——出口思辨系列之二：地缘冲突下的出口：旧线索与新叙事

【债券深度报告】 地缘冲突下的出口：旧线索与新叙事 ❖3月至今美伊冲突持续演绎，油价高位区间波动。3月中旬起国际开始关注高油价带来“滞”的影响。对于我国出口，高油价或带来全球贸易需求放缓；但另一方面，供给优势或带来份额替代逻辑、驱动出口偏强。本文就2026年出口方向演绎展开讨论。 华创证券研究所 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 ❖一、地缘冲突背景下，油价、经济如何演绎？ ❖历史上因供给冲击引发的油价上涨共有6轮（中东战争、两伊战争、海湾战争、伊拉克战争、利比亚内战、俄乌冲突），多因地缘冲突爆发、石油生产运输中断。借助复盘，可以总结地缘冲突对油价的影响：若没有形成原油供给缺口，则油价可能急涨急跌（如1990年、2003年），影响较为短期。若形成了明确的原油供给缺口，进一步影响产业链生产，则高油价可能更有持续性。 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 ❖高油价对于经济的影响如何？主要与冲突发生当时经济所处的阶段状态有关：（1）若冲突前需求偏弱，叠加主要央行货币紧缩，则经济容易转入衰退，（2）若弱需求下，货币政策维持甚至降息呵护，则经济或延续滞胀、逐步企稳回升。（3）若冲突前需求本身处于复苏阶段、对能源涨价承接力较强，则高油价可能放缓贸易节奏，但不改复苏方向。 相关研究报告 《【华创固收】回归基本面，修复与分化并存——产业债25年报及26Q1季报分析》2026-06-10 《【华创固收】地方经济财政债务一览（2026版）——数据话城投系列之九》2026-06-04《【华创固收】2025年城投年报：化债有成效，转型路漫漫——化债攻坚系列之十》2026-06-03《【华创固收】供需结构边际转向的观望等待期——债券月度策略思考》2026-06-01《【华创固收】银行间机构口径改版的数据统计影响——机构行为指标跟踪系列之二》2026-05-28 ❖二、高油价如何影响全球贸易需求？ ❖贸易增速与高油价多呈现同向走势，核心是通胀预期引导企业补库与去库行为，冲突后油价回落，通常补库节奏也会放缓，叠加涨价支撑削弱，贸易增速回落。若冲突后油价继续高位，则要看经济周期所处阶段，对贸易增速的影响。若经济处于复苏期，则贸易走势不弱；若经济“滞胀”环境持续，则会加速贸易需求的下滑。 ❖三、美伊冲突之下，我国出口影响几何？ ❖（1）全球贸易需求是我国出口的“β”因素。冲突后全球贸易增速可能继续下滑，反映油价传导的滞后效应。IMF测算油价每上涨10%全球通胀上行0.4pct、全球GDP下降0.1-0.2pct。WTO测算高油价将拖累全球GDP下降0.3pct至2.5%，全球贸易增速下滑0.5pct至1.4%。假设全年国际油价中枢70-90美元/桶，对应我国出口拖累0.1-1.4pct。 ❖（2）出口份额是出口的“α”因素。两伊战争以来5次地缘冲突高油价时期，我国出口份额多上行。对外能源依赖较高的韩国，在近2次地缘冲突冲击下，出口份额均回落，尤其是高耗能产品的对比更为显著。参考2022年俄乌冲突时期经验：短期能源替代逻辑或持续1个季度左右，但后续2-3个季度或逐步回落。2020-2021年疫情带来我国出口总份额提升1pct，本轮影响相对偏低，我国份额抬升或低于1pct。 ❖四、总结：外部冲击或有限，AI投资动能强劲，全年出口韧性无虞 ❖（1）全球视角：全球贸易挂钩于全球经济走势、通胀上行幅度与央行应对，会造成不同的贸易后果。本轮美伊冲突带来的贸易冲击幅度较小。在冲突之前，海外经济处于K型分化，冲突带来的通胀上行幅度可控，美联储基准利率持稳，冲突后经济出现类似2022年的衰退风险概率不高。全球贸易需求的放缓或也偏温和。 ❖（2）国内视角：预计对我国出口冲击可控，但带来的份额提振亦有限。一是本轮冲突对全球供应链冲击小于2021年全球疫情时期，对于我国出口份额的提振小于1pct。二是涨价对出口的提振作用或会持续，参考2022年经验后续出口仍有涨价空间。三是AI相关出口有望继续支撑下半年出口韧性，AI相关品类有望对冲全球贸易增速放缓的缺口，按AI相关出口增35%、贡献出口30%计算，全年出口有望实现+12.5%左右。 ❖风险提示：实际外部贸易条件或偏离假设情形；出口测算或存在偏差。 投资主题 报告亮点 一是，报告详细复盘历史上可参考的六轮地缘冲突导致油价上冲的阶段。总结了冲突与油价上涨持续性的规律、高油价对于经济的影响规律等关键结论。 二是，报告进一步落脚到高油价对于全球贸易需求增速的影响，总结并分析了地缘冲突期间油价与全球贸易增速同涨跌的特征。以及冲突之后贸易增速走势分化的原因。 三是，报告灵活结合2026年美伊冲突以来IMF、WTO、世界银行等权威国际机构对于油价、全球GDP、全球商品贸易的相关测算，并结合我国出口与全球贸易之间的历史回归关系，得到我国出口或因油价上涨而拖累的幅度。 四是，结合短期份额因素、中长期全球经济贸易走势的判断，以及AI资本开支趋势扩张的支撑，详细测算了中性假设下我国2026年出口预期增速并指出后续关注点。 投资逻辑 报告围绕高油价与我国出口走势之间的关系，通过复盘历史地缘冲突与高油价时期的全球经济贸易增速，结合当下AI资本开支扩张的逻辑，综合预测2026年我国出口走势。 首先，报告通过历史地缘冲突复盘，归纳油价与经济的演绎规律。详细梳理了1973年以来六轮冲突引发的油价冲击，发现油价高涨持续性，取决于是否形成实际供给缺口。冲突前后，经济走势则取决于冲突前经济状态和冲突带来的通胀压力，及主要央行应对。 其次，报告探讨了历史高油价期间，对于全球贸易需求的影响。借助国际权威机构预测，通过中国出口与全球贸易增速的回归关系，测算若2026年WTI中枢升至70-90美元/桶，我国出口增速可能因此下降0.1-1.4个百分点。 