风格再平衡，关注低估且滞涨方向

风格再平衡，关注低估且滞涨方向 财信证券宏观策略周报（11.3-11.7） 投资要点 2025年11月02日 大势研判。临近10月底，随着中美谈判进展顺利、美联储降息等利好相继落地，叠加部分AI硬件方向三季报不及预期，事件驱动型的资金出现兑现、并止盈科技方向。从日历效应来看，第四季度通常是风格再平衡阶段，机构资金出于守住全年收益及相对排名的考虑，通常会止盈高估值方向，并转向低估值板块，市场行情存在收敛动力。10月底往后，国内外暂处于宏观事件的短暂真空期，资金行为将是决定市场走势的关键，我们预计在中央经济工作会议之前，市场或将以反复震荡为主，大盘蓝筹风格或将阶段性占优。 投资建议。部分资金存在较强“高切低”的倾向，短期依次关注：（1）高股息的大盘蓝筹。例如银行、保险、煤炭、公用事业、交通运输等。（2）新消费方向。例如健康、文旅、体育、美容护理、IP经济、宠物经济、文化娱乐等。（3）“反内卷”方向。例如钢铁、建材、光伏、锂电等。（4）“十五五”规划的重点方向。例如航空航天、高端芯片、清洁能源、环保、养老及生育等。（5）滞涨的科技方向。例如AI应用、消费电子、人形机器人、半导体设备、恒生科技等。 重点跟踪。一是受“十一”假期前部分需求提前释放及国际环境更趋复杂等因素影响，10月份制造业PM I下降0.8个百分点至49.0%。二是在2024年同期低基数、今年9月份多两个工作日、“反内卷”带动PPI环比回暖下，1-9月份，规模以上工业企业利润同比增长3.2%，较1-8月份加快2.3个百分点。三是第三季度上市公司营收、净利润同比分别增长3.82%、11.45%，环比分别增长2.40%、14.12%。 黄 红卫分 析师执业证书编号:S0530519010001huanghongwei@hnchasing.com 风险提示：宏观经济下行风险，欧美银行风险，海外市场波动风险，中美关系恶化风险。 内容目录 1近期策略观点...........................................................................................................32 A股行情回顾............................................................................................................63行业高频数据...........................................................................................................74市场估值水平...........................................................................................................85市场资金跟踪...........................................................................................................86风险提示................................................................................................................10 图表目录 图1：申万行业周度涨跌幅........................................................................................6图2：水泥价格指数:全国（点）................................................................................7图3：产量:挖掘机:当月同比（%）............................................................................7图4：工业品产量同比增速（%）..............................................................................7图5：波罗的海干散货指数(BDI)（点）.....................................................................7图6：焦煤、焦炭期货结算价（元/吨）.....................................................................8图7：煤炭库存:CCTD主流港口:合计（万吨、周度）...............................................8图8：主要有色金属期货结算价（元/吨、阴极铜为右轴）.........................................8图9：电子产品销量增速（%）.................................................................................8图10：万得全A指数市盈率走势（倍）....................................................................8图11：万得全A指数市净率走势（倍）....................................................................8图12：两融余额变化（亿元