搭载城市OA的这个车型的销量是260万辆，我们其实掰个手指头也能算出来，260万辆核心的贡献来自于微小理小米啊这种新势力车型，其实我们的自主车型以及合资车型呢。25年的时候还没有太开始城市OA的渗透啊，但是这些分析式非新势力的车型，才是像moment们塔这样的第三方这家公司的一个核心的一个场景。那么我们估计到2027年的时候，整个城车位的渗透率将提升到30%以上啊，以以每年将近呃将近翻倍的一个渗透率乘车的渗透率再往上走啊， 00:13:29 那么我们也看到政策啊，就是从。这个明年开始我们认为是一个。政策的拐点，2027年的1月1号啊，L2的国标也就是组合辅助驾驶的强制标准要正式实施。2027年的7月1号预计会实施这个更高级别的自动驾驶的国标。那么