宏观贵金属周报：美联储紧缩预期升温，贵金属承压回落

2026年5月22日 宏观贵金属周报 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 美联储紧缩预期升温，贵金属承压回落 一、宏观环境评述 1.1经济：中国经济动能边际走弱 财政方面，中国财政收入状况逐渐改善但财政支出年初放量后迅速减退。2026年1-4月份中国一般公共预算收入同比增长3.46%，增速较1-3月份加快1.09个百分点；1-4月份政府性基金收入同比萎缩18.89%，萎缩程度较1-3月份扩大2.71个百分点；1-4月份广义财政收入同比增长0.44%，增速较1-3月份加快0.54个百分点，也是近三年同期最高增速。2026年1-4月份广义财政支出同比增长0.44%，增速较1-3月份放缓2.27个百分点，也显著低于2025年同期的7.2%。以1-4月份增速外推全年可得2026年中国广义财政赤字13.51万亿元，广义赤字率9.2%高于2025年的9%。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 金融方面，中国社会融资与广义流动性增速有所放缓，社会融资意愿不足。2026年4月份中国社会融资存量同比增长7.8%，增速较前一月放缓0.1个百分点，且回到2024年10月份的历史低点；其中民间融资存量同比增长5.75%(较前一月放缓0.16个百分点)，政府融资存量同比增长15.64%(较前一月放缓0.26个百分点)。4月份广义货币M2同比增长8.6%，增速较前一月加快0.1个百分点；狭义货币M1同比增长5%，增速较前一月放缓0.1个百分点。4月份人民币贷款余额同比增长5.57%，增速较前一月放缓0.12个百分点，为有记录以来的最低值；其中住户贷款余额同比萎缩0.68%，萎缩程度较前一月扩大0.32个百分点。 投资方面，基建投资增速惯性回落、房地产投资萎靡不振叠加伊朗战争外生冲击抵消人工智能投资热潮的拉动作用，2026年1-4月份中国城镇固定资产投资同比从1-3月份的增长1.7%转为萎缩1.6%(2025年同比萎缩3.8%)。其中制造业 投资同比增长1.2%，增速较1-3月份回落2.9个百分点(2025年同比增长0.6%)；广义基建投资同比增长4.3%，增速较1-3月份回落4.6个百分点(2025年同比增长0.6%)；房地产投资同比萎缩13.7%，萎缩程度较1-3月份扩大2.5个百分点(2025年同比萎缩17.2%)。 消费方面，财政补贴力度减弱以及耐用品潜在需求提前释放使得以旧换新类别商品消费显著萎缩，虽然日常消费增速因耐用品消费的抑制作用缓解而有所恢复，但整体消费仍然受累于国内房地产市场周期下行诱生的债务杠杆压力以及国外伊朗战争与贸易形势诱发的就业收入担忧。2026年1-4月份中国社会消费品零售总额同比增长1.9%，增速较1-3月份回落0.5个百分点，单月同比增速0.2%更是达到2023年疫后重开以来的最低值。其中以旧换新类同比萎缩8.1%，萎缩程度较1-3月份扩大2.7个百分点(2025年同比增长4.8%)；其他消费同比增长3.5%，增速较1-3月份回落0.1个百分点(2025年同比增长2.4%)；汽车消费同比萎缩10.6%，萎缩程度较1-3月份扩大1.5个百分点(2025年同比萎缩1.5%)。 产出方面，2026年1-4月份中国工业产出同比增长5.6%，增速较1-3月份回落0.5个百分点(2025年同比增长5.9%)，其中采矿业、制造业和公用事业分别同比增长5.5%、5.8%和4.5%。2026年一季度产能利用率环比下滑1.3个百分点至73.6%，为2016年四季度以来的最低值(疫情严重期除外)。以2012年至2019年线性拟合外推值为比较基准，4月份产出较基准值出超15%，投资和消费分别较基准值萎缩41.9%和12.7%，社会供需失衡指数环比扩大0.9个点至42.3并创历史新高，显示社会供需失衡情况与内生通缩压力愈加严重。 