南华期货锡产业周报：补库意愿与估值修复

——补库意愿与估值修复傅小燕（投资咨询证号：Z0002675）研究助理林嘉玮(从业资格证号：F03145451)交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年6月28日 第一章核心矛盾梳理 1.1核心矛盾 本周沪锡不是简单的基本面回调，而是“算力金属”估值被宏观和科技股双重挤压后的再定价。周初美伊局势缓和一度修复风险偏好，但美元指数突破100、美联储偏鹰预期升温，使高估值有色承压；随后美股半导体板块大跌，费城半导体指数单日跌7.87%，直接打击锡价前期最核心的AI需求溢价，沪锡从42万元/吨上方快速回落，一度探至37.5万元/吨附近。周五美国PCE数据落地后，美元和美债收益率回落，给金属估值压力松绑；但周末美伊冲突再度升级，影响路径主要在油价、通胀预期和风险偏好，短线扰动强，暂未改变锡的产业主线。产业端并不支持趋势性转空。SMM披露锡锭社会库存三周累计回落36%，6月26日上期所期锡库存降至6849吨，现货升水仍维持在升水结构，说明38万元/吨下方有真实补库承接。供给端，缅甸复产仍在推进但节奏不稳，印尼出口政策与刚果金扰动仍是弹性约束；进口端5月锡矿进口回升、精锡进口回落，短期供给压力并未完全消失。需求端更分化：传统电子焊料进入淡季，高价抑制采购；AI服务器、光模块、先进封装仍提供中长期耗锡增量。未来一周沪锡能否止跌转强，关键不在故事本身，而在半导体风险偏好能否稳定、库存去化能否持续、现货升水是否抗跌；若科技股继续回撤，基本面只能托底，难以重新推高估值。 ∗近端交易逻辑 短期市场交易的是高估值退潮后的修复，沪锡从高位急跌后，下游补库和库存去化给出支撑，但LME锡仍处contango、海外库存并不低，说明现货紧张还没有强到足以逼出单边上涨。38万元/吨附近具备成本和补 库支撑，40万—41万元/吨附近则会重新面对科技股情绪和淡季需求验证。短线以宽幅震荡对待，追空性价比下降，追多必须看到半导体风险偏好回稳和国内库存继续下降。 * 远端交易预期 全年维度看，锡的主矛盾仍是资源弹性不足与需求结构升级之间的拉扯。矿端集中在缅甸、印尼、刚果金等高扰动地区，长期供应弹性低，SMM锡产业链大会材料亦强调全球锡资源储采比偏低、供应面临复产反复和政策收紧压力；需求端传统消费不强，但AI算力相关领域正在抬高焊料需求中枢。问题在于，价格已经提前交易了相当多的AI溢价，一旦科技股或半导体资本开支预期回落，锡价会阶段性压缩估值。长期不宜看成供需宽松品种，但也不能用“资源稀缺”无条件解释高价。 1.2 价格与价差研判 价格走势研判：沪锡主力短线预计维持宽幅震荡，核心区间看37.5万—41.5万元/吨附近。37.5万—38万元/吨一线已有补库和库存去化验证，下方继续杀跌需要半导体股再度走弱、美元重新上行或LME锡跌 破50000美元/吨配合；上方40.5万—41.5万元/吨附近会重新检验下游追价意愿，若成交转弱，反弹更像修复而非趋势。 基差/月差走势研判：现货维持升水，但升水更多来自价格急跌后的刚需释放和持货商挺价，不是全面缺货。中国有色金属报6月26日上海1#锡对沪锡2607升水500—1500元/吨，均值升水1000元/吨，较前期仍有支撑；若下周库存继续下降，近月基差有望维持偏强。若反弹后下游重新转为观望，升水会先于盘面转弱，月差也会回到震荡。 价差走势研判：内外盘价差暂不适合做单边进口逻辑。伦锡6月26日3M价50550美元/吨、库存8600吨，国内现货380600元/吨附近，内盘相对外盘并未明显给出稳定进口利润信号。若人民币走强、外盘继续贴水，进口窗口可能边际改善，对国内升水形成压制；若美伊冲突推升海外避险和供应扰动，外盘反弹会重新压低沪伦比，国内更多交易低库存和补库支撑。跨品种上，锡相对铜、铝的波动弹性更高，适合事件驱动交易，不适合在科技股未稳定前继续做强弱扩张。 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多驱动】 [美国PCE落地后美元回落]：5月PCE价格指数环比+0.4%，核心PCE环比+0.3%，影响判断：数据未进一步强化7月加息预期，美元和美债压力阶段缓和，有利于高估值沪锡止跌。 [国内锡锭库存去化]：SMM称锡锭社会库存三周累计回落36%，影响判断：跌价后补库和提货确有发生，支撑沪锡从急跌转入震荡。 [上期所库存下降]：6月26日上期所期锡库存6849吨，较上一交易日减少586吨，影响判断：仓单压力边际缓和，近端价格下方支撑增强。 [高技术制造业景气仍高]：5月高技术制造业PMI为52.9%，连续16个月位于扩张区间，影响判断：传统制造偏弱，但电子、AI相关需求仍是锡消费的重要托底项。 【利空信息】 [科技股回撤冲击算力叙事]：6月23日费城半导体指数大跌7.87%，影响判断：锡价前期AI溢价被集中压缩，资金风险偏好仍是短线最大变量。 [周末美伊冲突升级]：6月28日美伊互相打击扰动海湾市场，影响判断：直接影响锡供需有限，但可能推升油价和通胀预期，重新扰动美元、美债和风险资产。 [LME锡仍为贴水结构]：6月26日LME锡Cash为50325美元/吨、3M为50550美元/吨，库存8600吨，影响判断：海外近端并未呈现显著逼仓，外盘对内盘上行的牵引有限。 [国内制造业新订单偏弱]：5月制造业PMI 50.0%，新订单49.9%，影响判断：传统工业需求没有形成主动补库周期，沪锡需求端仍依赖电子与AI结构性支撑。 [供给修复反证存在]：5月锡矿砂及精矿进口量16831.03吨，环比+7.07%，同比+25.61%；从缅甸进口6633.74吨，环比+16.84%，影响判断：矿端偏紧仍在，但复产和到货改善会削弱过度挤仓预期。 【现货成交信息】 2.2下周重要事件关注 国内： •[6月30日]中国6月官方制造业PMI：重点看新订单和高技术制造业分项，判断传统需求与电子需求是否继续分化。 •[7月初] SMM锡锭社会库存与上期所仓单：验证低价补库是否延续，若库存由降转增，38万元/吨支撑会被削弱。 •[7月初]进口锡矿到货与缅甸复产进展：若锡矿加工费继续上行，矿端偏紧交易会降温。 国际： •[6月30日]美伊技术磋商及中东局势：影响油价、通胀预期和风险偏好，进而影响高估值金属定价。 •[7月1日]美国6月ISM制造业PMI：影响美元、美债和工业金属需求预期。 •[7月2日]美国6月非农就业报告：若就业强于预期，将强化美联储加息交易，对沪锡估值不利。 •[全周]费城半导体指数、英伟达/美光/ARM等科技股走势：锡价短期已高度绑定AI算力风险偏好，科技股若继续回撤，基本面支撑会被动承压。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势和资金动向 ∗月差结构 【内外价差跟踪】 source：SMM,南华研究 第四章估值和利润分析 4.1进出口利润跟踪 第五章供需及库存推演 5.1供应端及推演 source：SMM,南华研究 source：SMM,南华研究 5.2需求端及推演 source：SMM,南华研究