IPO点评：来福谐波

证券研究报告 来福谐波IPO点评 公司概览 来福谐波是一家机器人精密传动核心部件提供商，以谐波减速器为核心产品。公司成立于2013年，主营业务包括谐波减速器、关节模组、机械臂及自动化工作站。谐波减速器是公司核心收入来源。按2025年出货量计，公司在中国机器人谐波减速器市场排名第二，市占率21.4%；按2025年收入计同样位列第二，市场份额12.9%。截至2025年末，公司是国内仅有的两家已实现人形机器人用谐波减速器交付并进入量产阶段的制造商之一。 业绩持续亏损。公司于2023-2025年收入分别为人民币0.95/1.08/2.61亿元，三年复合年增长率为66.1%。同期净亏损分别为1.69/1.69/1.71亿元。 行业状况及前景 根据灼识咨询资料，中国应用于机器人的谐波减速器出货量将从2025年的140台增长至2030年的2070万台，复合年增长率达到72.4%。其中，应用于人形机器人的需求量占比将从2025年的11%提升至2030年的82%。 按收入计，中国机器人精密传动解决方案市场规模预计将由2025年的约人民币268亿元增长至2030年的约1975亿元，复合年增长率达49.2%。中国机器人精密减速器市场规模预计从2025年的35亿元增长至2030年的231亿元，2025年至2030年的复合年增长率达45.9%；其中谐波减速器增速更高，同期复合年增长率达59.8%。 优势与机遇 王强分析师jimmywang@sdicsi.com.hk 中国具备先发优势的机器人精密传动核心部件提供商；适配下游人形机器人及工业机器人需求的技术能力；产品矩阵，包含各种配置的谐波减速器；持续扩产及交付能力与交付经验。 弱项与风险 持续亏损、现金流压力较大；核心技术迭代加速，若研发投入转化不及预期，产品竞争力将面临下滑；行业新进入者增多，头部厂商竞争日趋激烈。 投资建议 此次IPO基石投资者约占发售股份39.4%，包括Oaktree、明山资本、嘉实国际、鼎晖、易方达等10家基石。独家保荐人为招银国际。 IPO发行价区间为77.0-85.5港元，按中位数81.25港元计算市值约84亿港元，对应25年市销率PS约30倍，估值处于较高水平。公司所处谐波减速器赛道受益于人形机器人爆发与国产替代双重驱动，收入增长弹性大、技术壁垒突出。我们给予IPO专用评级6.5，建议融资申购。 客户服务热线 国内：4008695517 香港：22131888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010