石油化工行业价差月报：5月成品油裂差内外分化，芳烃价差强势修复

石油化工行业价差月报 石油与天然气《美伊冲突后全球油气行业格局变化趋势》2026.06.01石油与天然气《全年供应缺口扩大，高油价预计具粘性》2026.05.16石油与天然气《Q1油气资源和炼化盈利改善，下游材料表现分化》2026.05.06石油与天然气《国泰海通证券石油化工周报：乙烯法产能被动减产，PVC价格持续上涨》2026.03.29石油与天然气《国泰海通石化2026年度策略-石化反内卷：优化老旧产能，聚焦新材料》2025.10.31 本报告导读： 本报告回顾2026年5月石化行业主要价差表现，分析变化原因，给出投资建议。 投资要点： 5月国内成品油裂差持续偏弱，是原料成本抬升、供需格局宽松、出口约束多重因素叠加的结果。原料端，国际原油受地缘冲突影响高位震荡，国内炼厂采购成本显著上行。供需端，国内炼厂增油减化，汽柴油供应整体充裕，需求疲软，汽柴油库存累积。出口端，成品油出口管控趋严，炼厂外溢渠道受限，部分资源回流国内，进一步加剧市场竞争，压低炼厂毛利，裂差整体处于近五年偏低区间。 5月美国汽油裂差均值环比走强、航煤裂差均值环比走弱。据彭博社报道，中东紧张局势扰乱了能源市场及库存水平，美国炼油商出于盈利考量，优先安排航空燃料生产，汽油在总产量中所占的份额已远低于往年水平。随着5月底美国阵亡将士纪念日开启传统出行旺季，终端零售需求环比抬升，叠加出口高位，汽油库存持续去化，带动汽油裂差环比4月上行。反观航煤方面，供应上升，同时高价对航空出行需求产生一定抑制，库存累积，航煤裂差随之走弱。 5月芳烃“三苯”对石脑油价差均值环比修复。其一，石脑油的成本锚松绑，进入5月，地缘溢价部分消退，石脑油成本端松动，为三苯价差修复提供了价格空间。其二，三苯各自受到供给端和调油需求的双重支撑。纯苯端：石油苯开工率降至五年同期最低，浙江石化、中金石化等大装置集中检修，华东港口库存连续去化，供应持续收缩。甲苯和二甲苯端：5月全球汽油裂解价差走强，夏季出行旺季临近，调油商将甲苯、二甲苯作为高辛烷值调油组分吸入汽油池，分流了化工原料供给，令三苯价格相对于石脑油获得独立支撑。其三，东亚自阿尔及利亚、美国等地获得补充供应，缓和石脑油供需矛盾。投资建议：推荐：（1）具有成本优势的非油工艺路线相关企业，轻 质化及煤化工龙头卫星化学、宝丰能源；（2）成本和需求端压力缓解，景气有望改善的聚酯行业龙头新凤鸣、桐昆股份，以及炼化龙头恒力石化、荣盛石化、东方盛虹以及相关标的恒逸石化。 风险提示：宏观政策变化；原油价格大幅波动；不可抗力；地缘局势变动；需求不及预期等。 目录 1.价差汇总..............................................................................................32.成品油裂差分析...................................................................................43.化工价差分析.......................................................................................64.投资建议............................................................................................105.风险提示............................................................................................11 1.价差汇总 2026年5月价差数据显示，各板块表现分化显著。（1）成品油板块，国内主营炼厂汽油、柴油裂差环比大幅收窄，汽油、柴油裂差环比降幅分 别达138.6%、137.9%，最新值分别处于近五年2.6%、2.3%的低位。