财通证券强化对利率曲线的掌控力

证券研究报告 核心观点 分析师张伟SAC证书编号：S0160525060002zhangwei04@ctsec.com 事件：2026年陆家嘴论坛于6月17日开幕，中国人民银行行长潘功胜、中国证监会主席吴清以及中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长朱鹤新等金融管理部门负责人等发表主题演讲。 分析师任思雨SAC证书编号：S0160525090006rensy@ctsec.com ❖短端利率调控优化，隔夜利率幅度区间压缩至50BP。本次隔夜正回购、逆回购工具调整为7天逆回购利率加、减点25BP，区间幅度收窄为50个基点。一是缓解短端资金的“脉冲式松紧”；二是强化7天逆回购政策锚地位；三是降低银行流动性预防性储备。 相关报告 1.《分化加深的5月经济》2026-06-162.《市场对沃什有哪些误解？》2026-06-143.《货币供需背离》2026-06-12 ❖资金精细化管理深化。调整前政策利率对隔夜资金的引导力度不足。而本次调整释放了以下信号：一是精细化资金的期限梯次。日内小额、高频缺口可通过隔夜工具精准匹配，大额跨周期缺口依托7天逆回购统筹，数量工具（MLF、降准）仅作为中长期基础货币调节手段，形成分层调控体系，更好地平滑跨节、跨月末资金冲击。二是对标全球主流央行价格型调控。美联储、欧央行均以隔夜利率为核心操作目标，我国本次常态化隔夜工具落地，标志国内利率调控框架与国际成熟体系接轨，为后续逐步弱化数量型指标、全面锚定市场利率创造制度基础。但是需要注意的是，本次仅是短期政策利率的机制改革，并不意味着释放宽松信号。 ❖结构性金融政策配套落地。①创设境外央行人民币回购工具，稳定跨境债券资金流入，外资无需集中抛售债券换取人民币头寸，有助于提升境外央行对离岸国债的配置意愿。②研究设立特定情景非银流动性宏观审慎工具，减少债市流动性风险。针对理财、券商、基金等非银机构，设立专项互换流动性工具，仅在债券市场出现系统性挤兑、常规融资渠道失效的极端情景启用，补齐非银缺乏央行直接流动性缓冲的短板，减少了极端行情下的无差别抛售。③上海自贸区离岸人民币外汇交易试点扩容。授权工行、农行、中行、建行、交行、中信等6家银行在外汇交易中心平台开展离岸人民币外汇交易，配套出台《上海国际金融中心离岸金融行动方案》，完善离岸贸易、离岸债券业务规则。核心为扩大人民币跨境交易场景，分流在岸外汇供需压力，增强人民币汇率弹性，减少外部利差冲击对在岸流动性的扰动。④银行间市场数据报告库正式挂牌，提升流动性穿透监管能力。 ❖风险提示：内需修复超预期风险；海外货币政策扰动风险；债券供给放量风险。 内容目录 1短端利率调控优化.......................................................................................................................................32结构性金融政策配套落地...........................................................................................................................53风险提示.......................................................................................................................................................5 图表目录 图1: 2024年7月8日设立临时正回购、逆回购工具.................................................................................3图2: 2026年6月17日，央行调整隔夜操作机制.......................................................................................3图3:尽管2024年7月明确7天逆回购为核心政策利率，但资金波动仍大...........................................4 2026年陆家嘴论坛于6月17日开幕，中国人民银行行长潘功胜、中国证监会主席吴清以及中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长朱鹤新等金融管理部门负责人等发表主题演讲。 1短端利率调控优化 央行行长潘功胜在主题演讲中明确，完善短端利率调控机制。