FY1Q27E预览：云增长与更高利润率保持完好

阿里巴巴集团控股（BABA/9988.HK） FY1Q27E 预览：云业务利润率保持稳定；CMR 业务疲软 AC+852-2501-2773alicia.yap@citi.com雅莉卡·叶，特许金融分析师 中信的观点 在4-5月软性零售销售数据疲软以及6.18促销活动平淡的背景下，我们预计淘宝/天猫GMV将在第二季度放缓至LSD水平。考虑到6.18活动期间可能被进一步放大的反向收入影响，我们预测CMR将同比下滑8.7%，而我们的预期是同店增长1%。随着竞争更加理性，我们预计桑谷的亏损将收窄，并预测中国电商EBITA将保持稳定在380亿元人民币。由于需求强劲，我们预计云业务收入将加速增长45%，云业务利润率将提升至11.5%。展望2027年下半年，我们预计宏观环境将保持稳定/缺乏亮点，反向收入影响将对CMR持续数个季度，而云业务收入将进一步加速，保持高水平增长和低双位数利润率。修正后，我们的目标价调整为192美元/191港元，反映了AIDC和所有其他业务较低的市盈率。维持买入评级，因其估值具有吸引力且具备AI成长潜力。 vicky.wei@citi.com魏薇，CFA持证人 nelson.cheung@citi.com钟志荣 预估修订——对于2027财年第一季度，我们调整营收/非公认会计准则净利润为+0.8%/+8%，反映CMR（客户获取成本率）较低，但被云业务及其他所有营收增长所抵消。较快的快零售业务亏损收窄以及云业务利润率的改善可能将支持更高的同比利润。对于2027-29财年预测，我们调整营收/非公认会计准则利润为+0.9%/+5%，+0.5%/+6.2%和+0.2%/+6.2%。 FY1Q27E预览——我们目前预测总合并收入为2698亿元人民币（同比增长8.9%），非GAAP净利润为271亿元人民币（利润率10.1%），与彭博一致预期（2692亿元人民币/249亿元人民币）相比。我们预测中国电商集团的收入为1369亿元人民币。其中，我们预测CMR收入将同比下降8.7%至815亿元人民币，并估计快消品业务的亏损约为100亿元人民币。我们预测云业务收入将同比增长45%至484亿元人民币，AIDC收入将达364亿元人民币（同比增长4.9%）。我们预测合并调整后EBITA将同比下降35.3%至251亿元人民币，利润率为9.3%；中国电商集团EBITA将保持稳定在380亿元人民币，利润率为27.8%。我们目前预测云业务EBITA为55.7亿元人民币，利润率为11.5%。我们预测调整后EBITDA为375亿元人民币，利润率为13.9%，高于之前的预测（339.6亿元人民币，利润率12.7%）。 业务更新——钉钉领导层变动、最新代理与云产品、上杭UE目标、外卖配送监管、618回顾。 业务更新及 FY1Q27E 预览 钉钉领导层变动及企业AI重组 据包括搜狐在内的当地新闻报道，阿里巴巴于6月11日宣布管理层变动，钉钉创始人陈航将卸任该业务单元的CEO，由陈宇森接任。阿里巴巴同时宣布，钉钉将全面拥抱AI，进入新的发展阶段。据搜狐的报道，陈宇森曾是一名黑客，毕业后22岁就创办了自己的公司；27岁时，他将所创公司出售给阿里云，如今正接任钉钉。2025年，他领导了阿里云AI Agent产品MuleRun的开发。 ThePaper.cn于6月11日报道，近段时间以来，阿里巴巴持续进行组织和管理变革，在人工智能时代采取新的组织架构。今年早些时候，阿里巴巴相继成立了阿里巴巴通证枢纽（ATH）和通证工坊等新型组织，通过小团队结构孵化人工智能创新。随后，Happy Horse、Happy Oyster、MuleRun和Qoder等一系列创新迅速涌现，同时一群年轻的技术人才也脱颖而出。 根据另一篇新闻报道（36kr，日期为7月3日），阿里巴巴决定将其三款企业级AI Agent产品进行重组和整合，以桌面AI代理工具“QoderWork”为基础，并整合“悟空”（钉钉孵化的一款企业协作代理）和“MuleRun”（陈宇森团队开发的一款代理执行引擎）的功能。