海外柴油、航煤裂差整体偏弱，仅汽油裂差环比小幅改善，但均处于近五年高位；（2）烯烃及下游板块，丙烯-石脑油、聚丙烯-丙烯价差环比分别大涨79. 2%、355.1%，修复显著，但丙烯-1.2*丙烷、丙烯酸-0.7*丙烯等品类价差大幅下滑；（3）芳烃及化纤板块，二甲苯-石脑油价差环比大涨近300%，涤纶价差小幅回落；（4）精细化工、甲醇下游普遍承压，丙烯酸丁酯、电解液、MTBE等品类价差环比下滑，部分处于近五年低位。整体来看，当前炼化大宗品利润普遍偏弱，仅部分烯烃、芳烃品类价差环比修复。 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 2.成品油裂差分析 5月国内成品油裂差持续偏弱，是原料成本抬升、供需格局宽松、出口约束多重因素叠加的结果。原料端，国际原油受地缘冲突影响高位震荡，国内炼厂采购成本显著上行，直接挤压裂差空间。供需端，国内炼厂增油减化，汽柴油供应整体充裕，汽油需求旺季尚未到来，柴油受基建、工业活动偏弱拖累，需求疲软，汽柴油库存累积，炼厂出厂价持续承压。出口端，成品油出口管控趋严，炼厂外溢渠道受限，部分资源回流国内，进一步加剧市场竞争，压低炼厂毛利，裂差整体处于近五年偏低区间。 资料来源：隆众，国泰海通证券研究 资料来源：隆众，国泰海通证券研究 资料来源：隆众，国泰海通证券研究 资料来源：隆众，国泰海通证券研究 5月美国汽油裂差均值环比走强、航煤裂差均值环比走弱。据彭博社报道，中东紧张局势扰乱了能源市场及库存水平，美国炼油商出于盈利考量，优先安排航空燃料生产，汽油在总产量中所占的份额已远低于往年水平。随着5 月底美国阵亡将士纪念日开启传统出行旺季，终端零售需求环比抬升，叠加出口高位，汽油库存持续去化，带动汽油裂差环比4月上行。反观航煤方面，炼厂检修结束后航煤供应恢复，部分炼厂调整中间馏分收率，航煤供应上升，同时高价对航空出行需求产生一定抑制，库存累积，航煤裂差随之走弱。 资料来源：彭博，Wind，国泰海通证券研究 资料来源：彭博，Wind，国泰海通证券研究 资料来源：彭博，Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 欧洲和新加坡成品油裂差趋势与美国类似，汽油裂差均值环比上行，柴油和航煤裂差均值环比下滑。从供给端看，本轮美伊冲突引发的炼能损失存在鲜明的品种偏向，中东在航煤和柴油出口中的角色远大于汽油。这意味着供给冲击在3-4月对中间馏分油的推涨更剧烈，新加坡航煤裂差一度从冲突前的22美元/桶涨至93美元/桶——而进入5月后，柴油和航煤的替代供应渠道逐步建立（美国墨西哥湾出口、尼日利亚Dangote炼厂），前期累积的战争溢价开始退潮。从需求端看，IEA5月《石油市场报告》明确指出“航空 活动远低于正常水平”，航煤需求支撑弱化，全球制造业PMI在荣枯线挣扎，柴油需求缺乏向上弹性。汽油端截然相反，夏季驾驶旺季临近，IEA将7-8月定义为库存耗尽的“红色区域”，叠加俄罗斯汽油产能损失，欧洲Eurobob裂解价差从4月均值34.4美元/桶增至5月42.8美元/桶，新加坡市场的逻辑类同。 综合而言，5月裂差分化的本质是：地缘冲突的供给冲击从“全面恐慌”阶段向“品种分化”阶段过渡——中间馏分油的高溢价因替代供应落地和需求疲软而退潮，汽油则接过了季节性需求旺季的接力棒。 资料来源：Wind，路透，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，路透，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，路透，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，路透，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，路透，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，路透，国泰海通证券研究 3.