针对2024年7月落地的临时隔夜正回购、逆回购工具机制优化，包含两大实质性调整，核心目标是强化利率走廊、降低短端利率的波动、提高央行对狭义流动性的掌控能力。 （1）利率幅度区间由70BP压缩至50BP，熨平资金波动 此前2024年7月设立的临时隔夜正回购、逆回购工具，操作利率设定为7天逆回购减点20BP、加点50BP，幅度区间70BP，允许隔夜存在较大的上下浮动空间，时间为工作日16:00-16:20。而本次调整为7天逆回购加、减点25BP，区间基点收窄为50个基点，操作时间调整为工作日15:00-15:30。 本次调整核心在于： 一是缓解短端资金的“脉冲式松紧”。往年季末、财政缴税、大额MLF到期、地方债集中缴款阶段，DR001的单日波动较大，银行备付管理成本抬升；走廊收窄后，资金价格上下浮动空间被硬性约束，短端利率的稳定性大幅提升。 数据来源：Wind，财通证券研究所；单位：%。 二是强化7天逆回购政策锚地位。央行再次明确强调7天逆回购为政策定价中枢，隔夜工具仅作为日内微调缓冲，避免市场过度博弈隔夜资金松紧、错误解读资金信息而忽视核心政策利率的信号。 三是降低银行流动性预防性储备。DR001波动率下降，同时临时正、逆回购时间提前，银行囤积超额备付应对极端资金收紧的必要性也会下降，闲置资金减少，信贷投放、债券配置意愿边际改善，疏通货币政策向实体融资传导。 （2）资金精细化管理深化 调整前政策利率对隔夜资金引导力度不足，而本次调整释放了以下信号： 一是精细化资金的期限梯次。日内小额、高频缺口可通过隔夜工具精准匹配，大额跨周期缺口依托7天逆回购统筹，数量工具（MLF、降准）仅作为中长期基础货币调节手段，形成分层调控体系，更好地平滑跨节、跨月末资金冲击。 二是对标全球主流央行价格型调控。美联储、欧央行均以隔夜利率为核心操作目标，我国本次常态化隔夜工具落地，标志国内利率调控框架与国际成熟体系接轨，为后续逐步弱化数量型指标、全面锚定市场利率创造制度基础。 但是需要注意的是，本次仅是短期政策利率的机制改革，并不意味着释放宽松信号。本次短端利率调整全部为制度规则改变，不涉及政策利率下调，央行整体货币立场维持“稳健中性、精准适度”，核心诉求是稳波动、强传导，而非放水。 2结构性金融政策配套落地 （1）创设境外央行人民币回购工具，稳定跨境债券资金流入 央行推出境外央行类机构专项回购工具，境外货币当局、国际金融组织、主权基金可使用国债等高等级质押品向央行借入人民币流动性，解决外资持有利率债的日间流动性管理痛点。 当前境外机构配置人民币资产顾虑集中于流动性变现难度；新工具落地后，外资无需集中抛售债券换取人民币头寸，有助于提升境外央行对离岸国债的配置意愿，同时夯实人民币国际化底层流动性配套。 （2）研究设立特定情景非银流动性宏观审慎工具，减少债市流动性风险 针对理财、券商、基金等非银机构，设立专项互换流动性工具，仅在债券市场出现系统性挤兑、常规融资渠道失效的极端情景启用，设置严格抵押品与宏观审慎约束，防范道德风险。 过往流动性支持工具仅覆盖银行体系，非银缺乏央行直接流动性缓冲；而本次工具补齐监管短板，大幅降低债市尾部流动性风险，减少了极端行情下的无差别抛售。 （3）上海自贸区离岸人民币外汇交易试点扩容，推进制度型金融开放 授权工行、农行、中行、建行、交行、中信等6家银行在外汇交易中心平台开展离岸人民币外汇交易，配套出台《上海国际金融中心离岸金融行动方案》，完善离岸贸易、离岸债券业务规则。核心为扩大人民币跨境交易场景，分流在岸外汇供需压力，增强人民币汇率弹性，减少外部利差冲击对在岸流动性的扰动。 （4）银行间市场数据报告库正式挂牌，提升流动性穿透监管能力 集中归集债券、回购、同业存单全市场交易数据，实现对机构杠杆、期限错配、跨境资金流动实时监测，便于央行提前预判资金松紧、防范过度加杠杆行为，从监管端稳定短端利率波动。 总体来看，我们理解本次短端利率制度的变化，意味着央行将进一步提高对利率曲线的掌控能力，熨平资金面的波动，同时降低发生流动性冲击的可能性，并稳步推进人民币国际化。 3风险提示 内需修复超预期风险：若消费、地产回暖速度显著高于市场基准预期，长端利率存在阶段性上行波动压力。 海外货币政策扰动风险：美联储政策存在不确定性，跨境债券资金阶段性流出会对冲短端利率走廊稳定带来的流动性红利。 债券供给放量风险：若国债、地方专项债集中发行带来流动性供需缺口，短期资金供给压力抬升，或阶段性削弱常态化隔夜工具平抑短端波动的效果。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ⚫资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 ⚫公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500 ⚫行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不