耐克中国线上策略三种情景下的个股影响

中国运动服饰 耐克中国线上战略三种情景下的股票影响 中信的观点在我们看来，Topsports上周五（在其周四晚间澄清声明之后，参见花旗6月2 5日报告）股价持续下跌，表明市场预期耐克将终止其与顶尖中国零售商的线上分销协议（即Topsports将失去其全部耐克线上业务，该业务占集团销售额的约22%）。我们预计耐克将在香港时间7月1日上午发布的FY26年第四季度财报上，就其未来中国线上分销策略给出一些信息，可能存在三种情景（详见下文）。如果耐克确认其终止中国零售商线上分销协议的意图，我们预计将对中国及其他国际体育品牌（包括安踏/彪马中国、李宁、阿迪达斯中国）的股价产生积极影响，而对耐克中国生态系统公司产生负面影响。如果耐克重申其与顶尖中国零售商在线分销方面的合作关系，我们预计Topsports将大幅上涨，并对其他耐克中国生态系统公司产生积极影响。 AC+852-2501-2472xiaopo.wei@citi.com魏晓波，CFA +852-2501-2738vincent.young@citi.com杨文森 场景一：表明终止中国零售商的线上分销权——如果耐克打算执行市场已反映在Top sports股价中的策略，我们预计耐克将在27E在中国运营上失去市场份额，这对中国及其他国际体育品牌（包括安踏/中国李宁、阿迪达斯中国）构成利好，但对耐克中国生态系统公司构成利空。在我们看来，耐克的中国零售商已经发展出复杂且独特的线上分销商业模式（包括基于门店的直播电商、基于门店履约的即时零售、基于私域的电商）。我们认为，具有强大“中国特色”的这些线上业务很难被耐克的线上DTC渠道重新夺回。随着线上业务的终止，其中国零售商的大型耐克线下门店也将在中国竞争激烈的市场中失去对中国消费者的吸引力。此外，几乎所有中国零售商都销售耐克的竞争对手品牌（尤其是阿迪达斯），且没有品牌排他性协议。中国零售商失去耐克线上分销权可能导致其资源转向竞争对手品牌（包括阿迪达斯和领先的中国品牌），并可能导致更多零售商的耐克线下门店关闭。耐克也可能在未来地缘政治不确定性中失去中国零售商（这些零售商拥有强大的本地专业知识）的强力支持。最后，耐克终止中国零售商的线上分销权（目的是为其未来提升零售ASP），可能被视为限制竞争的行为，并可能受到中国市场监管机构的反垄断审查。我们认为，以上所有因素都将导致耐克在中国市场恢复品牌资产和销售额的时间延长。 场景二：重申与顶尖中国零售商合作以优化中国在线分销——如果耐克管理层表明其有意继续与顶尖中国零售商合作，这将是一个双赢的局面，耐克及其中国零售商都将受益，耐克在中国的市场份额在27E有望稳定。在我们看来，他们可能的合作领域包括：耐克顶尖零售商（包括Topsports）整合小型分销商的在线业务，增强线上线下渠道的差异化产品，以及顶尖零售商更密切地监控在线价格。 整个市场。这一情况将对耐克的顶级中国零售商（TOPSPORTS）及其他耐克中国生态系统公司产生积极的股票影响。 场景三：未来线上分销策略模糊不清。——如果耐克管理层未能就其中国线上战略给出明确方向，即使耐克正朝着场景二的方向努力，我们预计市场仍将继续基于场景一的可能性进行定价。这将对中国的安踏/中国李宁、阿迪达斯中国等国际体育品牌产生积极的影响，而对耐克中国生态系统公司产生负面影响。 提及公司：阿迪达斯（ADSGn.DE；181.7欧元；1；2026年6月26日；17:30） | 安踏体育用品（2020.HK；68.75港元；1；2026年6月26日；16:10） | 李 宁（2331.HK；14.92港元；1；2026年6月26日；16:10） | 耐克公司（NKE.N；40.75美元；2；2026年6月26日；16:00） | 彪马股份（PUMG.DE；26.8欧元；1；2026年6月26日；17:30） | 天天体育（6110.HK；1.81港元；1；2026年6月26日；16:10） 如果您是视障人士，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（TTY：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告负责，但（a）不包括与其他加粗列出的、对所述内容负责的AC认证分析师归属的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的其他AC认证分析师。每位分析师均对其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们对所提及的每位发行人和证券的个人看法，且是以独立方式准备的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的内容；以及（2）研究分析师的任何部分补偿，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗集团高级管理层确定，其依据是为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户利益而进行的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股权研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以交易主方的身份向客户提供买入或卖出服务。 公司是安踏体育用品有限公司、李宁公司上市股票的做市商。除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资观点的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品（“该产品”）相关联的公司的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系Citi Research，地址为：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures注意：法律/合规 [E6WYB6412478]。此外，除估值和风险评估以及历史披露外，相同的重要披露内容也包含在公司披露网站上。 (https://www.citivelocity.com/cv2关于该主题公司最新研究报告/备忘录。根据市场滥用条例过去12个月内发布的所有花旗研究建议的历史记录可通过花旗速度获取。) 或您的标准分发门户。历史披露（长达过去三年） 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级同时考虑价格波动和基本面标准。股票要么 没有风险评级，要么被赋予高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。预期总回报（ETR）是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的预期总回报。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算预期总回报。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师投资逻辑至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—”和“-”。在2022年4月11日之前，花旗研究对上述两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配“审阅中”状态。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资逻辑。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（STV）评级披露：催化剂观察及STV多空预测：花旗研究也可能发布催化剂观察或STV多空预测，以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由于一个 或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动到期。如果股价表现（以收盘价计算）超出预测方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，在已发布的研究报告中移除催化剂观察或STV预测。催化剂观察/STV多空预测可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV上涨预测对应买入建议，而催化剂观察/STV下跌预测对应卖出建议。任何未分配至催化剂观察上涨、催化剂观察下跌、STV上涨或STV下跌预测的股票均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV多空评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空预测，存在催化剂及关联股价变动未能如预期实现的风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国的研究分析师（即除被认定为受雇于花旗全球市场公 司（Citigroup Global Markets Inc.）之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册/获得资格。此类研究分析师可能不是会员机构的关联人士（但受雇于会员机构的关联公司），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 其他披露 根据巴西证券委员会决议第20号和澳大利亚证券和投资委员会监管指南第264号，花旗集团有义务披露花旗关联公司或业务是否与目标公司存在商业关系。考虑到花旗在全球100多个国家开展多种业务，花旗很可能与目标公司存在商业关系。 负责产品生产的花旗集团法律实体是第一 波兰境内产品由华沙商业银行经纪部（DMBH）提供，该部门隶属于花旗集团子公司华沙商业银行股份有限公司（S.A.），受波兰金融监管局监管。华沙商业银行经纪部（DMBH），地址：华沙参议员街16号，00-923。 除非另有规定，在欧盟成员国境内，该产品由花旗全球市场欧洲有限公司（“CGME”）提供，该公司受欧洲中央银行和德国联邦金融监管局（Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht-BaFin）监管。 该产品不应被理解为在任何不允许提供此类服务的司法管辖区提供投资服务。 根据产品性质和内容，其中所述的投资受价格和/或价值波动的影响，投资者可能收回的投资额低于原始投资额。某些高波动性投资可能面临价值突然大幅下跌的风险，跌幅可能等于或超过投资