宏观周观点：美伊冲突后的地缘叙事重塑

报告发布日期 美伊冲突后的地缘叙事重塑 ——宏观周观点20260308 黄汝南执业证书编号：S0860525120004huangrunan@orientsec.com.cn010-66210535孙金霞执业证书编号：S0860515070001sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320陈至奕执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982chenzhiyi@orientsec.com.cn021-63326320孙国翔执业证书编号：S0860523080009sunguoxiang@orientsec.com.cn021-63326320刘姜枫执业证书编号：S0860526010002liujiangfeng@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫周观点：美伊冲突后的地缘叙事重塑 1）美伊冲突再度暴露了全球能源供应链的脆弱性，部分欧洲国家和新兴经济体受冲击较大，美元出现“回光返照”，但滞胀预期持续压制风险资产。 2）相比之下，中国资产可能成为非美国家资产中的最优选择。今年以来人民币兑美元汇率升值幅度强于其他非美国家，且这是在美元指数也小幅走强的背景下实现的，表明资产价格的叙事主线正从广泛的非美市场聚焦到中美两国。 3）商品依然是“涨政治不涨经济”的逻辑，持续看好稀缺属性强的小金属。基本金属的“含政量”低于小金属，涨幅也受限；美元的“回光返照”短期可能对黄金造成一定压制；油价随冲突局势的变化存在不确定性，但中枢料将系统性抬高。 ⚫一周高频数据一览 1）实体经济：节后开工继续推进，带来生产、地产、地产客运等指标修复，高炉开工率、螺纹钢开工率、光伏经理人指数、钢胎开工率等均呈现同比负增收窄或转正；受地缘政治影响，最大波动来自贸易，原油运输指数（BDTI）最新同比250%，前一周126%，成品油运输指数（BCTI）最新同比151%，前一周33%。 2）物价：依然呈现“涨政治不涨经济”的特点，表现较为分化。猪肉价格同比依然呈两位数负增，推动市场对猪周期改善时点的预期抬升；带有地缘、安全属性的品种价格更为强劲，原油、化工部分品种，黄金、白银以及一些小金属都有较大幅度上涨，而反映国内传统经济的螺纹钢等同比下跌。 美国以色列袭击伊朗：地缘格局生变，全球风险评价上行2026-03-07政策务实，经济迈向再平衡：——2026年政府工作报告学习体会2026-03-05经济“开门红”仍较温和：2026年2月PMI点评2026-03-05 3）货币金融：主要波动来自外汇市场。随着中东局势持续紧张，外汇波动较大，油价冲击及美联储政策预期变化导致美元震荡偏强，对非美货币形成一定压制，其中欧元波动较大，日元、人民币呈一定程度贬值；10年国债收益率围绕约1.8%小幅波动，本周稍有走低，长端利率对宽松预期或已有一定反应。 ⚫下周重点关注 年初数据真空期即将结束，下周为通胀、进出口、社融数据密集发布期，除此之外，关注正在召开的两会，以及新闻发布会、部长通道等事件产生的增量信息。 风险提示 ⚫美伊冲突走向及其对资产价格的影响存在高度不确定性。 目录 一、周观点：美伊冲突后的地缘叙事重塑.......................................................4 二、一周高频数据概览...................................................................................5 2.1实体经济......................................................................................................................52.2物价 ..............................................................................................................................62.3货币金融......................................................................................................................7 三、下周重点关注..........................................................................................8 风险提示........................................................................................................8 图表目录 