工业CIS龙头，半导体业务成第二成长曲线

长光辰芯(3277)[Table_Industry]电子元器件 ——长光辰芯首次覆盖 本报告导读： 长光辰芯是聚焦工业成像、科学成像、专业影像及医疗成像的高端CIS设计公司，半导体设备的CIS进入成长快车道。 投资要点： 工业成像为增长主轴，科学成像构筑技术深度，产品结构持续优化。公司2025年实现营业收入8.57亿元，同比增长27.30%。分业务看，2025年工业成像收入6.39亿元，同比增长43.06%，为最核心增长来源；科学成像收入2.04亿元，同比增长6.18%；专业影像收入0.10亿元，同比下降2.95%；医疗成像收入0.047亿元，较2024年的0.20亿元显著回落，拖累整体多元化节奏。2025年增长主因在于工业成像需求旺盛，以及高端线阵产品交付带动销量与ASP同步上行。 工业自动化、国产替代与医疗拓展，共同驱动中长期成长。根据招股书引用的弗若斯特沙利文数据，全球工业成像CIS市场预计将由2024年的29亿元增长至2029年的78亿元，2024-2029年CAGR为21.88%，公司在全球工业成像CIS公司中排名第三；科学成像市场由12亿元增长至22亿元，CAGR为12.89%，公司在全球科学成像CIS公司中排名第三；医疗成像市场由30亿元增长至88亿元，CAGR为24.41%。其中工业和医疗两大方向增速尤为突出，对公司后续成长空间形成直接支撑。 高端CIS本土供应商卡位明显，深度受益半导体设备成长趋势。公司工业CIS可用于半导体量检测等设备，卡位优势明确。公司也计划将IPO所得款项净额中的55.00%用于研发投入、21.00%用于建设先进CMOS图像传感器研发中心、4.00%用于扩展封装测试产线风险提示：工业成像需求不及预期；科学成像客户需求波动风险； 宏观环境风险 目录 1.盈利预测和投资建议............................................................................31.1.收入与盈利预测..............................................................................31.2.估值分析........................................................................................42.风险提示..............................................................................................6 1.盈利预测和投资建议 1.1.收入与盈利预测 长光辰芯自成立以来持续专注CMOS图像传感器研发，现已形成九大产品系列、50余款标准产品，并可提供定制传感器解决方案，主要应用于工业成像、科学成像、专业影像和医疗成像等先进技术领域。具体按照产品类别可分为面传感器、线传感器、定制化业务等。 1）面阵传感器业务：产品形态为二维矩阵，能一次性捕捉完整图像。拥有GMAX（工业主力，全局快门）、GSENSE（科学级，背照式BSI）、GCIN E（专业电影）等九大系列。其中GMAX系列贡献了面阵业务的主要收入。下游应用场景包括工业成像、科学成像、医疗成像。考虑到工业领域的储能的需求加速增长，科学成像领域需求开始恢复，我们预计2026-2028年营收增速分别为41.00%、32.00%、22.00%。考虑到高毛利的新产品逐步释放且规模效应明显，我们预计26-28年毛利率分别为69.00%、70.00%、71.00%。 2）线阵传感器业务：产品形态为一维线状，通过扫描运动物体成像，核心优势是极高的行频（速度）。产品系列：GL系列（标准线阵，用于印刷/纺织检测）、GIR系列（InGaAs短波红外，用于硅片内部缺陷检测）。考虑到半导体业务从1-10落地，增速较快，我们预计2026-2028年营收增速分别为40.00%、31.00%、21.00%。考虑到高毛利的新产品逐步释放且规模效应明显，我们预计26-28年毛利率分别为67.00%、68.00%、69.00%。 3）其他组件：围绕传感器的配套硬件，增值服务。我们预计2026-2028年营收增速分别为40.00%、31.00%、21.00%。考虑到高毛利的新产品逐步释放且规模效应明显，我们预计26-28年毛利率分别为80.00%、81.00%、82.00%。 4）定制传感器解决方案：芯片设计服务，根据客户特殊需求（如航天级抗辐射、极紫外EUV波段）进行从设计到封测的全流程定制。考虑到特殊需求的全流程客户较少，我们预计2026-2028年营收增速分别为25.00%、25.00%、25.00%，毛利率分别为54.00%、54.00%、54.00%。 5）其他业务：主要包括IP授权（将像素设计技术授权给其他芯片公司）和零星的技术服务收入，目前尚未形成独立的商业模式。我们预计2026-2028年营收增速分别为15.00%、15.00%、15.00%，毛利率分别为68.00%、68.00%、68.00%。 最终我们预计2026-2028年公司营业收入分别为11.96/15.71/19.16亿元，归母净利润分别为4.82/6.93/9.06亿元，EPS分别为1.08/1.56/2.04元。 1.2.估值分析 我们采用PE估值法，我们选取豪威集团、思特威-W、富创精密、茂莱光学作为可比公司，前俩家属于CIS公司，和公司的CIS业务相似，不过前俩家用于消费电子，公司用于工业、半导体居多。后俩家是半导体零部件公司，和公司设备零部件属性相似，下游应用相同。①豪威集团以汽车、手机CIS为主，逐步扩大在汽车的业务。②思特威-W同样以汽车、手机CIS为主，和豪威是竞争对手。③富创精密是半导体零部件公司，主要用于半导体领域。④茂莱光学是半导体光学零部件公司，和公司下游应用较为相似。可比公司27年平均PE为75倍，考虑到公司半导体业务刚刚进入规模放量，我们给予一定折价，给予估值PE63倍，对应合理估值为436.59亿元人民币，对应目标价112.86港元。（港元兑人民币的央行中间价是0.8693，截至2026年6月10日） 2.风险提示 1）工业成像需求不及预期 公司2025年工业成像收入占比已达74.60%，若工业自动化、机器视觉、新能源检测等需求放缓，将直接影响公司收入增长与产能利用节奏。 2）科学成像客户需求波动风险 公司科学成像收入受科研院所客户需求及结算周期影响较大，2024年收入曾明显下滑，且2025年应收减值损失上升至6.3百万元，显示该类客户回款与项目节奏存在波动。 3）宏观环境风险 国际贸易参与主体不断调整其出口管制政策，扩大了包括半导体材料、半导体制造设备、封装、测试、EDA工具等领域的管制规则，关税政策也具有反复和不确定性，使得经济全球化受到较大挑战，对全球半导体市场和芯片供应链稳定及预期带来不确定风险。可能对公司的生产经营造成不利影响。 本公司是本报告所述思特威-W(688213),富创精密(688409)的做市券商。本报告系本公司分析师根据思特威-W(688213),富创精密(688409)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所