量价共振推动盈利高增，资源扩张打开成长空间

核心观点与关键数据

公司2025年实现营业收入53.8亿美元（同比+80.1%），归母净利润16.0亿美元（同比+232.7%），经营活动现金流净额24.0亿美元（同比+174.2%），资本开支6.2亿美元（同比+26.3%）。矿产金产量从2025年的46.9吨提升至2026年的59.2吨（增长26%），主要增长动力来自外延并购及资源扩张。

主要增长项目

1. 阿基姆金矿：2025年产金5.1吨，2026年预计产金8.5吨，新增500万吨/年处理量，远期年产量有望达13吨。
2. 瑞果多金矿：2025年产金1.2吨，2026年预计产金6.4吨，新增1000万吨/年处理量，远期年产量有望达11吨。
3. 罗斯贝尔金矿：2025年产金8.3吨，2026年预计产金8.7吨，计划将处理量提升至2300万吨/年，远期年产量有望达13吨。
4. 联合黄金：拟收购100%股份，2025年产金11.8吨，预计2029年产金提升至25吨。

财务表现

• 黄金业务：收入52.9亿美元（同比+86.2%），毛利率52.6%（同比+14.8pct），销售均价3524美元/盎司（同比+53%），单位销售成本1670美元/盎司（同比+16%），全维持成本1501美元/盎司（同比+3%），成本控制能力优异。
• 资源储备：至2025年底，黄金资源量约1972吨，其中证实及可信储量约917吨。
• 盈利能力：ROE为32%（同比+9pct），期间费用率4.7%（同比-1.5pct），负债比率29%（同比-17pct）。

研究结论与投资建议

预计2026-2028年归母净利润分别为33.3/42.7/53.6亿美元，当前股价对应PE为10.1/7.9/6.3X，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

价格大幅波动、成本端超预期上升、项目进度不及预期。

投资评级说明

• 行业评级：看好、中性、看淡（未来6个月行业回报与沪深300指数对比）。
• 公司评级：买入、增持、持有、减持、卖出（未来6个月个股相对沪深300指数涨幅对比）。