房地产方面，供需两端增速惯性下滑、库存压力高位运行但房地产价格跌幅有所放缓。2026年1-4月份中国房屋新开工面积同比萎缩22%，萎缩程度较1-3 月份扩大1.7个百分点(2025年同比萎缩20.4%),竣工面积同比萎缩24%，萎缩程度较1-3月份缩小1个百分点(2025年同比萎缩18.1%)，销售面积同比萎缩10.2%，萎缩程度较1-3月份缩小0.2个百分点(2025年同比萎缩8.7%)。2026年4月底中国房屋待售面积为7.78亿平方米，较2026年同期减少341万平方米，以近12个月销售面积计算的去化月数为10.1，环比持平且在历史记录附近；以“销售面积+施工面积-竣工面积”计算的广义库存去化月数为79，较2025年同期增长1.1个月。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 2026年4月份中国七十个大中城市新房房价环比萎缩0.2%，萎缩程度为2025年5月份以来最小值，同比萎缩程度则扩大至3.7%；七十城中新房房价环比上涨城市14个，数量环比持平于3月份。4月份二手房房价环比萎缩0.2%，萎缩程度为2023年5月份以来最小值，同比萎缩程度小幅收窄至6.2%；七十城中二手房房价环比上涨城市12个，数量环比减少1个。整体看中国房地产市场仍处寻底过程，但房价跌幅有收窄迹象。 1.2地缘政治：美伊谈判停滞僵局延续 美国总统特朗普周一表示，在伊朗向华盛顿提交一份新的和平提案后，他已暂停原定对伊朗的袭击，以便就结束美以战争的协议展开谈判；但特朗普指示美军做好准备，一旦未能达成可接受的协议，将随时对伊朗发动全面、大规模的进攻。他在帖文中称卡塔尔、沙特阿拉伯和阿联酋领导人已请求他暂缓此前未公开的袭击行动，因为有可能达成一项协议，该协议不仅对美国，对中东乃至更广泛地区的所有国家都将非常满意。在特朗普发表声明后，伊朗通过国家媒体发表声明，态度依然强硬，警告美国及其盟友不要在攻击伊朗问题上再犯任何战略错误或误判，并称伊朗武装力量比以往准备更充分、实力更强。 据一名伊朗高级消息人士描述，伊朗的和平提议在许多方面似乎与该国此前提出的方案相似，该方案将首先致力于结束战争、重开霍尔木兹海峡，并解除海上制裁。美国已同意解冻伊朗存放在外国银行的四分之一资金，并同意允许伊朗在国际原子能机构的监督下继续开展部分和平核活动方面表现出更大的灵活性。伊朗塔斯尼姆通讯社另援引一位未具名消息人士的话称，美国已同意在谈判期间暂停对伊朗的石油制裁。 美国总统特朗普周三表示，如果伊朗不同意达成和平协议，美国已准备好对德黑兰发动进一步袭击，但他暗示美国可能会再等几天以得到正确的回应。特朗普在接受记者采访时称，当前局势正处于临界点，可能迅速升级。伊朗警告称，若再次发动袭击将面临后果。革命卫队在一份声明中表示，如果针对伊朗的侵略再次发生，承诺中的地区战争将扩展至更广范围。伊朗议会议长、同时也是首席谈判代表的卡利巴夫在社交媒体音频中称，敌人明里暗里的行动表明美国正准备新的攻击。伊朗外交部发言人表示，伊朗正以严肃和真诚的态度推进谈判，但对美国的表现抱有强烈且合理的怀疑。 数据来源：WTO，建信期货研究发展部 伊朗新成立的波斯湾海峡管理局，周三宣布在海峡设立受控海域，并称过境需获得新成立的机构授权。伊朗表示，计划向遵守其条件的友好国家重新开放该海峡，其中可能包括收取通行费用，这一点遭美国反对。两艘装载约400万桶原油的中国大型油轮周三通过该海峡。在特朗普上周访问北京期间，伊朗曾表示，已同意放宽对中国船只的限制。韩国外长周三表示，一艘韩国油轮正在与伊朗合作穿越海峡。航运监测机构Lloyd’sList称，上周至少有54艘船只通过该海峡，约为前一周的两倍。伊朗称过去24小时有26艘船通行，但仍远低于战前每日约140艘的水平。 