全球网络渐成，价值重估可期
全球新兴市场物流平台雏形已成，东南亚现金牛持续强化+拉美复制扩张加速+中国业务利润弹性释放共振，长期价值重估窗口开启。 极兔速递已完成全球新兴市场快递网络的战略卡位，进入“东南亚业绩兑现+拉美扩张加速+中国业务弹性释放”的共振阶段。长期看，公司正在从“成长型区域快递公司”，向“全球物流履约平台”演进，估值体系均有望系统性重估。 东南亚：向上仍有提份额空间，向下筑牢竞争壁垒。TikTok Shop入场后的电商流量再分配，主导了过去数年东南亚快递市场的竞争格局演变。极兔速递作为TikTok Shop的核心履约服务提供商，受益于其高速增长，市场份额有望提升至40%–50%。与此同时，公司在东南亚构建起新进者难以撼动的规模+组织双重竞争壁垒，护城河已形成闭环。 拉美等其他市场：拉美作为公司第二增长曲线，有望复刻东南亚成功路径。极兔速递拉美等其他市场业务正在向加速扩张期过渡，其中（1）巴西：近年来电子支付迅速普及、政策环境不断优化，电商市场正由"高单价、低频次"逐步向"低单价、高频次"演进，对擅长处理电商小件的极兔形成长期利好；（2）墨西哥：电商市场仍在向大众消费阶段过渡，未来随行业基础设施逐渐完善，有望复刻巴西发展轨迹，从而释放更大的快递服务需求。 中国：行业从“价格战”转向“利润修复”，弹性释放窗口开启。极兔速递通过极致的执行力，利用新兴电商平台在中国崛起的契机，收购整合百世快递和丰网信息快速完成行业卡位，跻身市场头部阵营。当前中国快递行业“反内卷”背景下，市场价格体系企稳，极兔中国业务有望进入利润弹性释放期。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2026-2028年公司收入各151.9/176.5/199.4亿美元，同比各增长25%/16%/13%，经调净利润各7.6亿/11.0亿/14.0亿美元，同比各增长78%/45%/27%，对应EPS各0.08/0.11/0.14美元。参考行业平均估值水平，考虑到公司海外业务的高成长性，给予2026年20XPE，目标价12.12港元，维持“买入”评级。 风险提示 经济及消费增长不及预期；电商市场竞争格局变化；“反内卷”力度和持续性不及预期；新市场增长不及预期；汇率风险。 内容目录 一、盈利兑现与成长接力——东南亚夯实利润基础，拉美打开成长空间.................................41.1东南亚——向上仍有提份额空间，向下筑牢竞争壁垒.........................................61.2拉美等其他市场——复制东南亚成功路径，把拉美打造为第二增长曲线........................101.3中国——行业从“价格战”转向“利润修复”，弹性释放窗口开启............................14二、从区域网络到全球履约平台——中国品牌出海驱动长期价值提升..................................16三、投资建议与盈利预测........................................................................18四、风险提示..................................................................................19 图表目录 图表1：极兔快递业务覆盖13个国家（2025）.....................................................4图表2：极兔营业收入及增速（2020-2025）.......................................................4图表3：极兔速递营业收入按区域拆分（2020-2025）...............................................4图表4：极兔执行董事及高管团队（2025）........................................................5图表5：极兔速递主要股东持股情况（2026.6）.....................................................5图表6：极兔经调EBIT按区域拆分（亿美元，2025）...............................................6图表7：极兔经调EBIT利润率按区域拆分（2025）.................................................6图表8：东南亚快递运营商业务量（2024-2025）...................................................6图表9：东南亚快递运营商市场份额（2025）......................................................6图表10：极兔（东南亚）和中通市占率（2020-2025）..............................................7图表11：极兔（东南亚）和中通单票经调EBITDA（元，2022-2025）..................................7图表12：东南亚电商平台GMV（亿美元，2020-2025）...............................................7图表13：东南亚电商平台GMV占比（2020-2025）..................................................7图表14：东南亚快递运营商市场份额（%，2022-2025）.............................................8图表15：东南亚快递运营商业务量（万件/天，2022-2025）.........................................8图表16：TikTok Shop东南亚GMV（2025.1-2026.6）...............................................8图表17：极兔东南亚日均包裹量（万件，1Q23-1Q26）..............................................8图表18：泰国快递运营商收入（亿泰铢，2021-2025）..............................................9图表19：泰国快递运营商净利润（2025）.........................................................9图表20：东南亚上市快递运营商收入（亿美元，2025）.............................................9图表21：东南亚上市快递运营商EBIT利润率（2025）..............................................9图表22：极兔区域代理模式....................................................................10图表23：极兔其他市场业务量及市占率（2022-2025）.............................................11 图表24：各国占极兔其他市场业务量比例（2025）................................................11图表25：巴西、墨西哥市场基本情况（2025）....................................................11图表26：极兔主要市场电商渗透率（2020-2025）.................................................11图表27：巴西、墨西哥人均包裹量（件，2021-2030E）............................................11图表28：巴西主要电商平台GMV（亿美元，2020-2025）...........................................12图表29：Pix在巴西成年人口中的渗透率（2020-2026E）...........................................12图表30：巴西最常使用的支付方式（%，2018-2024）..............................................12图表31：Mercado Libre活跃用户平均件数（件，2Q21-1Q26）......................................13图表32：Mercado Libre件均价（美元，1Q21-1Q26）..............................................13图表33：墨西哥主要电商平台GMV（亿美元，2020-2025）.........................................13图表34：拉美线上购物及金融账户渗透率（2023）................................................13图表35：墨西哥人习惯使用的支付方式（2024）..................................................13图表36：TikTok Shop GMV分区域占比（1H26）...................................................14图表37：Temu累计下载量占比（2025.8）........................................................14图表38：极兔中国业务量及市占率（2020-2025）.................................................14图表39：极兔中国单票经调EBIT及EBITDA（美分，2020-2025）....................................14图表40：中国电商平台GMV（万亿元，2016-2022）................................................15图表41：中国电商平台市占率（2016-2022）.....................................................15图表42：中国快递公司单票价收入（元，2017-2025）.............................................15图表43：百世快递单票毛利及毛利率（2016-3Q21）...............................................15图表44：百世快递业务量及增速（2016-3Q21）...................................................16图表45：百世快递市占率（2016-3Q21）.........................................................16图表46：中国网零及快递业务量增速（%，2018-5M26）........................................