2026年有色金属行业分析

联合资信|工商评级二部 2024—2025年中国有色金属行业景气度逐季修复、年末抬升，2026年景气指数延续上行，进入“正常”区间中部，供需两端修复支撑较为全面。全球经济复苏节奏分化，国内宏观经济回暖，PPI同比由降转升，行业盈利与生产持续改善。预计2026年行业有望在稳增长政策、美联储降息、新兴产业需求拉动下稳中向好，但国际贸易摩擦与地缘政治仍可能带来一定扰动。 （1）铜：我国铜矿资源匮乏，对外依存度高，2026年铜精矿长单加工费降至零，行业进入“零加工费”阶段，冶炼企业主动开展产能压减与自律调整。2025年铜价创下历史新高，2026年一季度有所回落，全年市场大概率延续供需紧平衡格局，冶炼企业面临较大经营压力。 （2）铝：中国铝土矿对外依存度较高，2025年氧化铝价格自高位明显回落，电解铝价格重心有所上移；消费结构呈现建筑领域需求持续收缩、新兴领域需求较快增长的分化态势。电解铝受政策红线约束呈紧平衡，2026年电解铝价格中枢有望稳步上移。 （3）铅：2025年全球及国内铅矿产量收缩，铅精矿供应偏紧、加工费持续处于低位，下游铅酸蓄电池需求受锂电池替代影响而偏弱，2026年铅价缺乏强趋势驱动，大概率维持区间震荡运行。 （4）锌：2025年全球锌矿供应进入增长较为明显的周期，LME锌均价同比小幅上升，但2026年供应端存在一定过剩压力，需求端亦有所支撑，价格波动幅度可能加大。 （5）黄金：2025年伦敦现货黄金全年涨幅较大，为近数十年以来最大年度涨幅；2026年在降息预期与避险需求支撑下，金价仍有望获得支撑。 （6）稀土：2025年多数稀土产品价格整体上涨，稀土价格指数均值同比上升；2026年出口管制力度延续，配额增速放缓，对稀土产品价格形成支撑。 （7）镍：2025年全球镍市场整体仍处于供应过剩格局，印尼削减镍矿开采配额成为关键影响变量，2026年镍价大概率呈震荡运行态势，需密切关注印尼政策执行情况。 （8）钴：2025年刚果（金）实施严格出口配额管理，全球钴市场由过剩转为供应紧缩，2026年钴价中枢有望进一步上移。 （9）锂：2025年碳酸锂价格在低位区间运行，年末受供给和储能需求推动出现明显反弹；2026年供需处于偏紧平衡状态，价格中枢预将有所上移。 一、行业概况 有色金属行业主要包括有色金属矿采选、冶炼以及压延加工业，行业周期性明显，景气度波动大且易受国际整体供需形势和政治经济局势影响。2024年春节假期后，在中国宏观经济政策支持、新兴产业需求拉动、价格与利润回升、国际市场复苏等多重因素共同作用下，中国有色金属产业景气指数呈持续回升态势。 2024年，中国有色金属产业景气指数整体在“正常”区间低位运行，全年呈现“逐季温和修复、年末小幅抬升”的特征，景气指数从年初的29.8逐步回升至年末的32.6，全年均值为31.3，处于“正常”区间中下部，修复动能偏弱。 进入2025年，行业景气度呈现“前低后高、加速修复”的趋势：上半年景气指数延续低位震荡，1−8月景气指数均低于2024年同期水平，9月景气指数为30.4，较上月上升0.1个百分点，先行指数为70.4，较上月上升0.4个百分点，一致指数为69.7，较上月下降2.1个百分点，景气指数延续上升趋势但仍处于“正常”区间中下部；下半年起，随着下游需求回暖、政策支撑发力，景气度加速上行，10月升至31.8，11−12月延续修复态势，年末景气指数达34.5，同比大幅回升1.9个百分点，全年均值为30.6，虽略低于2024年，但下半年修复动能显著增强，年末景气度已明显超过2024年同期水平。 进入2026年，行业景气度进一步加速上行。2026年3月，中国有色金属产业景气指数升至38.0，较上月大幅上升2.8个百分点，先行指数78.4，较上月上升1.8个百分点，一致指数为75.0，较上月上升1.6个百分点，景气指数上升趋势显著，已升至“正常”区间中部，较2024年末、2025年末水平分别提升5.4个百分点和3.5个百分点，行业供需两端的修复支撑已较为全面。 