固收流动性风险缓释了吗20260525

##摘要–**银行间流动性风险已缓释**，DR001目标位约1.3%，CD 利率未见趋势性上行，资金面维持中性偏松。–**资产荒格局持续**，长端利率下行趋势未变，10Y及30Y国债利差将进一步压缩，**债牛逻辑依然稳固**。–**券商自营及保险资金开启做多行情**，机构配置空间仍大，市场将以时间换空间消化低收益率压力。 # **固收：流动性风险缓释了吗？20260525** ##摘要–**银行间流动性风险已缓释**，DR001目标位约1.3%，CD 利率未见趋势性上行，资金面维持中性偏松。–**资产荒格局持续**，长端利率下行趋势未变，10Y及30Y国债利差将进一步压缩，**债牛逻辑依然稳固**。–**券商自营及保险资金开启做多行情**，机构配置空间仍大，市场将以时间换空间消化低收益率压力。–美债利率上行对A股扰动有限，国内基本面及业绩预期是核心驱动力，**股债周期已与外部明显脱钩**。–可转债市场呈极端结构化，AI主线与高价券博弈热烈，**低价券需警惕龙大、三房等面值退市及偿付风险**。 –**大盘转债定价逻辑重构**，银行转债趋向债底定价，民企及猪企转债定价则更多取决于化债成功率及期权溢价。–**化债策略进入第三阶段** ，下修完成后的正股投资价值优于转债，需前置评估强赎条款解除带来的溢价压缩 — ## Q&A### 对于当前债券市场的核心观点以及关键驱动逻辑是什么？核心观点是继续看多，预计到今年7月份，十年期国债收益率低点将低于2.17% ，三十年期国债收益率将低于2.15%。这一判断主要基于宏观流动性和微观流动性两大逻辑，这两方面目前均未发生本质改变。 当前**银行间流动性风险已得到缓释**。判断银行间流动性的核心指标是CD利率，只要CD利率没有出现趋势性变化，就表明银行间流动性并未显著趋紧。近期资金面出现的一些波动，主要由北交所打新、月底票据冲量等非趋势性因素导致。预计最快在本周下半周，最晚下周跨月后，DR001利率将回到1.3%以下，乐观情况下可能低于1.25% 。尽管短端利率因微观流动性波动而有所回升，但长期来看， #资产荒的格局未变，融资需求疲软，这将持续推动长端利率下行。 ##央行近期的货币政策操作，特别是MLF和逆回购操作，传递了哪些关于流动性态度的信号？央行近期的操作表明其不希望资金面过紧。MLF是体现央行流动性态度的最重要工具，自2025年3 月以来，其操作与市场流动性状况高度相关。2026年5月下旬的MLF超量续做，再次确认了央行维持流动性合理充裕的态度。逆回购和买断式操作更多是对冲工具，其规模变化与流动性的相关性不显著。地量逆回购通常意味着资金趋势性偏松，而近期在资金略紧时央行增加逆回购投放，也印证了其不愿看到资金过紧的意图。央行对DR001的目标水平应在1.3%左右，这代表了中性偏松的资金面状态，与2025年下半年的情况类似。 — ##从宏观基本面和机构行为来看，支持债券牛市持续的因素有哪些？从宏观基本面看，增量利好有限，但通胀担忧正在缓解。PPI 同比增速可能在今年二季度见顶，下半年将逐渐回落，具体速度取决于原油、钢铁和煤炭等大宗商品价格。同时，内需全面企稳回升的可能性不大。 从机构行为角度看，市场对长端和超长端债券的看多情绪正在逐步释放。今年以来，市场沿着利率曲线从短端到长端逐步压缩利差，继7年期利差被明显压缩后，下一个目标将是10年期和30年期。尽管收益率已处低位，但资产荒的持续迫使机构配置。信用债利差的压缩也反映出市场认为牛市尚未结束。此前较为悲观的券商自营和保险等配置型机构已开始转变，券商自营在5月第二周以来开启了年初以来最强的一波做多行情，保险资金也开始逐步买入。这些机构仍有较大的增仓空间，市场将以时间换空间。 ##全球流动性，特别是美债利率的上行，对国内A股市场会产生怎样的影响？全球流动性与A 股市场的关系并非强因果关系，历史数据显示两者间的相关性背后存在巧合因素或被国内基本面因素主导。例如，在2012至2014年美债利率反弹期间，A股市场虽有调整但结构性行情表现良好；2020年四季度至2021年一季度，美债利率反弹，但国内新能源板块因其业绩预期和强劲的基本面而持续上涨。历史上的泡沫破裂，本质上更多源于业绩预期未能兑现，而非单纯的流动性收紧。因此，不能简单判定美债利率上行必然对A股市 场造成重大负面影响，尤其是在结构性行情中，特定行业的业绩增长预期更为关键。 — ##今年一季度国内居民部门的资金流向呈现出哪些新特征？2026年第一季度，居民存款呈现出**表外化**趋势（原文漏写“外” 字，已修正），资金主要转向了非银存款。从各类机构管理的资金份额增长来看，保险是最大的资金流入方，其次是私募，公募基金排在第三位。 # **如何看待当前A股和债券市场的宏观流动性环境及其未来走势？**从股票市场本身的微观流动性来看，当前表现尚可，资金并未大规模流出。在缺乏其他明确投资方向（如红利、 消费、银行板块吸引力相对不足）的背景下，资金倾向于流向最强的板块。因此，对A股市场不持悲观态度，全球流动性收紧对A股的扰动可能相对有限，市场走势更多取决于国内因素。 对于债券市场，自2016年以来，尤其是2020年以后，中美货币政策周期已明显脱钩。