扬帆出海拓欧美，AIDC驱动新成长

扬帆出海拓欧美，AIDC驱动新成长 2026年06月25日 买入（首次） 证券分析师曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn证券分析师司鑫尧执业证书：S0600524120002sixy@dwzq.com.cn ◼深耕电力能源综合领域，积极开拓全球市场。公司成立于1989年，2016年在上交所主板上市。自成立以来，公司深耕电力能源综合领域，早期产品以中低压成套开关设备为主，后通过重组桂林电容、控股浙变电气，产品拓展至特高压电容器、高压变压器及GIS等一次设备全矩阵。公司2021-2025年营收/归母净利CAGR达8.9%/38.1%，盈利高速增长。公司紧抓全球电网升级与算力爆发机遇，依托核心子公司积极推进变压器等产品走向海外高端电网市场，我们预计相关出海及新业务将在“十五五”期间迎来全面放量。 市场数据 ◼订单结构升级推动变压器业务盈利修复，海外业务实现欧美高端市场突破进一步打开成长空间。自完成收购以来，浙变变压器订单逐步转向新能源主变、储能变压器等高增长赛道，多次中标主变和储能项目，受益于订单+管理改善25年首次实现扭亏为盈，我们预计26年起盈利能力将持续改善；公司此前海外业务已覆盖东南亚、中亚、中东、非洲及南美等市场，25年公司整合集团内部海外资源，北美市场实现突破，给美国比特小鹿交付2台138kV主变，且后续订单有望接踵而至。公司出海高端市场战略目标清晰，“十五五”期间有望加速变压器等紧缺产品出口，实现量利双收。 收盘价(元)12.95一年最低/最高价9.32/22.63市净率(倍)1.75流通A股市值(百万元)6,845.19总市值(百万元)6,999.84 基础数据 ◼成套开关设备高压突破&低压应用场景持续渗透，电力电容器特高压份额稳定有望持续增长。1）成套开关设备：高压端看，24年公司220kV组合电器通过资格预审。25年上半年220kV组合电器首次国网中标，同时公司正重点研发550kV超高压GIS，并同步推进252kV无SF6绝缘气体型GIS、罐式断路器等新产品研发，随着相关高价值产品逐步落地，公司盈利有望进一步提升。低压端看，公司750V直流配电系统首例轨交项目正式投运，相关技术可延伸至智算数据中心、楼宇直流配电、工业园区直流微网及光储柔直建筑等场景，进一步打开下游空间；2）电力电容器：公司电力电容器在国内特高压建设份额稳定，柔直换流阀直流支撑电容国产化替代我们预计公司将充分受益“十五五”期间特高压建设，电容器业务稳健增长；3）HVDC：白云电气集团子公司为光能源为国内SST技术、应用场景最领先的公司之一，公司布局SST上下游核心产业链，研发高频隔离变、固态断路器等核心零部件，快速切入AIDC HVDC配电赛道，培育第二增长极。 每股净资产(元,LF)7.41资产负债率(%,LF)61.16总股本(百万股)540.53流通A股(百万股)528.59 相关研究 ◼盈利预测与投资评级：公司变压器出海欧美蓄势待发，积极拥抱AIDC切入直流核心赛道，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.3/3.5/5.6亿元，同比+12%/+53%/+59%，对应PE分别为31/20/13倍，考虑到公司成套开关设备和电容器业务范畴不断扩展，变压器出海进展顺利，“十五五”期间有望加速增长，给予2028年25倍PE，目标价25.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼风险提示：新能源及储能装机不及预期，海外市场拓展不及预期，AIDC业务进展不及预期，原材料价格上涨的风险，竞争加剧风险。 内容目录 1.1.深耕电力领域，海外业务拓展顺利.........................................................................................51.2.战略聚焦新型电力系统，全产业链综合方案贡献主要收入.................................................51.3.股权结构家族集中，管理层履历丰富.....................................................................................61.4.业绩快速上涨后短期波动，费用控制能力良好.....................................................................8 2.电网&变压器&轨交海内外市场空间广阔，公司量利双端将充分受益.......................................9 2.1.全球电网进入supercycle上行周期，变压器等产品供不应求.............................................92.2.国网投资加速，“十五五”主网招标增速稳健.......................................................................102.3.新能源变压器规模快速增长，AIDC变压器迈向“1-10”阶段.............................................122.4.轨道交通建设持续推进，轨交电力设备稳步增长...............................................................13 3.业务多元化贡献增量，变压器出口取得突破................................................................................15 3.1.成套开关设备高压端持续突破、低压端向多应用场景渗透...............................................153.2.电力电容器深耕特高压领域，盈利质量突出.......................................................................183.3.浙变通过订单结构优先实现扭亏为盈，北美市场出口实现突破.......................................203.4.与为光能源合作布局AIDC，在HVDC具备先发优势......................................................22 4.1.盈利预测...................................................................................................................................254.2.投资建议...................................................................................................................................26 图表目录 图1：公司发展沿革...............................................................................................................................5图2：公司战略聚焦于智能电网、特高压、轨道交通及新能源领域...............................................6图3：公司分产品营收情况...................................................................................................................6图4：公司分地区营收情况...................................................................................................................6图5：公司股权结构（截至2026年3月31日）...............................................................................7图6：公司营收净利情况.......................................................................................................................8图7：公司分年度盈利能力情况...........................................................................................................8图8：公司期间费用率情况...................................................................................................................8图9：公司现金流情况...........................................................................................................................8图10：全球电网从用电侧、发电侧带动电网侧扩张，不同主体驱动因素略有不同.....................9图12：未来电网投资中需求的增长将是主要驱动因素...................................................................10图13：变压器的产能在30年预计仍将供不应求.............................................................................10图14：“十四五”电网侧投资整体滞后于电源侧投资.......................................................................11图15：“十五五”电网侧投资CAGR有望保持8-10%......................................................................11图16：中美欧年度储能出货量情况及预测.......................................................................................12图17：全球储能年度出货量情况及预测...........................................................................................12图18：数据中心新增装机功率快速增长...........................................................................................12图19：中国城市轨道交通运营里程及建设投资情况（2021-2025）...................................