中国AI：模型智能与代币价格差距较美国扩大

中国（中华人民共和国）| 科技 中国AI：模型智能与token价格差距与美国的差距正在扩大 Anthropic的Fable/Mythos 5模型现已成为全球模型智能排名第一，使中美差距从8%扩大到13%。由于计算能力的差异，这一差距可能进一步扩大。Fable/Mythos 5具备“反蒸馏”功能，且目前在美国出口管制之下，这可能会使开源（中国）模型更难追赶。Anthropic已将API价格翻倍，而中国方面价格持续下跌，考虑到硬件成本飙升（计算能力短缺），这一情况并不健康。 美国模型正以更快的速度提升，这可能与计算优势有关，但反蒸馏和美国的出口管制给中国AI带来了新的负面因素。Anthropic于6月9日发布了其Fable 5和Mythos 5模型（相同模型但能力侧重不同——Mythos侧重网络安全——我们统称为Fable 5）。Fable 5的智能评分比Opus4.8（人工智能分析）高6%，现位居全球第一。Fable 5还扩大了美国与中国AI模型之间的智能差距，从5月的8%增至13%。我们认为，这部分得益于美国AI实验室对更强大的AI芯片（英伟达Blackwell系列）的丰富获取。尽管一些中国AI模型也在海外使用英伟达芯片进行训练，但我们认为，中国企业不太可能像其美国同行那样获取如此多的先进美国AI芯片。随着英伟达将于2026年下半年开始交付Rubin下一代芯片，美国与中国之间的计算差距可能会进一步扩大，美国与中国AI模型之间的智能差距也可能随之加大。但即便如此，我们认为当前的中国AI模型足以商业化应用。中国AI的关键投资考量在于商业化和变现速度。例如，我们上周强调过（此处和此处），腾讯在其微信平台上推出A2A服务，是加速面向C端AI变现的强烈信号。 开源模型（多为中文模型）可能因新的反蒸馏功能和美国的出口管制而更难改进。更重要的是，Anthropic 在 Fable 5 上引入了反蒸馏功能。如果 Fable 5 检测到可疑的蒸馏活动，它会将模型降级至 Opus 4.8 并通知用户。虽然这似乎是针对中国 AI 发展，但我们认为如果所有闭源模型开发者都效仿，这将阻碍开源的进步。此外，鉴于网络安全保障存在漏洞，美国已对 Fable 5 实施紧急出口管制，禁止外国人使用（包括美国公司的外籍员工）。然而，由于 Anthropic 没有工具仅限制美国公民使用（例如身份检查？），因此它已在全球范围内暂停 Fable 5 和 Mythos 5 的使用，直到找到实施该出口管制的方法。 对于中国人工智能而言，API价格下跌与硬件成本飙升之间的差距，比其能否缩小与美国之间的智能差距更令人担忧。在我们看来，中国人工智能正面临两大严峻挑战：1）推理计算的短缺；2）在硬件成本飙升（如内存成本）的同时，竞争导致API价格下降。Anthropic将其Fable 5的API价格（相比Opus 4.8）翻了一番。从3月到6月，美国API平均价格上涨了89%，部分原因是硬件成本上升。然而，中国API价格保持稳定。6月中国API价格环比下降2%，主要受MiniMax 33%的降价推动。随着内存成本急剧上升，以及华为“逻辑折叠”技术在中国制造人工智能芯片可能带来的更高成本，硬件成本持续飙升。我们需要看到API价格上涨，同时代币消耗也持续激增，以支持可接受的人工智能投资回报率。因此，中国人工智能实验室之间的价格竞争现已成为我们最大的担忧。 852 3743 8009 | edison.lee@jefferies.com李登森，CFA* | 股票分析师 852 3767 1109 | matt.ma@jefferies.com马特·马 * | 股票分析师 +852 3767 1273 | annie.ping@jefferies.com安妮·平，CFA，FRM * | 股权分析师 +852 3743 8750 | nick.cheng@jefferies.com程尼克 * | 股权分析师 +852 3743 8084 | jacky.he@jefferies.com杰西·何 * | 股权分析师 公司估值/风险 sellside/Disclosures.action本报告所推荐公司的重要披露信息，请访问我们的网站 https://javatar.bluematrix.com/ 或致电 212.284.2300。 分析师认证： 我，爱迪生·李，特许金融分析师（CFA），证明本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 我，Matt Ma，特此证明本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 我，安妮·平，特许金融分析师（CFA）、金融风险管理师（FRM），证明本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 本人 Nick Cheng 声明，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映本人对相关证券（或：公司）的个人看法。本人亦声明，本人的任何薪酬，现在、过去或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表述的具体建议或观点相关。 我，何嘉怡，特此证明，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或相关公司）的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 非美国分析师注册：爱迪生·李（CFA）受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也不受与研究分析师所持证券相关的与标的公司沟通、公开露面等方面的限制。 