中国央行在风险阻隔方面做得较好，并坚持“以我为主”的政策导向，加之资本账户非自由流动，外部影响可控。**2022年以来的债券市场行情主要由两大因素驱动：一是央行供给了充足的流动性，二是银行体系面临“资产荒”**（修正原文笔误2026为2022）。因此，无论是股债跷跷板效应还是全球流动性的影响，对国内债券市场的扰动都在弱化。总体判断，**债券市场将继续维持牛市，而股票市场未来行情同样可期**。 # **近期可转债市场的整体表现和结构性特征是怎样的？**近期权益市场与可转债市场均呈现出强烈的结构性行情。上周A股和可转债市场整体震荡微涨，其中科创50 和创业板指数涨幅较强。可转债市场表现为先强后弱，中证可转债指数当周上涨约0.12%，结构分化依旧显著。 具体到盘面，半导体制造、半导体设备、存储、MLCC、CPU、PCB等板块表现强势，AI行情演绎热烈。然而，权益市场整体呈现科技与非科技板块的极端分化，全市场约有3,200多只股票下跌。可转债市场的结构分化不仅体现在行业上，也体现在不同价格区间的券种上：–低价券主要体现为尾部风险 –中价券以大盘转债和化债标的为代表–高价偏股型转债则主要围绕AI方向和条款博弈展开。 这五只尾部风险券（“转债四小只”加上美景转债）的风险主要分为两类：1.**面值退市风险**：龙大转债和三房转债可能触及一元退市的强制退市标准，此外，龙大转债还面临到期时间 临近的风险。2.**偿付风险** ：宏图转债的公司现金流压力较大，从偿债角度看风险较高；但由于其主题概念弹性较大，促成转股的成功率反而高于其他几只。 相比之下，文泰转债和美景转债，考虑到其正股的资产体量和转债到期规模，风险相对更小。综合来看，**这五只券中，龙大转债和三房转债的风险最高**。 # **近期大盘可转债为何出现较重抛压，其背后的逻辑以及未来的定价机制可能会发生怎样的变化？** 近期大盘可转债，尤其是银行、非银金融和猪企发行的券种，承受了较重的抛售压力。尽管市场整体对权益后市看好，但对于金融、消费等板块可能呈现K型分化。市场担忧这些板块的标的（修正原文疑似笔误“票据”为“标的”）若股价持续处于当前位置，未来通过股价上涨实现强赎的概率不高。 由此，中低价转债的投资逻辑可归结为两类：要么是到期还本付息，作为纯债按其债底定价；要么是发行人努力促成转股，实现强赎，市场可。 ###银行转债相关分析给予一定溢价。过去市场常将这两类标的混淆，特别是银行和非银转债。银行转债存在不能下修、个股alpha 弱、beta强等特点，且历史上存在不依赖强赎条款通过第三方完成转股的先例，因此强赎并非其必选项。同时，银行的偿债风险极低，使其更多被用作流动性底仓配置。近期调整一方面是由于转债整体估值偏高，部分资金止盈退出；另一方面，抛压与溢价率压缩的幅度都比较猛烈。此轮调整过后，若资金回流，对底仓的需求依然存在，但定价逻辑可能发生变化。对于大概率到期还钱的银行转债，其定价将更趋近于债底。而对于那些弹性较好、化债诉求更强的标的，如部分民企或猪企，市场可能愿意给予更高的期权溢价。此外，市场对剩余期限会更加敏感，对于临近到期且股性偏弱的转债个券，给予溢价的意愿会降低。未来资金再入场时，对大盘转债的定价将更多地依据其化债成功率进行排序和区分。 **在当前市场环境下，中低价可转债的投资策略有哪些，尤其是在化债策略方面有何发现？** 在中低价可转债领域，除了关注大盘转债的重定价机会，核心策略是围绕“化债”逻辑进行标的选择。在实施化债策略的过程中发现，处于特定阶段的标的正股具有突出的投资价值。这些标的通常处于化债的第三阶段，即公司已明确完成下修，或有非常强烈的下修意愿，且转股平价已接近75-80元区间，或正处于下修条款的计数过程中。在公司未采取实际行动前，转债本身可能因低价而具备一定空间。然而，一旦下修完成，转债的性价比会下降，此时其正股的投资价值反而凸显。 **偏股型可转债的投资逻辑是什么，特别是在强赎博弈和条款应对方面有哪些需要注意的要点？** 偏股型可转债的投资逻辑主要聚焦于两大方面。首先是行业选择上的极致化，即紧跟AI等热门行情。其次是围绕强赎条款进行博弈。当公司触发强赎时，其正股往往处于一轮上涨趋势中，行情并不会因为转债触发强赎而立即结束。当前市场环境下，强赎导致的溢价压缩有提前兑现的趋势，即在刚开始计数时市场就开始消化估值压力，这分散了强赎公告日集中抛售的压力。因此，在转债的强赎压力被消化后，基本面优质的AI相关标的的正股反而可能迎来更好的上涨趋势。此外，对于转债条款的应对也需更加前置。市场已开始提前半个月至一个月评估那些即将解除不强赎或不下修承诺的标的（例如承诺期在6月下旬或7月上旬到期的），对于其中基本面不够坚实、公司表态模棱两可的标的，需要警惕随时可能出现的溢价压缩风险。 **对于可转债市场的整体展望和重点关注的投资方向是什么？** 总体上对可转债市场持看多观点，但必须认识到市场的结构性特征极其显著，因此在实际分析中需要对不同逻辑的板块进行区分处理。投资方向上，建议聚焦于极致化的AI行情主线，同时关注与地缘政治相关的能源板块，以及部分能源化工方向的标的。例如，万凯转债在近期调整后，其性价比已具备吸引力，值得关注。 **注。**