寻找中国保险的Alpha系列之五保险还要买多少红利？

优于大市 保险还要买多少红利？ 核心观点 行业研究·行业专题 为什么险资未来会更重视净投资收益率？在利率中枢持续下行背景下，净投资收益率作为险资投资收益“压舱石”的战略地位愈发凸显。10年期国债收益率已从2013年的4.6%高点降至2026年5月的1.8%水平，而面对刚性的负债成本（存量保单成本约2.2%-3.0%），传统以固收为主的配置模式面临新增资产收益率持续低于负债成本的困境，利差损风险不断累积。净投资收益率仅包含利息、股息、租金等确定性强的现金收益，是衡量利差损风险最准确的基准。因此，通过增配高股息资产以提升股息贡献，成为稳定甚至提升净投资收益、对冲利率下行风险的关键出路。 非银金融 优于大市·维持 证券分析师：孔祥021-60375452kongxiang@guosen.com.cnwangjian@guosen.com.cnS0980523060004 证券分析师：王剑021-60875165S0980518070002 证券分析师：陈俊良021-60933163chenjunliang@guosen.com.cnS0980519010001 证券分析师：王德坤021-61761035wangdekun@guosen.com.cnS0980524070008 为什么险资当下要做再平衡？2024年“924”行情及后续市场回暖为险资带来丰厚浮盈，但进行股债再平衡是险资基于负债特性与长期经营安全的强制性纪律，核心在于克服未来“不确定性”与潜在的“利差损”风险。当前的高收益是浮盈状态，高度依赖资本市场表现，而市场存在周期性，未来同等高收益的确定性反而下降。险资再平衡旨在主动锁定部分收益，转化为更确定的票息资产，为可能的市场下行周期储备“安全垫”。同时，高权益仓位会显著增加投资组合波动，影响偿付能力充足率等核心监管指标。所有险资通过适当调整权益敞口，可以预先管理资产端波动，保护资本金与经营稳定性，并为未来可能出现的市场低估或利率反弹机会储备流动性。 险资还要买多少红利？对未来险资增配红利股票（主要指计入FVOCI科目的高股息资产）空间进行量化预测：核心假设保险资金运用余额保持10%以上增速，权益资产（股票+基金）占总资产比重逐步升至17.5%，其中OCI股票占权益资产的比重逐步升至44%。在此假设下推断未来三年（至2028年），险资投资OCI股票的增量合计将达约1.8万亿元；未来五年（至2030年），增量合计将达约3.5万亿元。这显表明在低利率环境下，险资通过增配红利资产以夯实净投资收益的明确趋势和巨大潜在空间。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《“资产荒”的新叙事——2025年财报里的金融机构配置线索》——2026-04-17《机构配置更新专题-去杠杆与再平衡》——2026-04-03《验证“存款搬家”：居民财富的视角-——机构行为更新专题》——2026-03-08《RWA政策点评-RWA的严监管时代——证监会2026年1号文点评》——2026-02-07《机构行为更新专题-理解“平准基金”的三个视角》——2026-02-05 险资如何买红利？险资参与红利投资主要通过四种策略路径，我们以保险买银行为例进行了案例验证。（1）交易型策略：以获取股息与资本利得为目标，资产计入以公允价值计量且其变动计入当期损益（FVTPL）账户，如保险资金对银行ETF、金融主题基金的投资；（2）配置型策略：以获取长期稳定股息、匹配负债成本为目标，资产指定为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益（FVOCI）的金融资产，如中国平安大规模建仓国有大行股；（3）经营型策略：通过持股达到重大影响，按权益法核算为长期股权投资，分享被投企业净利润，如中国人保对华夏银行和兴业银行的投资。（4）另类策略：借助私募基金等工具，利用一定政策优势挖掘收益机会，如国寿与新华联合设立的“鸿鹄”系列基金。 投资建议：保险方面，2026年保险行业深化负债端渠道、产品、成本等领域转型，NBV持续增长；资产端方面，虽一季度上市险企受权益市场波动拖累，但4月以来权益市场行情修复，利润与估值将进入同步修复阶段。建议关注资产负债匹配较好的中国太保及商业模式具备“护城河”优势的中国财险。银行方面，“绩优成长”与“稳健红利”双主线并举是最优解。低利率且高波动市场环境中，高股息策略仍有效，结合股息率来看，配置建议从国有大行转向优质股份行与区域行。2026年银行业绩底部明确，优质稳健股份行及区域行兼具高股息防御性与业绩修复弹性，当前配置性价比更优，重点推荐招商银行、江苏银行。 风险提示：宏观经济下行，市场大幅波动，监管政策收紧、行业竞争加剧等。 内容目录 一、为什么保险更关注净投资收益率..............................................5二、积极入市后险资配置再平衡..................................................8三、未来险资还要买多少红利股票...............................................12四、银行视角看险资如何买红利.................................................14投资建议.....................................................................18风险提示.....................................................................19 图表目录 