量化信用策略：信用策略走向分歧

一、组合策略收益跟踪 本周模拟组合收益边际回落，且信用风格组合普遍优于对应利率风格。利率风格组合中，产业超长型、城投久期策略排名靠前，周度收益分别为0%、-0.01%；信用风格组合中，产业超长型、城投久期策略表现领先，收益分别达到0.24%、0.18%。 从重仓券种看，普信债与二级资本债重仓策略走出分歧行情。信用风格存单重仓组合收益均值下行15.6bp至0.04%；城投重仓组合平均收益降至0.11%，环比跌幅约16bp，本周4-5年期限段收益率明显下行，重仓中长端品种的组合表现不输城投哑铃型、超长型组合，尤其是久期策略单周收益达到0.18%；二级资本债重仓组合收益均值大幅下滑29.3bp至0.03%，5年附近品种回撤幅度较大，导致二级债久期策略呈现单周负收益；超长债重仓策略平均收益下跌至0.13%，城投、产业及二级超长型策略收益分别达到0.18%、0.24%、-0.02%。 收益来源方面，组合票息持续压降，但本周不少策略票息贡献回升。多数信用风格模拟组合年化票息行至年内新低，与去年7月低点相比，城投、二级超长型策略的票息安全垫仅余12.3bp和9bp，若考虑二级资本债新券的税收补偿，后者保护空间更显局促，而城投、二级债久期策略票息双双降至去年7月低点以下。主要信用风格组合票息贡献分化明显，二级债久期、二级超长型策略票息难以覆盖资本利得亏损，永续债久期策略收益同样依靠票息支撑，相比之下，产业超长型组合资本利得仍贡献了八成以上的收益。 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，中长端策略超额收益分化加剧。具体来看，城投久期、券商债久期及永续债久期策略累计超额收益分别达到12.5bp、4.9bp和-1.3bp。值得注意的是，银行次级债重仓组合开始落后于城投重仓策略，打破了4-5月二永债领先的格局，而在二永债策略内部，久期策略相较于下沉策略的优势也开始减弱。 从策略期限来看，中长端策略普遍缺乏超额收益，但城投久期策略连续三周跑出超额。短端方面，存单策略收益较基准负偏离与上周基本持平，城投下沉策略超额收益由负转正；中长端策略多跑输基准，本周流动性较好的长二永率先遭止盈，二永久期策略超额收益分别降至-11.3bp、-10.3bp，而6月摊余成本法债基集中开放带来的再配置需求不小，叠加供给稀缺性支撑，中长端城投债行情维稳，城投债久期策略超额收益达到7.3bp，为今年2月以来高位；超长端方面，城投、产业及二级超长型组合超额收益分别为-0.2bp、5.9bp和-19.2bp。 风险提示 模拟组合配置方法失真；收益测算方法误差。 内容目录 一、组合策略收益跟踪...........................................................................31、组合周度收益一览........................................................................32、组合周度收益来源........................................................................6二、信用策略超额收益跟踪.......................................................................6附：模拟组合配置方法...........................................................................9风险提示......................................................................................10 图表目录 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表3：本周模拟组合收益表现对比..............................................................4图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现..................................................4图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现....................................................5图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现................................................5图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现....................................................5图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益....................................................6图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益................................................6图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比...................................................7图表11：信用风格短端策略组合超额收益.........................................................7图表12：信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益...........................................8图表13：信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益.........................................8图表14：信用风格超长债策略组合超额收益.......................................................9图表15：模拟组合配置方法一览.................................................................9 一、组合策略收益跟踪 截至6月5日，今年以来模拟组合累计收益超过去年全年水平。主要信用风格策略中，产业超长型、城投债久期及二级债久期组合稳居前列，累计综合收益分别达到3.93%、2.49%、2.42%，除存单策略及城投短端下沉策略外，其余信用风格组合年内收益跑赢对应利率风格组合。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 来源：iFinD，国金证券研究所 1、组合周度收益一览 本周模拟组合收益边际回落，且信用风格组合普遍优于对应利率风格。利率风格组合中，产业超长型、城投久期策略排名靠前，周度收益分别为0%、-0.01%；信用风格组合中，产业超长型、城投久期策略表现领先，收益分别达到0.24%、0.18%。 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 从重仓券种看，普信债与二级资本债重仓策略走出分歧行情。信用风格存单重仓组合收益均值下行15.6bp至0.04%；城投重仓组合平均收益降至0.11%，环比跌幅约16bp，本周4-5年期限段收益率明显下行，重仓中长端品种的组合表现不输城投哑铃型、超长型组合，尤其是久期策略单周收益达到0.18%；二级资本债重仓组合收益均值大幅下滑29.3bp至0.03%，5年附近品种回撤幅度较大，导致二级债久期策略呈现单周负收益；超长债重仓策略平均收益下跌至0.13%，城投、产业及二级超长型策略收益分别达到0.18%、0.24%、-0.02%。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 2、组合周度收益来源 收益来源方面，组合票息持续压降，但本周不少策略票息贡献回升。多数信用风格模拟组合年化票息行至年内新低，与去年7月低点相比，城投、二级超长型策略的票息安全垫仅余12.3bp和9bp，若考虑二级资本债新券的税收补偿，后者保护空间更显局促，而城投、二级债久期策略票息双双降至去年7月低点以下。主要信用风格组合票息贡献分化明显，二级债久期、二级超长型策略票息难以覆盖资本利得亏损，永续债久期策略收益同样依靠票息支撑，相比之下，产业超长型组合资本利得仍贡献了八成以上的收益。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，中长端策略超额收益分化加剧。具体来看，城投久期、券商债久期及永续债久期策略累计超额收益分别达到12.5bp、4.9bp和-1.3bp。值得注意的是，银行次级债重仓组合开始落后于城投重仓策略，打破了4-5月二永债领先的格局，而在二永债策略内部，久期策略相较于下沉策略的优势也开始减弱。 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 从策略期限来看，中长端策略普遍缺乏超额收益，但城投久期策略连续三周跑出超额。短端方面，存单策略收益较基准负偏离与上周基本持平，城投下沉策略超额收益由负转正；中长端策略多跑输基准，本周流动性较好的长二永率先遭止盈，二永久期策略超额收益分别降至-11.3bp、-10.3bp，而6月摊余成本法债基集中开放带来的再配置需求不小，叠加供给稀缺性支撑，中长端城投债行情维稳，城投债久期策略超额收益达到7.3bp，为今年2月以来高位；超长端方面，城投、产业及二级超长型组合超额收益分别为-0.2bp、5.9bp和-19.2bp。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）中长端基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债，下同；2）加入城投短端下沉组合进行对比。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：超长债基准组合配置20%的10年国债、64%的7年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 附：模拟组合配置方法 风险提示 1、模拟组合配置方法失真：实际产品配置债券的等级、期限分布更复杂，并且会随市场环境的变化改变策略使用，本文构建模拟组合固定券种配比，或存在失真。 2、收益测算方法误差：基于收益率曲线估算个券综合收益，在票息、资本利得的测算方法上存在部分假设和简化，测算数据需谨慎参考。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、