4月美国CPI：油价扩散，市场钝感

4月美国CPI：油价扩散，市场钝感 glmszqdatemark2026年05月14日 研究助理：武朔执业证书：S0590125110064邮箱：wushuo@glms.com.cn 分析师：林彦执业证书：S0590525110007邮箱：linyan@glms.com.cn 分析师：陶川执业证书：S0590525110006邮箱：taochuan@glms.com.cn 4月美国CPI超预期，但市场似乎并不“买账”。4月CPI同比增长3.8%，创下2023年5月以来新高，核心CPI同样超出市场预期。不过，虽然通胀数据表面“过热”，但对数据拆解后可见，超预期的来源更多来自供给冲击叠加房租分项的缺失数据补录造成的一次性技术干扰，而非内生通胀的加速，油价（汽油同比28.4%，燃油同比54.3%）的外溢效应尚不明显。 相关研究 1．海外宏观&大类资产周度观察：财报提振风险偏好，地缘风险尚未解除-2026/05/112．国内通胀观察系列：4月通胀：反弹还是重置？-2026/05/113．进出口观察系列：4月外贸：换档下的新中枢-2026/05/094．秩序重构系列报告：伊朗冲突的中期叙事：产能替代VS衰退博弈?-2026/05/065．海外市场跟踪：假期后海外市场的拐点信号-2026/05/05 隔夜市场走势说明市场对该数据的消化是理性谨慎的。CPI对市场的扰动整体有限，截至美国东部时间5月12日19:45，美元指数仅小幅拉升至98.3，整体变动不大；美股表现分化，我们认为波动最大的半导体板块更多受到前期涨幅较大带来的获利了结交易影响，通胀数据产生的冲击并不是唯一波动来源，而传统板块反应则相对温和。此外，黄金微涨，2年期美国国债收益率日内并未站稳4%。综合来看，美元、美股、黄金和美债对读数的反应均较为“钝感”，说明市场并不急于以本次CPI数据对各类资产重新定价，而是维持谨慎情绪。 具体来看，我们在报告《3月美国CPI：美伊谈判如何破局？》中提到，美国通胀数据的观测重点在于两个方面，其一是后续油价上涨的持续性，其二是能源价格的外溢影响是否对食品端和核心CPI产生二次传导。 对于第一个问题，油价后续能否持续上涨依赖美伊之间和平谈判的进程，在过去两周中，双方在和平协议中的分歧始终无法弥合，市场对油价短期修复的信心也较弱。不过，随着中期选举的临近，我们认为特朗普平抑油价的紧迫性也越来越高，此次特朗普访华，伊朗问题或是重要议题之一。 而后者，能源价格对核心CPI的部分分项确实呈现了传导痕迹，但扩散是相对局限的。结构上，汽油/燃油价格受到直接影响，交通运输服务中，机票价格受到明显影响，但对电力和燃气服务的影响相对有限。此外，食品分项的上涨表现了“供应链受阻—化肥价格与远期农产品定价—食品”的二次传导特征。 但其他核心商品和服务，整体油价的传导相对有限，且存在短期扰动。例如，房屋跳升这一干扰项，事实上属于一次性、技术性噪音。2025年十月的联邦政府停摆直接导致美国劳工统计局（BLS）无法实地采集，造成房屋租金样本数据缺失，事后统计中BLS被迫使用"沿用填补"法（carry-forwardimputation），2025年十月房租数据受人为压低。四月，受影响样本组集中补录，使得指标跳升。 结合此前发布的4月非农数据，虽然新增非农大幅超预期，但薪资数据同比增速放缓（实际3.6%，预期3.8%）则表现出通胀螺旋的弱化。因此，我们认为当前的就业和价格水平既未体现需求侧全面复苏的证据，也不足以说明通胀脱离预期路径，美联储改变中性观测立场的可能性依然较低。 并且，市场本身已经对年内降息进行相对消极的定价，去除干扰项后短期通胀数据难以独立对市场产生影响，观察的重心依然在美伊之间实现和平进程的节奏，以及伴随而来的能源价格的持续性涨价和外溢。 往后看，CPI数据背后的能源价格问题将政策焦点引回地缘政治。对于特朗普政府而言，中东局势仍有摩擦，不确定性较高，美伊阴云难消下的中美磋商也有待 落地。但中期选举和将经济拉回正轨的压力是现实的，如何结束美伊之间的角力、终结“NACHO”（指“霍尔木兹海峡将不会开放，Not A Chance HormuzOpens”）定价引发的市场悲观情绪都尤为重要。 风险提示：地缘政治局势严峻，美伊和平进程受阻，油价冲击倒逼美联储转向。 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：彭博，国联民生证券研究所注：数据区间为美国东部时间2026年5月11日09:30-2026年5月12日15:30 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：彭博，国联民生证券研究所注：数据区间为美国东部时间2026年5月12日00:00-19:45 资料来源：ifind，国联民生证券研究所注：数据区间为2026年3月2日-2026年5月12日 资料来源：彭博，国联民生证券研究所注：数据区间为美国东部时间2026年5月11日00:00-5月12日23:57 资料来源：市场信息汇总，国联民生证券研究所注：数据截至2026年5月13日15:00 资料来源：彭博，国联民生证券研究所 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室