在构成景气指数的12项指标中，LMEX指数、M2、汽车产量、家电产量、有色金属固定资产月投资额、有色金属进口额、十种有色金属产量、发电量、营业收入、利润总额及有色金属出口额等11项指标均位于“正常”区间，仅商品房销售面积指标位于“偏冷”区间，行业基本面修复的韧性持续显现。 国际经济方面，2025年全球增长动能偏弱、区域分化明显：美国制造业PMI全年多数月份在荣枯线下方震荡，仅年末出现弱修复；欧元区受需求疲软拖累，制造业持续处于收缩区间，经济整体温和衰退。进入2026年，全球复苏节奏仍未同步：美国3月ISM制造业PMI为52.7，连续第三个月扩张，但新订单动能放缓、就业趋于收缩，复苏基础并不牢固；欧元区3月综合PMI终值上修至50.7，仍较2月明显回落，创九个月新低，修复动能再度走弱。 国内方面，2025年宏观经济呈弱修复态势：制造业PMI全年在荣枯线附近波动，PPI同比持续负增长，工业领域通缩压力尚未完全缓解。进入2026年，供需回暖、景气回升的态势更加明确：3月制造业PMI为50.4，在连续两个月收缩后重返扩张区间；PPI同比由降转升至0.5%，结束了长达41个月的同比下降，有色金属等行业价格明显回升，为行业盈利与生产修复提供了支撑。 预期2026年全年，在“十五五”开局之年，稳增长政策发力、美联储降息周期延续、新兴产业对有色金属需求持续增长的背景下，中国有色金属产业景气指数有望保持“稳中向好”态势，但国际贸易摩擦加剧和地缘政治危机或仍将对有色金属产品出口及行业价格造成一定扰动。 二、细分行业运行概况 有色金属行业细分子行业较多，且不同子行业之间行业景气度表现存在一定差异，本 报告将聚焦于铜、铝、铅、锌、黄金、稀土、镍、钴和锂等9种金属进行分析。 （一）铜 中国作为全球精炼铜的最大生产国与消费国，铜矿资源相对匮乏且禀赋条件有限，对海外进口矿产资源的依赖程度较高。2025年，受原料端供应趋紧及避险资金流入影响，铜价升至历史高点，但铜精矿加工费降至负值区间，铜冶炼企业面临的经营压力明显加大。进入2026年，年度长单加工费基准价格调整至零水平，行业由此步入“加工费归零时期”，冶炼领域竞争格局的调整全面推进，后续需对相关企业的盈利状况与运营态势保持持续关注。 全球铜资源主要分布在智利、秘鲁、澳大利亚等地区，中国铜矿资源匮乏且禀赋不足。2025年，全球铜矿供应端扰动频繁，刚果金Kamoa-Kakula铜矿因矿震减产28%，印尼Grasberg铜矿因矿井堵塞暂停作业，此外，El Teniente、Quellaveco、Antamina等矿山因矿体坍塌、投产不及预期或停工问题进一步收缩供应，以上矿山合计减量已达57万吨，受此影响，根据美国地质调查局（USGS）数据，2025年全球铜矿端产量为2300万吨，增速约为0%。2025年，中国铜矿产量约180万吨，同比变动不大。根据国家统计局数据当期精炼铜产量为1472万吨，同比增长10.4%。据此估算国内矿山铜精矿自给率约为12.29%，资源自给率仍处于低水平。根据中国海关总署数据，2025年中国铜矿砂及其精矿进口量为3031万吨，同比增长7.9%，继续保持增长态势，对海外进口矿产资源的依赖程度进一步加深。 2025年，铜精矿长单加工费（TC/RC）基准价定为21.25美元/吨和2.125美分/磅，相较于2024年的80美元/吨和8.0美分/磅降幅显著。年末，智利铜矿生产商安托法加斯塔与国内头部冶炼厂达成协议，将2026年铜精矿长单加工费（TC/RC）基准定为0美元/吨和0美分/磅，较2025年长单价格出现大幅度下调，行业由此进入“零加工费”阶段；现货市场方面，粗炼加工费TC从年初的个位数水平持续下行，降至-40美元/吨以下的负值区间，并在此区间内维持较长时间，冶炼企业面临成本压力明显上升的局面。在此背景下，行业自律性调整措施全面推进。