图1：保险资金的三种投资收益率涵义有差异..................................................6图2：低利率环境下保险资金投资的苦恼......................................................6图3：保险资金运用余额及增速（单位：亿元）................................................7图4：保险资金运用余额资产配置结构........................................................7图5：沪深300与中证红利指数的股息率TTM...................................................8图6：沪深300与中证红利全价指数15年滚动年化收益率.......................................8图7：保险资金配置权益资产规模及占比（单位：亿元）........................................8图8：上市险企年化净投资收益率（单位：%）.................................................9图9：上市险企年化总投资收益率（单位：%）.................................................9图10：上市险企年化综合投资收益率（单位：%）.............................................10图11：上市险资平均综合负债成本变化......................................................11图12：人身险产品预定利率变化............................................................11图13：低利率环境下保险资金投资的哑铃型配置结构..........................................12图14：银行板块股息率高..................................................................15图15：银行板块ROE处于各行业前列........................................................15图16：上市银行2025年度分红对应股息率情况...............................................17图17：上市银行2025年度ROE情况.........................................................17 一、为什么保险更关注净投资收益率 1.1、净投资收益率内涵 险资投资收益率主要分为净投资收益率、总投资收益率和综合投资收益率三个核心指标。三个投资业绩指标内涵与稳定性差异显著：净投资收益率反映险资持有资产的基础收益能力，主要包括债券利息、银行存款利息、股息红利、不动产租金等固定现金流收入，不包含任何资本利得或损失，是最稳定、最可预测的收益来源；总投资收益率在净投资收益基础上，叠加了交易性金融资产的买卖价差、处置损益以及公允价值变动收益，波动性显著提升，受资本市场短期波动影响较大；综合投资收益率则进一步纳入了其他权益工具投资（如FVOCI账户）、其他债权投资的浮盈浮亏变动，反映险资所有投资资产的当期收益情况，波动性最大，易受股市债市大幅波动的干扰1。 为方便理解保险公司三个收益指标，我们可以把保险公司的投资看作一个三层结构，每一层代表一种不同的收益来源，其稳定性和可预测性各不相同。最底层也就是最稳定的一层是净投资收益率，它主要来自债券的利息、银行存款利息、股票的分红和投资性房产的租金。这些收入就像稳定的“工资”或“房租”，只要持有资产，就会按约定产生现金流入。这部分收益几乎不受股市债市短期价格波动的影响，是保险公司用来支付未来保单赔付和运营成本的最可靠、最可预测的“压舱石”收入。 中间层是总投资收益率，在稳定的基础之上，这部分除了包含底层的所有固定收益，还加上了买卖股票、债券等资产所获得的价差收益，也就是“低买高卖”赚的钱。这就像是在稳定工资之外，根据市场行情做买卖获得的“奖金”。这笔“奖金”的有无和多少，高度依赖于资本市场和债券市场的短期走势。因此，这一层的收益波动性明显增大，时好时坏，能显著影响保险公司当年的账面利润。最上层是综合投资收益率，包含了全部投资资产的所有当期收益。 除了前两层，它还包括那些公司指定为长期持有、不以交易为目的的股票和特殊债券的账面浮盈或浮亏。这部分资产虽然不频繁买卖，但其市场价值的波动依然要记账。这就像你持有的收藏品，虽然不打算卖，但市场价格每天都在变，会影响保险公司的总资产估值。由于它完全反映了所有投资的市值波动，因此受股市债市行情影响最大，是三个指标中波动最为剧烈的一个，能全面但也最“敏感”地反映投资组合在当期的综合表现。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 1.2、低利率环境下保险资金更重视净投资收益水平 低利率环境下，净投资收益率对险资的战略地位提升。近年来我国利率中枢持续下行，比如10年期国债收益率从2013年的4.6%高点持续下行至2026年5月的1.8%左右，尤其在地方债务化解背景下，信用利差收窄，高等级信用债收益率也同步走低。 资料来源：太平洋保险投资者开放日材料，国信证券经济研究所整理 对于保险资金而言，负债端具有期限长、成本刚性的特点，传统上70%以上的资产配置于债券和银行存款等固收类资产。随着存量高收益非标资产逐步到期，债券票息收益不足，新增固收资产收益率持续低于负债成本，导致险企利差损潜在风险不断累积，传统以固收资产为主的资产配置模式面临转变。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 低利率环境下，净投资收益率是险资投资收益的“压舱石”与核心收益中枢，战略地位愈发重要，原因体现在： 第一，净投资收益率代表了险资最稳定、最可预期的现金投资收