转债：转债风格极致分化后如何演绎？

证券研究报告 固收定期报告/2026.06.21 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com ❖本周市场风格极致分化，既有趋势在成长加速下再强化。偏股-偏债5日滚动分化差7.41pct位列2025年以来第二。评级与行业同步指向成长占优、红利承压：中评级AA-至AA+净值+0.85%，显著优于AAA及以上-0.72%，且AA-至AA+交投占比61.16%、AAA仅6.38%。行业端电子+17.63%、通信14.86%领涨，煤炭-10.42%、银行-6.14%表现较差。三线共振下风格极致分化，或反映当前转债受权益映射较充分，资金优先考量权益弹性与筹码活跃度。 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 分析师郑惠文SAC证书编号：S0160526020001zhenghw01@ctsec.com ❖成因或来自三方面因素：正股集中、结构偏股、供给收缩。①正股资金向科技成长集中，抬升偏股券平价与期权价值。高平价品种delta更高、博弈性更强、吸引追涨资金，低平价债底主导品种被相对回避。②结构持续向偏股倾斜，债性品种缺乏进攻性。当前定价非低估待修复而是估贵、依赖正股兑现，偏债券既无足够平价获弹性、又无足够低估值博溢价扩张，市场奖励进攻而其进攻性不足。③可交易供给收缩，筹码向中评级高弹性集中。有限样本下，资金抱团赚钱效应确定的高弹性方向。 联系人柳婧舒liujs@ctsec.com 相关报告 1.《 期 货 ｜TL关 注20日 线 支 撑 》2026-06-212.《信用|积极参与，注重交易性机会》2026-06-213.《 海 外|美 欧 日 央 行 鹰 派 决 议 》2026-06-21 ❖基金持仓层面，风格分化背后反映两类产品策略有效性。以持仓加权价格与溢价率可将可转债基划分为稳健型（低价低溢价、低估策略）与进攻型（高价高弹性），而二季度两类产品业绩呈现剧烈分化。41只有效样本基金呈现明确的负斜率关系，银行转债仓位较高者二季度表现相对不佳。银行转债合计占净值30%以上的纯低估/稳健型产品二季度区间收益均为负值（分别-6.12%、-4.55%、-2.88%）；而进攻型的可转债基金则大幅领跑。 ❖复盘历史，极端分化后存在三种典型演绎。①趋势延续（2026/4中旬），主线强化、分化继续扩张，成长上行。②快速收敛（2026/1上旬），极端难持久，偏股拥挤度抬升、增量趋缓后经偏股回吐或偏债补涨收敛，但转债整体仍可上行，常先收敛再定方向、未必反转。③分化反转（2026/5/11、2025/2/26），偏股已积累较大涨幅、估值高位、预期一致时，催化转弱即触发风格切换，偏债凭债底相对抗跌乃至修复。 整体看，我们对后市转债仍持偏积极观点，配置重心首选偏股方向。一方面上行趋势未破，成长主线趋势完好、赚钱效应延续。建议优先布局平价较高、正股具备明确产业趋势与业绩兑现度的成长型偏股个券，尤其关注AI链、半导体等高景气领涨方向。与此同时，平衡与偏债部分个券近期调整较多、估值与拥挤度有所释放，其中正股基本面优质、业绩确定性较强的标的可作为组合攻守兼备的补充。 ❖风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险 内容目录 1可转债市场点评...........................................................................................................................................42市场一周走势...............................................................................................................................................73重要股东转债减持情况...............................................................................................................................84转债发行进展...............................................................................................................................................95私募EB项目更新.....................................................................................................................................116风格&策略：小额低评级偏股占优.........................................................................................................117一周转债估值表现：百元溢价率震荡上行.............................................................................................128风险提示.....................................................................................................................................................15 图表目录 图1:分风格转债净值走势............................................................................................................................4图2:偏股-偏债转债5日滚动收益差...........................................................................................................4图3:转债多维度周涨跌幅............................................................................................................................4图4:可转债基风格分型................................................................................................................................5图5:历史极端分化后的典型演绎路径........................................................................................................6图6:转债与权益市场表现............................................................................................................................7图7:申万行业指数一周涨跌幅....................................................................................................................7图8:转债一周涨跌幅....................................................................................................................................7图9:转债一周成交额....................................................................................................................................7图10:中证转债指数与成交额......................................................................................................................8图11:转债估值情况......................................................................................................................................8图12:近一年来转债分评级回测结果........................................................................................................11图13:高评级相对低评级转债收益率净值曲线........................................................................................11图14:近一年来转债分余额回测结果........................................................................................................11图15:大额相对小额转债超额收益净值曲线............................................................................................11图16:近一年来转债分风格回测结果........................................................................................................12图17:偏股转债相对偏债转债超额收益净值曲线....................................................................................12图18:分平价溢价率....................................................................................................................................12图19:全口径溢价率................................................................................................................................