这或许预示着阿里巴巴企业AI战略的一个重要转折点，即集中内部资源，以更好地与其他桌面代理产品（如字节跳动旗下的Coze和飞书代理，以及腾讯的WorkBuddy）展开竞争。 人工智能与云计算更新 HappyHorse-1.1发布 6月23日，阿里巴巴正式发布了HappyHorse-1.1版本，该版本可在HappyHorse官网、Qwen云和阿里云百炼平台获取。 与1.0版本相比，阿里巴巴表示HappyHorse-1.1在动态视觉、主体一致性、指令控制、视觉质量和音频呈现方面表现更佳。HappyHorse-1.1进一步提升了专业内容创作的质量、可控性和应用效率。1.1版本还支持9路参考视频输入，以维持商品、品牌及角色的视觉质量。 作为促销活动的一部分，HappyHorse-1.1将提供限时优惠：720p分辨率按每秒0.54元（原价每秒0.9元）销售，1080p分辨率按每秒0.72元（原价每秒1.2元）销售。 根据7月2日的人工分析排行榜，HappyHorse-1.1在带音频的文生视频模型中排名第二，仅次于字节跳动Dreamina Seedance 2.0 720p，并领先于其HappyHorse-1.0版本。在带音频的图生视频模型方面，HappyHorse-1.1同样排名第二，仅次于Dreamina Seedance 2.0 720p，并领先于xAI的grok-imagine-video-1.5-preview。 其他关于人工智能和云计算的业务更新 以下是阿里云在2026年第二季度期间发布的主要人工智能和云计算业务更新： 6月2日，阿里云在其自主AI工作平台MuleRun上推出了消息功能。该消息功能是一款面向企业的AI协作即时通讯工具，旨在促进人类员工与AI代理之间的沟通。 6月8日，MuleRun进一步发布了具备数据库功能的Pages。基于用户的自然语言输入，用户可以生成前端页面、后端访问以及基于Web的应用。Pages功能还支持自动数据库和格式创建、数据可视化管理以及独立的数据库隔离。 6月11日，阿里云的Meoo（阿里巴巴的对话式AI开发工具）发布了CLI功能（命令行界面）。安装后，用户可以使用Claude Code、Codex、Cursor等本地AI编码助手，并部署Meoo CLI以利用其数据库访问、用户注册、文档存储和项目发布等功能。 6月16日，阿里云对其桌面AI助手QoderWork进行了升级，新增了“意识”功能，涵盖记忆、反思和技能进化。该功能可以存储对话，同时自动总结和过滤重复信息，以提高高频任务的效率。目前QoderWork提供包括聊天、设计、演示和写作平台在内的功能，并引入了适用于产品、法律、市场等领域的其他专家模块。 6月17日，阿里云参加了在马德里举行的SAP Sapphire大会和SAP Now中国峰会，分享了与SAP的最新合作，包括计划在2026年前于阿里云平台推出三款产品：与SAP合作推出的RISE with SAP（ERP云迁移）、SAP AI Core（统一AI部署和管理平台）以及SAPBDC（业务数据云）。两家公司还将在MuleRun AI Agent的基础上发布一款面向企业级市场的ERP+AI解决方案。 6月17日，阿里云（Alizila，6月26日链接）宣布在巴黎（法国）建立新的数据中心——这是其在欧洲的第三个数据中心区域，以及在马来西亚的柔佛地区建立新的数据中心——这是其第五个马来西亚数据中心。阿里云还宣布将在东京（日本）扩建数据中心，增设第五个数据中心，以及在墨西哥增设第二个可用区。扩建后，阿里云将覆盖32个区域，105个可用区。从产品角度来看，阿里云计划在2026年下半年在马来西亚和欧洲推出一系列代理式AI产品，包括一站式代理开发平台AgentRun、综合运维平台STAROps和ACS Agent Sandbox。