似鸟控股：日本家居龙头企业，收入恢复增长

似鸟控股(9843.T)[Table_Industry]耐用消费品 似鸟控股公司首次覆盖 本报告导读： 公司为日本家居行业龙头企业，业务板块分为似鸟事业和岛忠事业。 投资要点： 日本家居王者NITORI。似鸟控股（Nitori Holdings）于1967年在札幌市北区创立，如今已发展成为业务覆盖日本全部都道府县、海外11个国家和地区的家具与室内装饰连锁品牌，成为北海道代表性大型企业。截至2025年4月，集团在国内外合计拥有1042家门店。海外市场扩张持续加速：2024年首次进入菲律宾、印度尼西亚、印度市场；在中国香港开设了商品阵容规模最大的全球旗舰店。NITORI集团的经营产品体系包括：家具、内饰综合零售连锁店“NITORI”为主力店，以内饰杂品为主的“DECO HOME”，经营休闲服装的“N+”和收购的老牌家居中心“岛忠”。 日本国内家具市场正进入成熟阶段。2025年在家居与室内装饰行业，跨品类、跨业态的销售竞争日趋激烈，人手不足导致人工成本高涨、原材料价格上涨等因素，使行业经营环境依然严峻。根据IMARC数据，日本家用家具市场规模在2025年达到362亿美元，预计2026-2034年CAGR为2.45%，电子商务和在线零售平台的应用日益增长，以及对新房或房屋装修需求的增加，是市场增长的主要推动力。 公司业务板块分为似鸟事业和岛忠事业。似鸟事业板块，FY2025日本国内似鸟品牌新开24家门店，DecoHome品牌新开15家门店；海外在中国台湾新开8家店、中国大陆23家、中国香港2家、韩国3家、马来西亚1家、新加坡2家、泰国5家、越南2家、菲律宾4家、印度尼西亚3家、印度1家，合计新开54家门店。岛忠事业板块，集团实施了“新生活支援活动”，对日用消耗品、宠物食品等最多1400款商品提供限时降价，带动销售表现良好。 风险提示：行业竞争风险，汇率风险，原材料价格波动等。 目录 1.投资分析..........................................................................................................41.1.盈利预测....................................................................................................41.2.相对估值....................................................................................................52.日本家居龙头企业，收入恢复增长..............................................................53.风险提示..........................................................................................................6 1.投资分析 1.1.盈利预测 1）似 鸟 事 业：我 们预 测公 司 该 业 务 板 块2026-2028年收 入 增 长 为7.0%/6.0%/5.0%，预计收入增长原因是日本经济预计将在雇佣与收入环境改善及各项政策效果的支撑下实现温和复苏，同时公司持续开设新店、推进了物流战略项目、强化营销活动。 2）岛 忠 事 业：我 们预 测 公 司该 业 务 板 块2026-2028年收 入 增 长 为7.0%/6.0%/5.0%，预计收入增长原因是公司推进自有品牌商品开发与销售强化，并在部分店铺开展旧衣物回收活动、发放优惠券等促销措施。 3）费用率：考虑到公司经营稳定，我们预计2026-2028年公司销售、一般及管理费用率为36.5%/37.0%/36.8%。 综上，预计2026-2028年公司归母净利润分别为1039.75/1058.07/1144.80亿日元。 1.2.相对估值 可比公司：我们选取家居行业重点公司顾家家居、欧派家居作为可比公司。 估值方法：由于公司主营家居产品为耐用消费品，核心产品具备高毛利率特征，盈利波动幅度可控，故选取PE能更稳定地反映公司盈利能力对应的股价合理性。 PE：参考可比公司2026年平均PE12.83X，由于公司品牌知名度产生的估值溢价，给予公司2026年15X PE，给予目标价2725.5日元，首次覆盖给予“增持”评级。 2.日本家居龙头企业，收入恢复增长 日本家居王者NITORI。似鸟控股（NitoriHoldings）于1967年在札幌市北区创立，如今已发展成为业务覆盖日本全部都道府县、海外11个国家和地区的家具与室内装饰连锁品牌，成为北海道代表性大型企业。截至2025年4月，集团在国内外合计拥有1042家门店。海外市场扩张持续加速：2024年首次进入菲律宾、印度尼西亚、印度市场；在中国香港开设了商品阵容规模最大的全球旗舰店。NITORI集团的经营产品体系包括：家具、内饰综合零售连锁店“NITORI”为主力店，以内饰杂品为主的“DECOHOME”，经营休闲服装的“N+”和收购的老牌家居中心“岛忠”。 营收规模恢复增长，业务板块分为似鸟事业和岛忠事业。公司FY2025营收规模达9288.28亿日元，同比+3.6%。公司主要业务板块为似鸟事业，FY2025收入达8096.84亿港元，占比达87.2%。 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 毛利率上升，归母净利润有所下滑。2025年公司毛利率51.0%，同比+0.6pct；归母净利润825.46亿日元，归母净利润8.9%，略有下滑。利润水平下滑系近年来日元贬值正挤压利润，同时实体店的成本正在上涨。 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 采用"门店+电商"的多元渠道布局，门店销售仍是核心收入来源。FY2025公司门店销售7882.17亿日元，占比达84.9%。FY2025似鸟品牌新开24家门店，DecoHome品牌新开15家门店；同时在海外合计新开54家门店，其中菲律宾、印度尼西亚、印度为首次进入的新市场。 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 3.风险提示 行业竞争风险：公司所处家居零售行业竞争激烈，产品同质化、价格战、渠道争夺加剧。若公司无法持续提升产品力、成本优势与品牌影响力，可能导致市场份额下滑、毛利率受压，影响长期盈利能力。 汇率风险：公司海外采购、跨境结算、海外业务占比较高，涉及多币种结算。日元汇率波动会直接影响采购成本、汇兑损益与净利润，若出现大幅波动，将对毛利率、费用及最终盈利造成不确定性影响。 原材料价格波动：公司采购生产和组装产品所需的原材料与部件时，价格会出现波动，并受到市场状况、通货膨胀、供应链短缺及全球需求等无法控制的因素影响，这些会对公司业务、财务状况、经营业绩和前景造成不利影响。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号