蜀道赋能多龙开发提速，资源新秀未来可期

蜀道赋能多龙开发提速，资源新秀未来可期 磷肥小厂起家，化工+有色双翼齐飞。公司从磷化工起步，2001年IPO完成产能跃升。2003年入股金鼎锌业掌控亚洲最大铅锌矿，2007年该资产利润贡献超70%，筑牢“化工+有色”双主业；同期参股四川信托构建“产业+金融”版图。2008年受宏观危机冲击主业承压，粗放扩张的尾部风险集中兑现。2018年因股东纠纷被迫剥离金鼎锌业，单年计提减值超20亿；2020年四川信托暴雷，遭遇表内巨亏并触及退市红线，深陷流动性与重整危机。2023年，宏达系（宏达实业/宏达集团）因债务诉讼链条进入合并破产重整通道，2024-2025年，蜀道集团通过出资受让+定增完成对宏达股份控股，截至2025年底，蜀道集团及一致行动人合计持股47.17%。多龙铜矿是西藏巨型待开发铜金矿，投产后将为公司贡献丰厚业绩。公司 买入（首次） 与原控股股东宏达集团于2011年设立多龙矿业，多龙矿业主要持有多龙铜矿勘探探矿权”和“多不杂西铜矿普查探矿权”。目前多龙矿业的股权结构为：宏达集团40%、宏达股份30%、西藏地矿30%。 多龙铜矿方面：设计利用矿石资源量14.41亿吨，其中铜金属量为691.48万吨（平均品位为0.48%）、金金属量为302.52吨（0.21克/吨）、银金属量为1757.51吨（1.22克/吨）。设计生产规模为年处理矿石7500万吨，达产后年产铜金属30万吨（铜精矿品位23%），伴生黄金8吨/年、白银12吨/年。多龙铜矿现已完成勘探报告、矿产资源开发利用方案及矿山地质环境与土地复垦方案的评审及备案工作，探转采申请正向西藏自治区进行报送。可行性研究报告已评审通过。矿山环评、选矿工艺试验研究、岩土工程勘察、外部取水方案研究、外部供电方案研究等工作也已启动。 作者 多不杂西铜矿方面：基于2024年的地质详查工作成果，2025年将加大探矿投入，已于2025年4月完成详查方案优化调整和专家评审，力争年底完成详查报告编制并推进报告评审备案工作。并于2025年底完成详查野外工作，开展详查报告编制，完成报告评审。 分析师张航执业证书编号：S0680524090002邮箱：zhanghang@gszq.com 分析师王瀚晨执业证书编号：S0680525070012邮箱：wanghanchen@gszq.com 集团磷矿资源与上市公司存在协同，存在注入预期。蜀道集团旗下拥有德阳清平（采矿权保有磷资源量2434万吨，在产矿，拥有100万吨产能，蜀道集团旗下蜀道矿业持有85%权益）、老河坝三号“（资源量3195万吨，在建，蜀道集团旗下蜀道矿业持股67%）、黄家坪“（普查区磷矿资源量3.7亿吨，控股股东蜀道集团持股70%）三座磷矿资源，与公司主营业务相关性高，其中已明确德阳昊华清平磷矿与公司形成同业竞争，集团承诺将在未来五年内采取措施，解决与公司磷酸盐业务的同业竞争问题。 相关研究 投资建议：公司手握西藏优质铜金矿资源，远期投产后，业绩有望大幅增长。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为39.2/40.2/41.3亿元，归母净利润分别为0.4/0.44/0.44亿元，由于公司未来主要业绩贡献来自多龙铜矿，投产前PE水平偏高。首次覆盖，给予买入”评级。 风险提示：投产不及预期，金属价格波动，测算误差，成本控制风险等。 财务报表和主要财务比率 内容目录 一、宏达股份：磷肥小厂起家，化工+有色双翼齐飞..........................................................................................51.1蜀道接盘入主，国资重塑再出发...........................................................................................................51.2现有主业承压，公司积极谋求转型.......................................................................................................71.3集团磷矿资源与上市公司存在协同，存在注入预期.............................................................................11二、多龙铜矿：西藏巨型待开发铜矿...............................................................................................................14三、铜：供给受限叠加新兴需求拉动，具备长牛基础.......................................................................................163.1矿端扰动叠加资本开支不足，铜的供应弹性受限................................................................................163.2需求端：电气化序幕拉开，新兴需求方兴未艾....................................................................................183.3供需平衡：2025-2029年供需缺口扩大，铜价重心逐步上移...............................................................22四、盈利预测与投资建议.................................................................................................................................24风险提示.........................................................................................................................................................26 图表目录 图表1：公司发展历程.....................................................................................................................................5图表2：宏达股份股权结构图...........................................................................................................................6图表3：蜀道集团对公司管理层任命情况.........................................................................................................7图表4：公司营业收入变化情况.......................................................................................................................7图表5：公司归母净利润变化情况....................................................................................................................7图表6：公司分板块收入占比...........................................................................................................................8图表7：公司分板块毛利情况（亿元）.............................................................................................................8图表8：公司毛利率和净利率...........................................................................................................................8图表9：公司分板块毛利率..............................................................................................................................8图表10：公司锌产品产销量情况.....................................................................................................................9图表11：公司锌板块收入情况.........................................................................................................................9图表12：公司锌板块毛利情况.........................................................................................................................9图表13：公司磷化工系列产品产量................................................................................................................10图表14：公司磷化工系列产品销量................................................................................................................10图表15：公司磷化工行业收入.......................................................................................................................10图表16：公司磷化工行业毛利&毛利率..........................................................................................................10图表17：公司货币资金................................................................................................................