再次，报告重点从我国出口与本轮美伊冲突特征出发，结合历史复盘经验规律，分析出口份额走势与外部对比。重点从当前总量贸易需求、俄乌冲突时期我国份额变动、输入型通胀对出口与贸易顺差的影响等三个角度，理顺本轮美伊冲突对我国出口的预期影响。 最后，报告对于全文关键结论进行梳理总结。判断当前美国经济“K型”分化与当前通胀水平之下，年内激进加息的概率有限，经济或维持“类滞胀”状态而非走向衰退，全球贸易增速的放缓或较为温和。加之海外科技巨头公司上调2026年资本开支预期，相关品类或继续支撑我国出口韧性，预计全年出口增速约12.5%。 目录 一、地缘冲突背景下，油价、经济如何演绎？...................................................................5 （一）地缘冲突如何影响油价走势？...........................................................................5（二）高油价对经济影响如何？...................................................................................6 二、高油价如何影响全球贸易需求？...................................................................................8 三、美伊冲突之下，我国出口影响几何？.........................................................................10 （一）总量维度：全球贸易需求收缩，或扰动我国出口.........................................10（二）份额维度：产业链优势凸显，出口份额或小幅抬升.....................................11（三）涨价维度：输入型通胀或提振出口，但贸易顺差可能收窄..........................13 四、总结：外部冲击或有限，AI投资动能强劲，全年出口韧性无虞............................15 （一）全球视角：地缘冲突后贸易走势取决于经济与通胀预期.............................15（二）国内视角：预计对我国出口冲击可控，但份额提振亦有限..........................15 五、风险提示.........................................................................................................................16 图表目录 图表1历史六轮地缘冲突引发供给收缩、油价上涨区间.................................................6图表2美国与全球GDP增速走势情况（%）....................................................................6图表3美国与全球增速CPI增速走势情况（%）..............................................................6图表4历次冲突导致的高油价，对美国通胀、GDP增速影响（%）.............................7图表5 1990年至今各轮冲突，美国通胀、增长情况及美联储应对（%）.....................7图表6冲突期间，美国商品进口（代表全球贸易景气）增速与油价同步涨跌..............8图表7美国进口增速、全球商品贸易出口增速与油价保持同涨同跌（%）..................9图表8美伊冲突前，美国通胀与经济增速较为中性（%）..............................................9图表9 AI投资与个人消费走势分化（%）.........................................................................9图表10 WTO预测基准情形2026年全球商品贸易增速1.9%（%）.............................10图表11 WTO预测，2026年AI、高油价对商品贸易增速影响（%）..........................10图表12中国出口与全球商品出口贸易走势基本一致（%）..........................................11图表13 WTI油价对中国出口增速拖累测算（%）.........................................................11图表14 2020年以来，相较于其他亚洲国家，我国出口份额明显“上台阶”（%）......11图表15地缘冲突前后，中国、韩国出口份额走势（%）..............................................12图表16地缘冲突前后，中国、韩国出口单月增速走势（%）......................................12图表17 2000年以来三轮地缘冲突，高耗能产品（如钢铁）出口份额变化.................12图表18我国出口占全球、欧盟份额变动（%）..............................................................12图表19