阿里云的百炼平台也将在日本上线，支持Qwen3.7-Plus、HappyHorse、Qwen3.5-Omni等第三方模型。 阿里巴巴集团控股（9988.HK，BABA）：解码阿里云AI全栈 & 介绍MaaS收入预测 6月18日，阿里云引用了IDC最近发布的关于中国AI软件市场2025年下半年的追踪报告，该报告估算中国大型模型训练和推理的公共云市场规模在2025年将达到7.938亿元人民币。根据IDC报告，阿里云是中国大型模型训练和推理公共云市场的领先者，市场份额为42.2%，同比增长了116%，这得益于对大型模型训练和GPU计算的高需求，这些需求支持了阿里云AI平台PAI在智能驾驶、机器人AI和互联网领域的发展。在此期间，阿里云还将Qwen3.5 MoE模型的训练速度提升了3倍。 食品配送平台的监管指南 根据新浪新闻7月1日（链接）报道，北京市市场监督管理局建立了一个正式的多方对话机制，将美团、淘宝商超和京东与餐厅经营者、行业协会、工人、消费者、立法者及政策专家聚集在一起。其目标是建立一个平台经济协商和共同治理的永久性渠道，首期聚焦于餐饮外卖行业。平台通过高额补贴、超低价策略以及速度驱动的配送方式展开竞争——这些做法会挤压商家利润空间，给骑手带来压力，并可能损害生态系统的长期健康。 根据新浪新闻报道，这三家平台就以下五个领域达成了具体的业务变更协议： ——关于补贴，他们承诺将限制大规模折扣，并设定合理的每单折扣限额，以使促销支出更具针对性。 关于费用，他们同意为优质餐厅商家提供返利和费率折扣，将激励措施从单纯追求客流量转向注重品质。 在市场营销方面，他们致力于确保推广内容真实可信，并反对仅依赖恶性价格竞争的流量策略，同时提醒商家要对参与的活动抱有切合实际的期望。 在商户支持方面，平台同意为采用透明厨房做法的餐厅提供资金和设备，并提供流量激励。 在配送管理方面，所有三个平台都致力于结束分钟级别的速度竞赛实践，不再强迫骑手更快配送，而是设定合理的准备和配送时间窗口。 上海港、Freshippo整合及高级报告更新 6月2日，新浪新闻援引TechWeb报道称，阿里巴巴集团CTO武泽民已加入阿里巴巴合伙人，而好市多（Freshippo）CEO严晓蕾现直接向阿里巴巴商业部门负责人蒋凡汇报。武泽民加入阿里巴巴合伙人的晋升，紧随上个月阿里巴巴在食品配送领域的大举扩张。 淘宝山口在2027财年的目标 6月7日，据36氪（见链接）援引新浪新闻报道，淘宝商行在劳动节假期前召开高级管理层会议，为来年设定增长议程。据报道，该公司在2027财年（2026年4月至2027年3月）有两个核心目标：1）稳定其外卖市场份额，同时在财年内实现月度单位经济盈亏平衡；2）通过扩大“淘宝便利店”、飞凡前置仓模式，以及将天猫超市和天猫品牌订单从远程履约转为本地即时配送，加速其零售业务，从而提升零售端的订单量和GMV。据36氪称，淘宝商行目前平均每天处理约6000万订单，该数字包括天猫超市的四小时配送订单和飞凡。虽然这与去年夏日补贴活动期间的峰值量相比下降了30%至40%，但该数字已趋于稳定，表明在减少促销支出后，该业务可能已经找到了一个自然的需求底线。 淘宝商号正积极扩大其零售版图，其第三方即时履约仓库网络现已覆盖全国超过20,000个地点。为提升该网络质量，公司已推出“淘宝便利店”项目，将部分仓库升级为更高标准的零售中心，并配备来自淘宝、天猫和1688的10,000个SKU商品，涵盖综合百货、零食、饮料、消费电子、母婴用品和化妆品等品类。在新财年，淘宝商号将四大零售品类作为主要发力点：综合日用品、美妆、酒类饮料以及医疗器械设备。 速卖通推出平台配送服务 据DoNews（日期：2023年6月13日，链接）报道，速卖通在其美国、波兰、法国、西班牙和墨西哥五个市场同步推出了官方本地配送服务“平台配服务”，一次性覆盖欧洲、北美和拉丁美洲。使用该服务的商家可以进行本地发货和配送，将平均履约时间从五天缩短至三天