关注风格极致分化后的再平衡

期货研究报告 2026年6月3日 宏观金融研究 报告内容摘要: 走势评级：短期-震荡中短期-看涨 5月A股主要股指高位震荡。受美股科技板块走强带动，国内相关赛道情绪高涨，科创50指数在五一假期后跳空高开并持续上行，月末虽有分歧出现，但指数整体仍站稳高位中枢，并创出历史新高。结构方面，5月行业分化显著，通信、电子等成长赛道显著领涨，其余多数行业板块飘绿。截至5月31日，四大标的指数月度涨跌幅排序为沪深300＞中证1000＞中证500＞上证50。量价情况看，5月A股市场成交金额进一步抬升，月内峰值突破3.5万亿元，资金活跃度与筹码承接能力处于历史高位。其中，融资余额延续走高，但股票型ETF份额持续下降，反映场内资金分歧加剧。 宋婧琪从业资格证号：F03100886投资咨询证号：Z0021165联系电话：0571-28132632邮箱：songjingqi@cindasc.com ◆股指核心逻辑小结： 6月看风格回归，但切换尚需等待。一方面，当前市场结构分化已步入极致状态。自2024年9月以来，通信、电子等核心热点板块涨幅超过200%，而食品饮料、美容护理等下游消费板块表现持续疲软，科创50相对上证50、成长风格相对消费风格的比值均突破历史新高，资金集中抱团、赛道局部过热的市场特征显著。另一方面，历史上一轮完整的牛市周期中，往往会出现一次标志性的风格切换，例如2015至2016年监管去杠杆、2021年机构抱团股瓦解。对比来看，当前市场正站在第一轮风格回归的十字路口，整体情绪热度尚未达到2015年极致疯狂的水平，但已接近2021年初的震荡顶部状态。后续，若市场出现进一步分化拉升动作，则反而需要注意加速见顶的风险，短期可参考2021年初白酒等抱团股瓦解前后市场表现。 中期看多沪深300，驱动或来自中美利差收敛。一般来说，短期的风格回归由资金行为驱动，而趋势性的风格切换，则需要依赖宏观变量的出现。中美利差收敛或成为本轮的主要催化。其一，今年宏观环境类似于2019-2020年，即美联储步入渐进降息周期，国内需求偏向于弱稳，人民币相对美元开启升值行情，外资回流预期升温，这将利好大盘消费与大盘成长。其二，近期一年期外汇掉期点快速收窄，人民币相关套息交易边际降温，市场已提前定价中美利差收窄。半年度视角下，美债利率下行带动外资回流、A股权重股估值重塑，将是今年年内有望出现的驱动力。可参照2019年演绎节奏，特别是大盘成长与消费占优概率较大，股指期货标的中看多沪深300指数。 后市展望与策略建议： 期货操作上，短期单边情绪预计仍有反复，IC/IM可观望或轻仓滚动做多，不建议追高。IF-IM组合可中期持有。 期权操作上，，5月股指期权隐含波动率整体抬升，投资者处于理性防御阶段。考虑到标的高位震荡或较长，且期权波动率弹性有限，买权赔率预计有所下降；卖权安全垫较薄，建议整体期权端谨慎参与。 风险提示： 信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 国内经济数据超预期走弱；美联储超预期加息 目录 一、5月股指运行情况回顾：......................................31、股指高位震荡，结构分化严重.............................32、成交量再度上升，技术面压力转强..........................33、期指贴水扩大，期权波动率上升............................3二、股指核心逻辑小结：.........................................71、短期看风格回归，切换尚需等待.....................................72、中期看多沪深300，驱动或来自中美利差收敛..........................9三、股指后市展望与操作建议....................................10 图目录 图1：5月全球股指涨跌幅（%）......................................................................................................4图2：5月行业板块涨跌幅（%）......................................................................................................4图3：成交量与成交金额..................................................................................................................4图4：融资余额与大小盘风格比价...................................................................................................4图5：新成立股票型基金份额...........................................................................................................4图6：股票型ETF规模变化..............................................................................................................4图7：股指期货年化基差率..............................................................................................................4图8：股指期权隐含波动率..............................................................................................................4图9：上证50期货............................................................................................................................5图10：沪深300期货........................................................................................................................5图11：中证500期货........................................................................................................................6图12：中证1000期货......................................................................................................................6图13：本轮牛市以来申万一级行业涨跌幅.....................................................................................7图14：结构分化进入极端水平.........................................................................................................8图15：科创50成交金额占比...........................................................................................................8图16：前5%个股成交占比...............................................................................................................8图17：挂钩科创50指数的ETF规模...............................................................................................8图18：换手率....................................................................................................................................8图19：两融余额占比........................................................................................................................8图20：市盈率进入风险警示区（沪深300为例）.........................................................................9图21：股息债息差仍处于历史高位（沪深300为例）.................................................................9图22：中美利差与沪深300指数.....................................................................................................9图23：USD/CNY外汇掉期点：1Y.....................................................................................................9图24：IF-IM组合仍有回归空间....................................................................................................10 1、股指高位震荡，结构分化严重 2026年5月，A股主要股指高位震荡。受美股科技板块走强带动，国内相关赛道情绪高涨，科创50指数在五一假期后跳空高开并持续上行，月末虽有分歧出现，但指数整体仍站稳高位中枢，并创出历史新高。海外方面，国际油价高位运行，削弱美联储降息预期，当前国际市场押注全年不降息，美债收益率震荡攀升至4.5-4.6%一带。不过，紧缩预期对于美股科技股的追涨热情冲击有限，其中纳斯达克指数月线依旧录得8.36%的涨幅。 结构方面，5月行业分化极致，其中通信、电子等成长赛道显著领涨，其余多数行业板块飘绿。值得注意的是，月末伴随着科技板块调整，资金有向大盘、消费等低估值板块切换防御的迹象。截至5月31日，四大股指期货对应标的指数月度涨幅排序：沪深300＞中证1000＞中证500＞上证50。 2、成交量再度上升，技术面压力转强 量价情况看，5月A股市场成交