代工筑基，品牌起航

代工筑基，品牌起航 2026年06月21日 买入（首次） 证券分析师吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn证券分析师郗越执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn ◼卫生护理ODM龙头，自有+并购品牌双轮驱动加速转型。豪悦护理深耕卫生护理用品制造领域，是国内婴儿纸尿裤、成人失禁用品及女性卫护产品的ODM头部企业，2020年7月登陆上交所主板，长期为Babycare、尤妮佳、花王、金佰利等海内外头部品牌提供ODM生产服务，大客户合作稳定。2020年起公司推出家庭护理自有品牌"答菲"切入湿厕纸赛道；2024-2025年陆续完成对花王合肥工厂、大王制纸南通工厂的产能并购及对丝宝护理（洁婷品牌母公司）100%股权收购，开启从代工厂向多品牌运营商的战略转型。 市场数据 收盘价(元)22.60一年最低/最高价22.11/44.76市净率(倍)1.40流通A股市值(百万元)4,859.86总市值(百万元)4,859.86 ◼多品牌矩阵全面铺开，新增长曲线接连验证。豪悦护理已构建"代工+自有+并购"三轨并行的业务体系，传统代工业务持续筑基，自有品牌与并购品牌共同打开成长弹性。①代工业务：依托尤妮佳、花王、Babycare等头部客户的深度绑定，前五大客户销售额连续四年稳定运行于20-22亿元平台，在国内市场同期下滑的背景下凸显代工基本盘的抗周期韧性；②自有品牌："答菲"以"原生木浆+ EDI纯水"零添加配方切入湿厕纸性价比赛道，并延伸至厨房湿巾、纯水湿巾、棉柔洗脸巾等家护矩阵；同时公司在婴儿端布局"希望宝宝""Sunnybaby"、成人端布局"康福瑞""白十字"等多品牌矩阵；③并购品牌：2025年1月以3.6亿元完成对丝宝护理100%股权收购，补齐女性卫护品类空白，打开线下渠道，构筑长期壁垒。 基础数据 每股净资产(元,LF)16.20资产负债率(%,LF)31.82总股本(百万股)215.04流通A股(百万股)215.04 ◼盈利预测与投资评级：豪悦护理作为国内卫生护理用品ODM龙头，依托稳定的代工基本盘加速向多品牌运营商转型，自有品牌"答菲"与并购品牌"洁婷"双轮驱动打开长期成长空间。考虑公司当前处于品牌建设投入期、销售费用率高位维持，2026-2028年随并购整合协同效应释放、规模效应显现与营销投入边际趋稳，盈利能力有望逐步修复。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.97/3.42/3.97亿元，同比+28.2%/+14.9%/+16.1%，对应PE分别为16/14/12倍，首次覆盖，给予"买入"评级。 ◼风险提示：1）市场需求萎缩：若出生率下降或居民可支配收入波动，可能导致婴儿卫生用品市场规模缩减，拖累公司核心业务增速。2）行业竞争加剧：若国内外品牌通过价格战或技术升级争夺市场，可能削弱公司份额及利润率。3）自有品牌销售不及预期：公司以自有品牌为新的业务增长点，若销售不及预期，可能导致公司业绩不及预期。 内容目录 1.公司概述：从代工龙头到多品牌运营..............................................................................................41.1.立足代工业务，通过外延并购+体内孵化构建品牌矩阵......................................................41.2.财务情况：近年公司收入重回上行通道，品类与渠道双轮驱动破局.................................62.行业：婴儿尿裤需求反弹，成人护理机遇凸显............................................................................112.1.现状：总量收缩但竞争格局持续优化，国产品牌加速崛起...............................................112.2.未来：新生儿政策扶持力度加大，市场有望企稳；新兴市场大有可为...........................133.竞争优势：供应链韧性十足，品牌管理卓有成效........................................................................143.1.生产端：全球化产能布局，自主创新...................................................................................143.2.大客户端：代工基本盘稳固，具备一定抗周期性...............................................................153.3.品牌端：深度切入市场需求，自有品牌强势破圈...............................................................163.3.1.答菲品牌：自有品牌，从纯水湿厕纸切入家庭清洁.................................................163.3.2.收购洁婷：成熟卫生巾品牌，线下网络互补。.........................................................174.盈利预测与投资建议........................................................................................................................194.1.盈利预测...................................................................................................................................194.2.投资建议...................................................................................................................................205.风险提示............................................................................................................................................21 图表目录 图1：豪悦护理发展历程：由代工走向自有品牌建设.......................................................................4图2：公司主要合作客户.......................................................................................................................5图3：公司自有品牌矩阵.......................................................................................................................5图4：2025年各品类收入占比情况......................................................................................................5图5：2025年国内外收入占比情况......................................................................................................5图6：豪悦护理股权结构（截至2026年一季度末）.........................................................................6图7：2016年-2026Q1公司收入及增速..............................................................................................7图8：2016年-2026Q1公司净利润及增速..........................................................................................7图9：公司毛利率、期间费用率及净利率情况...................................................................................7图10：公司费用率情况.........................................................................................................................7图11：公司分品类收入情况（亿元）.................................................................................................9图12：公司分品类毛利率情况.............................................................................................................9图13：公司分品类销量情况...............................................................................................................10图14：公司分品类单片均价和成本情况...........................................................................................10图15：公司分地区收入情况（亿元）...............................................................................................11图16：公司分地区收入占比...............................................................................................................11图17：中国婴儿尿裤市场规模（亿元）...........................................................................................12图18：中国婴儿尿裤市场主要品牌市占率.......................................................................................12图19：中