中国有色金属工业协会暂停了约200万吨的新建及违规铜冶炼产能；中国铜原料联合谈判小组（CSPT）所属16家核心企业达成一致，计划于2026年主动压降矿铜冶炼产能负荷10%以上（涉及超过90万吨产能）。上述措施从产能管控与自律减产两个层面形成闭环，推动铜冶炼行业从规模扩张向质量提升方向转型。 从市场价格表现来看，2025年铜价整体呈现上半年先升后降再回升、下半年持续上涨的运行特征。12月29日，LME铜价盘中一度触及12960美元/吨，创历史新高；沪铜价格最高升至102660元/吨，亦为历史最高水平。2025年末，国内电解铜现货价格突破100000元/吨。影响铜价上行的主要因素包括：铜原料端供应持续偏紧；受美国对铜加征关税预期影响，部分铜库存向美国转移，全球精铜供应出现结构性短缺；AI等新兴产业发展对铜需求形成拉动，叠加远期需求预期增强，在美元信用走弱的背景下，避险资金流入贵金属及工业金属板块，对铜价产生上行影响。进入2026年，一季度铜价受需求走弱及流动性压力影响表现偏弱。2026年3月，国内铜社会库存最高约为60万吨，为近五年高点；铜价自1月高点105500元/吨回落至约92000元/吨，最大回落幅度约为12.8%。此后，伴随上述因素的逐步缓解，铜价自4月以来呈回升态势。 展望2026年，供应端受秘鲁等地缘政治风险、海外矿山生产扰动及成本抬升影响，铜价具备较强底部支撑；冶炼端因加工费持续深度倒挂，行业正主动推进产能调整。需求端在宽松流动性环境下获得支撑，AI基建、新能源转型等领域带来新增量，但AI基建用铜实际需求存在不及预期的可能。综合来看，全球铜市场有望延续供需紧平衡格局。 （二）铝 2025年，铝产业链呈现上游原料宽松、中游氧化铝过剩、下游电解铝紧平衡的显著结构性分化格局。铝土矿供应充足、进口依赖度偏高；氧化铝产能集中释放，库存持续累积、价格大幅走弱；而电解铝受政策产能约束，供给刚性较强，新兴产业需求拉动消费，铝价全年重心抬升。展望2026年，铝土矿宽松格局延续，氧化铝过剩压力仍存、价格维持弱势，电解铝供需紧平衡进一步强化，价格中枢稳步上移，产业链将持续分化运行态势。 全球铝土矿资源主要分布在几内亚、澳大利亚、巴西等国家，下游氧化铝和电解铝产能则主要集中在中国。2025年末，中国氧化铝与电解铝产能分别约占全球总产能的50%以上。 2025年全球铝土矿供应整体宽松过剩，全年总产量约4.51亿吨，同比增长2%，几内亚、澳大利亚为核心供给国，其中几内亚新增产量约1600万吨，叠加澳大利亚、印尼及非主流产地增量，总供应增量超2500万吨，显著高于氧化铝需求约1160万吨的增幅；中国作为全球最大消费国，2025年铝土矿进口量超2亿吨、同比大幅增长30%，对外依存度升至77%，进口来源高度集中，几内亚占比约74%、澳大利亚占比约19%，合计超93%。展望2026年，全球铝土矿供给将继续扩张，几内亚、塞拉利昂等国新增产量预计超3500万 吨，整体仍维持宽松格局，但若几内亚出口管控政策严格执行，供应过剩或转为紧平衡；中国进口规模预计保持高位，来源结构短期内难以明显优化，高对外依存度与集中依赖风险仍将持续。 2025年国内氧化铝市场呈现产能井喷、供应大幅过剩、需求刚性偏弱的格局。全年国内氧化铝总产量达9445万吨、同比增长9.4%，总产能突破1.08亿吨。开工率区域分化显著，广西（沿海）、内蒙古（能源成本低）等低成本产区开工率达80%，晋豫鲁传统产区（本地铝土矿枯竭、能源与环保成本高）利用率不足70%。需求端受电解铝产能天花板约束，全年氧化铝总消费约9210万吨，增速仅1.8%；进出口由净进口转为净出口，全年进口120万吨、出口255万吨，净出口135万吨；社会库存从年初302万吨升至年末467万吨，行业过剩压力持续累积。展望2026年，国内氧化铝供强需弱、宽松过剩延续。供应端，广西、云南新增产能集中释放，全年新投约900万~1060万吨，总产量有望达1.04亿吨、同比增9.7%；叠加印尼低成本货源进