化工价差分析 请务必阅读正文之后的免责条款部分6of12丙烯链条价差波动较大，实质上是上游丙烷供应受限后，产业链价格传导 后的连锁反应：PDH利润压缩、PP利润受挤压严重后的超跌修复、替代丙烯供应装置的利润受益： 1.聚丙烯-丙烯价差环比扩大，反映了PP相对于丙烯的低估修复。5月PP拉丝价格环比上涨，而丙烯价格在5月上旬见顶后回落，两者走势劈叉，PP加工利润边际修复。PP开工下滑但下游开工持稳，刚需支撑令PP价格相对丙烯更为坚挺。 2.丙烯-石脑油价差环比扩大，给予PDH替代供应利润改善。5月石脑油价格环比下跌，而丙烯因PDH大面积停产导致供给严重偏紧，价格韧性强于石脑油。油头蒸汽裂解路线（石脑油制丙烯）在PDH受限的背景下成为边际供给主力，利润空间环比改善，价差走扩。 3.丙烯-丙烷价差大幅压缩，美伊冲突影响，PDH装置原料受限，利润压缩、开工下滑。 4.丙烯酸-丙烯价差大幅压缩，源于丙烯酸自身的供需崩塌。丙烯酸下游涂料、胶粘剂需求受地产链持续低迷拖累，同时行业新增产能释放，供需两端共同挤压利润空间。 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 5月芳烃“三苯”对石脑油价差均值环比修复。其一，石脑油的成本锚松绑，进入5月，地缘溢价部分消退，原油回落，石脑油成本端松动，为三苯价差修复提供了价格空间。其二，三苯各自受到供给端和调油需求的双重支撑。纯苯端：石油苯开工率降至五年同期最低，浙江石化、中金石化等大装置集中检修，华东港口库存连续去化，供应持续收缩。甲苯和二甲苯端：5月全球汽油裂解价差走强，夏季出行旺季临近，调油商将甲苯、二甲苯作为高辛烷值调油组分吸入汽油池，分流了化工原料供给，令三苯价格相对于石脑油获得独立支撑。其三，东亚自阿尔及利亚、美国等地获得补充供应，缓和石 脑油供需矛盾。 5月丁二烯-石脑油价差均值环比大跌。深层逻辑在于，一季度美伊冲突期间，蒸汽裂解装置大面积降负导致丁二烯供给骤减、价格上涨，但5月部分裂解装置恢复运行后，丁二烯减产趋势得到遏制，而下游合成橡胶（顺丁橡胶）生产利润持续亏损，对高价丁二烯的接受能力一般，多数下游企业消耗前期库存、采购意愿低迷。供需逆转叠加，产业链利润向下游让渡，丁二烯跌幅超过石脑油，价差承压显著收窄。 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 PTA和瓶片胜在上游的供给纪律和需求刚性，涤纶长丝和己二酸则由于终端需求无法承接，成为利润的“塌陷区”： PTA和瓶片利润环比改善，受益于“成本坍缩+供给自律”的双重红利。成本端，5月美伊停火谈判预期升温令布伦特原油价格下跌，PX价格同步走弱，PTA原料成本显著松动。供给端，PTA行业3-5月集中检修，开工率压至最低不足60%，创近年低位，供给收紧使得PTA价格跌幅小于PX，PTA-0.655*PX价差修复。瓶片更受益于夏季饮料旺季叠加世界杯赛事需求拉动，下游大型B端客户对价格敏感度低、更重供应稳定，叠加海外产能受地缘冲突扰动，国内瓶片现货偏紧，吨价差维持较高水平。 涤纶长丝和己二酸利润环比下滑。涤纶长丝方面，尽管龙头减产，POY库存仍不低，加弹和织机开工率低位徘徊，终端内外订单均显不足，织造企业资金承压、随用随采。成本端PX/PTA的降价非但没有转化为长丝利润，反而通过强化下游压价预期加速了跌价。己二酸5月价格环比下跌，利润由盈转亏，直接原因是纯苯受供给收缩支撑，而己二酸下游的PU浆料、塑料、涂料受地产和消费双重低迷拖累，需求难以承接成本传导，库存环比累积。 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，隆众，国泰海通证券研究 天然橡胶-顺丁橡胶（天胶-顺丁）价差拉大。5月天然橡胶价格维持近十年同期最高位，受开割季