如何看待10y国债额外续发？——2026年Q3政府债季度展望

【债券深度报告】 如何看待10y国债额外续发？ ——2026年Q3政府债季度展望 ❖一、2026年三季度政府债供给展望 华创证券研究所 1、国债：三季度供给节奏或提速，10y国债活跃券在位时间或延长。（1）10y国债续发次数由此前的3期调整为5期，当前活跃券260010最终规模或上行至5400亿元，活跃券在位时间或拉长。（2）5-7y普通国债三季度仍正常发行，或指向注资大行特别国债短期内落地概率下降。（3）超长期特别国债发行计划未变，但30y国债新券26T4因单只规模下降，换券时点可能延后。（4）7月附息国债单只规模缩量，预计Q3国债净融资约2.1万亿，8-9月逐步放量。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 2、地方债：三季度净融资约2.1万亿，集中在7-8月。（1）下限情境下，预计三季度净融资约1.9万亿，8月为高峰。（2）上限情境下考虑未出计划地区按额度比例外推，净融资约2.3万亿。（3）中性情境取均值，三季度地方债净融资约2.1万亿，7月、8月、9月分别为6792亿、8949亿、5469亿。 联系人：张威邮箱：zhangwei7@hcyjs.com 3、政府债：预计三季度政府债净融资约4.2万亿，8-9月供给压力偏大。相较二季度的3.2万亿明显提速，其中7月、8月、9月净融资分别为1.3万亿、1.4万亿和1.6万亿，关注供需结构承压对债券市场调整的影响。 相关研究报告 ❖二、地方债一级市场：6月供给继续抬升，新增专项债发行赶进度 《【华创固收】二季度，做厚全年安全垫——债券月度策略思考》2026-03-30《【华创固收】年初以来机构配债的合意点位—— 央行报表及债券托管量观察》2026-03-23《【华创固收】城投转型背景下的“类城投”发债新面孔》2026-03-19《【华创固收】两会前瞻与美伊冲突如何影响债市——债券月度策略思考》2026-03-02《【华创固收】央行回收维稳股市资金，债市向交易盘切换——央行报表及债券托管量观察》2026-02-27 1、6月地方债发行总览：净融资继续抬升，新增专项债发行赶进度。（1）2026年6月，地方债净融资6217亿元，环比增加868亿元。（2）6月计划完成度116.1%，较5月的93.5%明显提升，其中新增专项债较计划多发1892亿元。（3）二季度整体计划完成度102%，新增专项债供给前慢后快，4-5月受项目储备不足及化债纪律约束放缓，6月明显超发赶进度。 2、地方债发行结构：地方债供给延续提速，新增专项债发行赶进度，但较去年同期仍偏慢。（1）分券种，新增专项债明显放量，置换债边际放缓。（2）分期限，10y、30y供给占比上升，地方债规模加权平均发行期限拉长。（3）分地区，化债重点地区偿还政府拖欠款工作的优先级或提升。（4）新增专项债资金投向，基建类投入明显增加，但更多是存量项目续发，十五五专项规划或仍未集中推进。 3、发行利差：供给放量叠加资金收紧驱动发行利差小幅上行。6月地方债规模加权平均发行加点10.12bp，较5月上行0.45bp，中旬以来伴随资金收紧一级发行利差有所抬升，但整体较央行20bp的关注点位仍有较大空间。 ❖三、地方债二级市场：保险与基金配置放量，超长端品种利差继续压缩 1、现券成交：成交规模和日均换手率回升。6月地方债二级成交规模25241亿元，环比增加5751亿元，日均换手率0.21%，较5月上行0.03pct，供给放量与超长端利差挖掘共同带动交易活跃度提升。 2、收益率与品种利差变动：收益率曲线平坦化，超长端品种利差继续压缩。（1）6月2y、3y、5y地方债收益率分别上行3bp、2bp、5bp，20y、30y分别下行1bp、2bp，超长端表现相对更强。（2）10y、15y、20y、30y地方债-国债品种利差分别收窄1.4bp、0.6bp、1.9bp、5.1bp，其中30y压缩幅度最大。（3）超长端收益率下行带动30-10y、20-10y期限利差收窄。后续来看，Q3新增专项债仍可能维持较快发行节奏，其中7月供需格局较8-9月更友好，短期理财钱多、保险欠配支撑下超长端利差大幅走扩风险可控，目前10-15y品种利差已处相对低位，建议更多关注20-30y品种及配置节奏。 3、投资者行为：保险和基金承接力度均增强。6月保险净买入地方债2299亿元（环比+776亿元），集中在20-30y品种，是超长端利差继续压缩的重要支撑；基金净买入460亿元（环比+272亿元），配置期限向中长端和超长端延伸，反映钱多环境下交易盘对地方债凸点价值仍有挖掘需求。 ❖风险提示：统计存在误差或有遗漏；计划统计不全或发生变动。 投资主题 报告亮点 报告结合国债和地方债三季度发行计划，对三季度政府债券供给节奏进行展望，同时针对地方债二季度供给情况进行梳理，并分析隐含的投资机会。 国债方面，重点解读三季度国债发行计划背后的政策思路。（1）10y附息国债续发次数由此前的3期调整为5期，当前活跃券260010最终规模或上行至5400亿元，活跃券在位时间得以拉长。（2）5-7y普通国债三季度仍正常发行，或指向注资大行特别国债短期内落地概率下降。（3）超长期特别国债发行计划未变，但30y国债新券26T4因单只规模下降，换券时点可能延后。（4）7月附息国债单只规模环比降至1090亿，参考季节性规律，预计7-9月关键期限附息国债单只规模逐步抬升，三季度国债净融资约2.1万亿。 地方债方面，重点解读二季度地方债供给的新变化。（1）二季度新增专项债供给前慢后快，4-5月受项目储备不足及化债纪律约束放缓，6月伴随十五五专项规划陆续出台及季末考核明显超发赶进度，计划完成度由5月的93.5%升至116.1%。