国际货币基金组织IMF的PortWatch平台数据显示，截至5月17日当周霍尔木兹海峡通航运力有所恢复，但仍约为伊朗战争之前一年平均水平的5%。美国能源署EIA的周度石油状况报告显示，截至5月15日当周美国总石油库存下降至16亿桶，自1月中旬以来已经减少1.2亿桶，且比近五年同期最低值仅高出12百万桶。截至5月18日当周美国零售汽油平均价格为4.62美元/加仑，较2025年底上涨57.1%，距离2022年6月历史记录仅相差9.6%。由于美伊谈判僵局难破、美伊双重封锁霍尔木兹海峡而能源价格持续高位偏强运行，美国4月份PPI和CPI双双超预期上行，通胀担忧推高欧美国债利率与央行紧缩预期；5月19日美国10年期国债利率一度上升至4.67%，为2025年初以来最高值；美联储年内加息概率上升到58.4%，市场认为美联储年内可能被迫紧缩货币政策。 美联储4月会议纪要显示，多数美联储决策者认为，如果通胀持续高于联储2%的目标，采取一些政策收紧措施可能变得合适。会议记录称，决策者普遍认为需要将政策利率维持在当前水平的时间比此前预期更长，绝大多数人指出尽管他们普遍预期短期内劳动力市场将保持稳定，但通胀回归2%目标所需时间可能更长的风险正在上升。四位消息人士向路透表示，通胀前景正朝着欧洲央行设想的不利情境发展，且伊朗局势暂无缓和迹象，因此欧洲央行必须在下次会议上采取行动；不过进一步加息并不紧迫，因为当前价格压力远较2022年上一轮重大通胀冲击时温和，且价格飙升带来的第二轮效应尚未显现。 二、贵金属市场分析 2.1美债利率与美元汇率 2026年初美元指数先延续2025年12月份以来的回落趋势至95.5，主要驱动力是全球经济复苏前景削弱美元的避险需求且市场担心美国财金纪律失控；1月 底至3月底美元指数震荡回升至100附近，首先是特朗普政府任命偏鹰派美联储主席人选缓和了市场对美国财金纪律失控的担忧，随后是地缘政治风险提振了美元的避险需求；4月份以来美元指数在97.5-100.5之间窄幅震荡，伊朗局势降温但美伊谈判困难重重，伊朗战争消耗并削弱美国霸权和美元基本面，但油价持续高位偏强运行也推高通胀中枢并增强美联储紧缩预期。我们认为伊朗战争对美元影响表现为短多长空，而且中期选举的不确定性也带来美国国内政治风险，因此地缘政治风险对美元指数的支撑作用相对有限，短期偏强运行过后美元指数仍将延续下行趋势，美元指数上方压力位分别为100.5和102，下方支撑位分别为95和90。 国际贸易形势缓和、中国制造业相对优势以及强劲贸易盈余支撑人民币汇率，伊朗战争侵蚀美国霸权根基从而利多中国国际形象并增强人民币基本面，年内人民币兑美元汇率震荡走强并于5月份跌破7.8关口。但人民币汇率过度升值将削弱中国出口优势，且人口结构老龄化、房地产周期下行与债务杠杆压力抑制中国中期经济潜能，美伊谈判久拖不决以及欧美央行货币紧缩可能短期冲击中国外需。我们预计人民币汇率偏强运行但升值空间相对有限，年内人民币兑美元汇率压力位分别为6.76和6.67。 2026年初美国国债利率先延续2025年以来的偏弱下行态势，因美国就业市场在特朗普2.0新政不确定性以及人工智能发展浪潮的双重冲击下持续羸弱，而美联储也于2025年底结束缩表进程且执行流动性管理计划(实质性扩表)，2月27日美债2年期和10年期利率分别跌至3.38%和3.97%。伊朗战争爆发后伊朗以封锁霍尔木兹海峡为杠杆倒逼美国退缩，油价持续高位偏强运行推高通胀波动中枢并增强美联储紧缩预期，3月份以来美债利率曲线陡峭化上行，5月19日美债2年期和10年期国债利率分别上行至4.13%和4.67%。我们认为美联储面对短期通 胀压力可以暂停按兵不动，但若通胀持续上行美联储也可能被迫收紧货币政策，但美联储货币政策转向或对宏观市场造成更大冲击。总体上看我们判断美债利率先升后降，观察美国经济滞涨预期触顶与衰退预