非美国分析师注册：Matt Ma受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能并非Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也不受与研究分析师持有的证券相关的与标的公司沟通、公开露面等方面的限制。 非美国分析师注册：安妮·平（Ping Annie），CFA、FRM，受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能并非Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241以及关于与标的公司沟通、公开露面和研究分析师持有的证券交易限制的约束。 非美国分析师注册：尼克·程（Nick Cheng）受雇于Jefferies Hong Kong Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，其并非FINRA注册/合格的证券分析师。该分析师可能并非Jefferies LLC（FINRA会员机构）的关联人士，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也不受与研究分析师所持证券相关的与标的公司沟通、公开露面等方面的限制。 非美国分析师注册情况：杰弗里·香港有限公司的杰克·何受雇于杰弗里有限公司的非美国附属机构，并且未在FINRA注册/获得研究分析师资格。该分析师可能不是杰弗里有限公司的关联人士（FINRA会员公司），因此可能不受FINRA规则2241以及研究分析师与标的公司沟通、公开露面和交易持有证券的限制。与所有杰弗里员工一样，负责本报告所述金融工具覆盖的分析师的部分薪酬基于公司整体业绩，包括投行业务收入。我们力求适时更新研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告将在分析师判断合适的情况下不定期发布。 投资建议记录 《MAR》第3条第1款e项和第7条推荐已发布 推荐已分发 June 14, 2026 13:26 P.M.June 14, 2026 13:26 P.M. 公司特定披露 詹姆斯·海尼在脸书上持有多头头寸。在过去十二个月内，快手科技一直是Jefferies金融集团及其附属公司或子公司的客户，投资银行业务正在被提供或已经提供。 杰弗里金融集团股份有限公司、其附属公司或子公司正在担任快手科技或其附属公司证券的承销或分销的管理人或共同管理人。 在过去12个月内，Jefferies金融集团及其关联公司或子公司已从快手科技获得投资银行服务的报酬。 Technology.杰富瑞国际有限公司、其关联公司或子公司在过去12个月内曾与快手有提供投资服务的协议。 本报告所推荐公司的重要披露信息，请访问我们的网站 https://javatar.bluematrix.com/sellside/Disclosures.action 或致电 212.284.2300。 杰弗里斯评级说明 买入 - 指我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）15%或更多的证券。持有 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）为正15%或负10%的证券。表现不佳 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）为负10%或更低的证券。 NR - 投资评级和目标价已被临时暂停。此类暂停符合相关法规和/或Jefferies政策。 CS - 覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司的覆盖。 NC - 不涵盖。Jefferies 不覆盖该公司。受限 - 指在摩根士丹利参与某些交易的情况下，由于公司政策或适用的证券法规禁止某些类型的沟通（包括投资建议），因此禁止向其发行人提供此类沟通的发行人。监控证券 - 指其公司基本面和财务状况正在被监控的证券，且不提供任何财务预测或对公司投资价值的意见。 评估方法 杰弗里斯（Jefferies）分配评级的方法可能包括：市值、到期日、成长/价值、波动性以及未来12个月的预期总回报。目标价位基于多种方法，可能包括但不限于以下分析：市场风险分析、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、每股收益（EPS）、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、市盈率（P/E）、PE/增长率、P/CF、P/FCF、溢价（折价）/平均组EV/EBITDA、溢价（折价）/平均组P/E、分部估值法、净资产价值、股息回报以及未来12个月的净资产收益率（ROE）。 杰弗里斯特许经营精选 杰富瑞精选股包括我们股权分析师在12个月内提出的最佳股票建议中的选股。选股基于基本面分析，并可能考虑分析师信心、差异化分析、有利的风险/回报比以及杰富瑞分析师推荐的投资主题等因素。杰富瑞精选股将仅包括买入评级股票，具体数量会根据分析师的纳入建议而变化。股票将随着新机会的出现而新增，并在纳入原因改变、股票达到预期回报、不再获得买入评级和/或触发止损时被移除。标准普尔指数120天波动率处于最低四分之一的股票将继续维持15%的止损位，其余股票则为20%。精选股并非旨在代表推荐的股票组合，也不是按行业划分，但我们可能会指出我们认为某个精选股属于哪种投资风格，例如成长型或价值型。 可能阻碍我们实现价格目标的风险 本报告旨在供一般传阅，并不提供针对个别投资者的投资建议。因此，本报告中讨论的金融工具可能并非适合所有投资者，投资者必须根据自身的具体投资目标和财务状况，并视需要利用自身的财务顾问，自行做出投资决策。本报告推荐金融工具的过往业绩不应被视为未来结果的指示或保证。本报告中提到的任何金融工具的价格、价值及收入都可能上涨或下跌，并可能受到经济、金融和政治因素变化的影响。如