（2）二季度项目新增专项债中新建项目累计占比35.9%，低于去年同期的40.5%，显示6月放量更多依赖存量项目续发，十五五专项规划对新建项目提振仍未集中显现，项目约束仍是判断后续发行斜率的核心变量。（3）上半年化债重点地区置换债发行同比偏慢、特殊新增专项债发行同比偏快，反映上述地区隐债置换工作紧迫性有所下降，对偿还政府拖欠款的优先级提升 投资逻辑 （1）关注30y国债换券时点延后及后续利差压缩机会。26T4总规模或小于当前活跃券26T2，仍有较大概率换券成功但切券时点可能延后。 （2）10y国债发行频次调整延长活跃券在位时间，关注换券节奏变化。10y国债续发次数由此前的3期调整为5期，当前活跃券260010最终规模或上行至5400亿元，活跃券在位时间或拉长。 （3）关注超长地方债品种利差压缩后的性价比变化与配置节奏。5月以来10y至30y地方债-国债品种利差已持续压缩，前期利差挖掘行情兑现较为充分。Q3新增专项债仍可能维持较快发行节奏，7月供需格局较8-9月更为友好，短期理财钱多、银行累计存贷差偏高、保险欠配支撑下，超长端利差大幅走扩风险可控。目前10-15y品种利差已处相对低位，建议更多关注20-30y品种的利差压缩机会，注意利差快速压缩后的品种切换与配置节奏把控。 目录 一、2026年三季度政府债供给展望......................................................................................6 （一）国债：三季度供给节奏或提速，10y国债活跃券在位时间或延长.................6（二）地方债：三季度净融资在2.1万亿附近，不同月份供给节奏较为均匀.........8（三）政府债供给预测：三季度净融资在4.2万亿附近，8-9月压力或偏大..........9 二、地方债一级市场：6月供给继续抬升，新增专项债发行赶进度..............................10 （一）6月地方债发行总览：净融资继续抬升，新增专项债发行赶进度...............10（二）地方债发行结构：新增专项债放量，但累计进度仍偏慢.............................111、分券种：新增专项债补发行，置换债边际放缓...............................................112、分期限：10y、30y发行占比上升，平均期限继续拉长..................................133、分地区：化债重点地区偿还政府拖欠款工作的优先级或提升.......................144、新增专项债投向：十五五专项规划或仍未集中落地推进...............................15（三）发行利差：供给放量叠加资金收紧驱动发行利差小幅上行..........................16 三、地方债二级市场：保险与基金配置放量，超长端品种利差继续压缩.....................18 （一）现券成交：成交规模和日均换手率回升.........................................................18（二）收益率与品种利差变动：收益率曲线平坦化，超长端品种利差继续压缩..19（三）投资者行为：保险和基金承接力度均增强.....................................................21 四、风险提示.........................................................................................................................22 图表目录 图表1 2026年三季度10y国债发行计划调整对比............................................................6图表2 2026年三季度5-7y国债发行计划调整对比...........................................................7图表3 2026年特别国债发行规模预测................................................................................7图表4 2024年以来30y国债活跃券切换梳理....................................................................8图表5关键期限附息国债单只规模预测.............................................................................8图表6国债供给预测（月度）.............................................................................................8图表7 2026年Q3地方债发行计划.....................................................................................9图表8 2026年三季度政府债供给展望（单位：亿元）....................................................9图表9 2026年6月地方债供给提速..................................................................................10图表10地