）..................................................................................9图13：偏股混合型基金指数走势（点）....................................................................9图14：中国新成立基金份额（亿份、日度值）..........................................................9图15：非金融企业境内股票融资（亿元）.................................................................9图16：融资买入额及占比（亿元、%）.....................................................................9 表1：主要股指涨跌幅（点、%）...............................................................................6表2：全球主要股指涨跌幅.........................................................................................7 1近期策略观点 10月底海内外宏观事件较为密集，市场由宏观事件及基金调仓行为共同驱动。一方面，此前市场提前预期中美谈判进展顺利、美联储继续降息、AI硬件方向三季报等，部分资金提前押注科技方向，在科技权重股带动下，上证指数一度向上突破4000点关口。但临近10月底，随着中美谈判进展顺利、美联储降息等利好相继落地，叠加部分AI硬件方向三季报不及预期，事件驱动型的资金出现兑现、并止盈科技方向。另一方面，从日历效应来看，第四季度通常是风格再平衡阶段，机构资金出于守住全年收益及相对排名的考虑，通常会止盈高估值方向，并转向低估值板块，市场行情存在收敛动力。10月份行情已经初步呈现风格再平衡迹象，高估值的科技权重方向出现滞涨，但低估值的传统蓝筹方向则低位补涨。 展望后续，短期而言，今年迄今市场走出较为极致的科技权重行情，意味着第四季度风格再平衡动力较强。10月底往后，国内外暂处于宏观事件的短暂真空期，资金行为将是决定市场走势的关键，我们预计在中央经济工作会议之前，市场或将以反复震荡为主，大盘蓝筹风格或将阶段性占优。中长期而言，在反内卷政策推进、居民储蓄入市、美联储降息、技术面反转等支撑下，A股“牛市”行情并未结束，且在大国博弈及产业趋势驱动下，科技成长风格仍将是市场中长期主线。具体而言： （1）10月份制造业PMI出现季节性回落。受“十一”假期前部分需求提前释放及国际环境更趋复杂等因素影响，10月份制造业PMI下降0.8个百分点至49.0%，已连续7个月处于荣枯线下方。从贡献来看，供需两端均有所放缓，生产指数和新订单指数分别为49.7%和48.8%，比上月下降2.2个和0.9个百分点。从行业来看，新旧动能延续分化，高技术制造业、装备制造业和消费品行业PMI分别为50.5%、50.2%和50.1%，继续位于扩张区间，且明显高于制造业总体水平，但高耗能行业PMI为47.3%，比上月下降0.2个百分点。从服务业来看，在国庆、中秋节日效应带动下，服务业商务活动指数为50.2%，比上月上升0.1个百分点，与居民出行消费密切相关的铁路运输、航空运输、住宿、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于60.0%及以上高位景气区间。建筑业商务活动指数为49.1%，比上月下降0.2个百分点，景气水平有所回落。10月份制造业PMI回落有一定季节性因素影响，但显示经济复苏势头仍不牢固，期待政策继续发力，为经济企稳回升注入新动能。 （2）9月份规上工业企业利润增速明显改善。在2024年同期低基数、今年9月份多两个工作日、“反内卷”带动PPI环比回暖下，1-9月份，规模以上工业企业利润同比增长3.2%，为去年8月份以来各月累计最高增速，较1-8月份加快2.3个百分点。其中9月份，规模以上工业企业利润同比增长21.6%，较8月份加快1.2个百分点。分行业来看，一是高技术制造业带动作用明显。1-9月份，规模以上高技术制造业利润同比增长8.7%，较1-8月份加快2.7个百分点，拉动全部规模以上工业企业利润增长1.6个百分点。其中，航空航天器及设备制造利润增长11.3%；智能消费设备制造、电子器件制造、电子工业专用设备制造等行业利润分别增长81.6%、39.7%、25.5%；光学仪器制造、专用仪器仪表制 造等行业利润分别增长45.2%、17.5%。二是装备制造业支撑较强。1-9月份，规模以上装备制造业利润同比增长9.4%，高于全部规模以上工业平均水平6.2个百分点，拉动全部规模以上工业企业利润增长3.4个百分点。其中，铁路船舶航空航天、电子、电气机械等行业利润分别增长37.3%、12.0%、11.3%。整体而言，8-9月份规上工业企业利润回升受低基数效应扰动较大，在需求端仍未明显改善情况下，后续利润回升趋势仍待观察。 （3）上市公司经营业绩有所改善。2025年前三季度，上市公司营业收入、净利润同比分别增长1.36%、5.50%，盈利面近八成。其中第三季度上市公司营收、净利润同比分别增长3.82%、11.45%，环比分别增长2.40%、14.12%。分行业来看前三季度业绩，一是以智能化、绿色化、融合化为代表的先进制造成为重要增长极：存储芯片产业上市公司营收增长16.08%，净利润增长26.44%；全固态电池及新能源汽车两产业上市公司营收增速超10%，净利润增速超20%；超硬材料、稀土等核心产业营收增长10.48%、7.11%；二是“反内卷”治理成效初步显现，光伏设备、水泥等重点行业控产提质，多家上市公