图1：“帝国特惠制”带来英镑的“回光返照”............................................................................4图2：2025年人民币相对美元涨幅在非美货币中偏弱..................................................................5图3：2026年至今人民币表现强于美元和其他非美货币..............................................................5图4：实体经济高频数据一览.......................................................................................................6图5：物价高频数据一览..............................................................................................................7图6：货币金融高频数据一览.......................................................................................................8图7：下周重点数据和事件...........................................................................................................8 一、周观点：美伊冲突后的地缘叙事重塑 美伊冲突已持续一周，美伊速战速决的想法落空，冲突正向僵持战的方向演进。全球资产价格在同时交易滞胀和避险，突出表现为原油上涨、美债收益率上行和美元指数回升。截至目前，冲突的强度和持续时间依然存在高度不确定性。我们认为，无论这场冲突走向如何，都再次暴露了全球能源供应链脆弱的事实，欧洲和除中国之外的新兴经济体受冲击最大，G2叙事格局将强化。 历史上守成国在国力逐渐衰落的时候往往采取“以退为进”的策略，经验表明这种策略会使守成国货币出现“回光返照”。今年美国国家安全战略做了重大调整，在去年与中国“正面交锋”没有达成目标的情况下，美国选择在自己的“舒适圈”做一些事情，委内瑞拉、伊朗都是美国战略调整后的动作。一战之后，英国国力衰落，于1932年建立“帝国特惠制”，也叫“英镑区”，对英镑区内的国家（主要是原殖民地国家）实施低关税，区外则实施歧视性高关税。从1932年开始直到二战欧洲战场爆发之前，英镑兑美元汇率维持强势。尽管这一战略并未阻止二战后国际格局的深刻变化，但不可否认的是，“帝国特惠制”令“去英镑化”进程出现一些摇摆，算得上是英镑的一次“回光返照”。 回到当下，美伊冲突再度暴露了全球能源供应链的脆弱性，特别是一些欧洲国家和新兴经济体。美国的能源消费进口依赖度为-9%，为能源净出口国，相比之下欧元区依赖度为68%，日本韩国则均超过80%，中国则为24%，应对极端时期的供应链风险要强于大多数国家，因此美元指数回升，美元出现“回光返照”；但全球滞胀风险加剧，美股下跌、美债收益率上行，“买美元不买美元资产”。对于一些欧洲国家和新兴经济体，叙事的变化可能从分母端对其国内的资产价格造成负面影响。 相比而言，中国资产可能成为非美国家资产中的最优选择。我们在2月25日发布的报告《资产价格的地缘叙事》中指出，今年资产价格走势很大程度上取决于美国在西半球与中国在东半球各自“修炼内功”的进展。一方面，自“一带一路”倡议提出以来，中国的原油进口的集中度已有明显降低，从中东进口原油大约占原油总进口的40%-50%；另一方面，乱象丛生的世界更彰显“太平年下的一杯热酒”的可贵。今年以来人民币兑美元汇率升值幅度强于其他非美国家，且这是在美元指数也小幅走强的背景下实现的，表明资产价格的叙事主线正从广泛的非美市场聚焦到中美两国。 数据来源：Wind，东方证券研究所 大宗商品的走势方面，依然是“涨政治不涨经济”的逻辑，持续看好稀缺属性强的小金属，基本金属的“含政量”低于小金属涨幅也受限；而美元的“回光返照”短期可能对黄金造成一定压制，油价随冲突局势的变化存在不确定性，但中枢料将系统性抬高。 二、一周高频数据概览 2.1实体经济 由于春节原因，过去一周高频数据中有小部分数据并未公布，主要看点有： ⚫节后开工继续推进，带来生产、地产、地产客运等指标修复，高炉开工率、螺纹钢开工率、光伏经理人指数、钢胎开工率等均呈现同比负增收窄或转正；⚫受地缘政治影响，最大波动来自贸易，原油运输指数（BDTI）最新同比250%，前一周126%，成品油运输指数（BCTI）最新同比151%，前一周33%。 2.2物价 物价依然呈现“涨政治不涨经济”的特点，表现较为分化： ⚫猪肉价格同比依然呈两位数负增，推动市场对猪周期改善时点的预期抬升； ⚫带有地缘、安全属性的品种价格更为强劲，原油、化工部分品种，黄金、白银以及一些小金属都有较大幅度上涨，而反映国内传统经济的螺纹钢等同比下跌。 2.3货币金融 货币金融高频数据看，主要波动来自外汇市场： ⚫随着中东局势持续紧张，外汇波动较大，油价冲击及美联储政策预期变化导致美元震荡偏强，对非美货币形成一定压制，其中欧元波动较大，日元、人民币呈一定程度贬值；⚫10年国债收益率围绕约1.8%小幅波动，本周稍有走低，长端利率对宽松预期或已有一定反应。 三、下周重点关注 年初数据真空期即将结束，下周为通胀、进出口、社融数据密集发布期，除此之外，关注正在召开的两会，以及新闻发布会、部长通道等事件产生的增量信息。 风险提示 美伊冲突走向及其对资产价格的影响存在高度不确定性。战场局势存在高度不确定性，资产价格的变化也并非单向，可能随着形势的发展呈现“折返跑”的特点。无论冲突最终走向何种情形，相关资产价格的波动率都将放大。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：