深度报告主业健康扎实，精研创新向星辰
——康辰药业深度报告 康辰药业（603590.SH）生物制品 证券研究报告/公司深度报告 2026年05月09日 评级：买入（首次） 分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@zts.com.cn分析师：穆奕杉执业证书编号：S0740524070001Email：muys@zts.com.cn 报告摘要 主业以苏灵筑牢围手术期止血壁垒，携密盖息布局骨质疏松治疗赛道。近年来“苏灵”在医保目录中的备注保持独有的无限制状态，区别于其他蛇毒血凝酶，我们认为其处方环节的独特地位构成其重要的市场竞争力，根据医药魔方显示的四种血凝酶的最新各地方中标价，“苏灵”的价格维持与国谈价格一致，具有更高的市场地位，由于其更高的纯度和循证医学证据，其在一个疗程中的用量更少，因此可基于整体偏低的疗程药价完成治疗。密盖息由瑞士诺华制药原研进口，是公司通过并购整合进入骨科领域的重要产品，2024年因部分省份集采导致收入阶段性下滑，公司当前正通过深化生命周期管理等措施，深挖其潜在价值，考虑到“密盖息”在鲑降钙素品种中的唯一海外原研地位，省份集采降价幅度温和，我们认为当下此部分业务已完成筑底。公司2025年总营收达9.15亿元，同比恢复性增长10.87%，考虑到苏灵销售体系转向自营、密盖息地方集采风险已释放，主业业绩行稳致远。 股价与行业-市场走势对比 研途逐光，以自研之力拓新境。1）KC1036（AXL/VEGFR2抑制剂）末线食管鳞癌POC临床数据亮眼且已推进至临床III期，同时具备联合免疫治疗线数前移至一线的潜力。据《食管癌诊疗指南（2025年版）》，食管鳞癌一线治疗在国内有多个免疫联合化疗方案，但生存获益具备提升空间，新型疗法具备联用免疫疗法的潜力，同时，针对免疫耐药人群尚缺乏有效治疗方案（针对接受过免疫治疗的二线及以上食管鳞癌患者的可选方案仅有化疗、安罗替尼、卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼，但目前安罗替尼、卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼仍未有针对二线及以上食管鳞癌的大样本临床研究数据读出，作为2A、3类推荐），二线及以上食管鳞癌尤其是免疫经治食管鳞癌的临床需求亟待满足。2）KC1086（KAT6/7抑制剂）作为全球首个进入临床的KAT6/7双靶点小分子抑制剂，在辉瑞KAT6抑制剂针对HR+乳腺癌各亚组人群mPFS亮眼的映射下，潜在出海机遇可预期。康辰药业已公开KAT6抑制剂相关专利“KAT6抑制剂化合物、药物组合物及其制备方法和应用”，其中展示了提供的化合物相较于辉瑞同靶点品种有所优化的结构，如将磺酰胺所连接的苯环替换为含氮杂环，而氮杂环在小分子药物设计中的应用有明显增加趋势，该设计为后续优化提供了更大的空间。3）ZY5301（金草片）中药创新药锋芒初显，NDA已受理。4）早期管线蓄势，差异化优势凸显，其中KC1101、KC5827分别针对抗肿瘤、减重等领域，有望陆续进入临床阶段。 相关报告 盈利预测及投资建议。我们预测公司2026-2028年有望实现营业收入10.2、11.2、13.2亿元，归母净利润1.9、2.2、2.6亿元。考虑到公司主业稳健，创新药研发管线进入兑现期，蕴含潜在出海机遇，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商业化产品收入不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；同领域竞品和新技术疗法竞争风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险;第三方数据失真的风险。 投资主题 报告亮点 报告的与众不同或创新之处。1）系统分析了公司当前创收产品导致销售波动的因素出清，叠加创新药可预见的中期内获批上市，论述了近三年公司收入保持平稳增长的确定性。2）系统分析了全球针对HR+乳腺癌在研创新药的格局和临床数据对比，从而描述公司在研的KAT6/7抑制剂KC1086的出海机遇。 投资逻辑 1.基本盘稳、现金流强：止血龙头苏灵（全球首个单组分蛇毒血凝酶）+骨质疏松密盖息双核心，2025年营收9.15亿元（+10.87%）、归母净利1.66亿元（+293.13%），毛利率 近90%， 专 利 壁 垒 稳 固 ， 现 金 牛 属 性 强 。2.创 新 管 线 进 入 兑 现 期 ：KC1036（AXL/VEGFR2抑制剂）食管鳞癌Ⅲ期推进，适应症规模庞大。KC1086（KAT6/7抑制剂）作为全球领先双靶点，在富有前景的KAT6抑制剂赛道具Best-in-class潜力。金草片（ZY5301）中药创新药已获NDA受理，即将获批。3.估值合理、成长确定性高：2026–2028年PE约29.2/25.6/21.8倍，业绩稳健+管线催化密集，从“止血龙头”向“创新药企”价值重估，弹性可观。 估值与盈利预测 我们预测公司2026-2028年有望实现营业收入10.2、11.2、13.2亿元，归母净利润1.9、2.2、2.6亿元。考虑到公司主业稳健，创新药研发管线进入兑现期，蕴含潜在出海机遇，首次覆盖，给予“买入”评级。 内容目录 一、公司简介..................................................................................................................5 1.公司概况与发展历程.............................................................................................52.公司股权结构........................................................................................................63.公司治理——资源深厚的董事团队.......................................................................64.公司经营与财务分析.............................................................................................7 二、扎实主业：独家品种血凝酶+海外原研骨质疏松用药.............................................9 三、在研管线：放眼蓝海领域，核心管线已获优异临床数据......................................12 1.KC1036：主要靶向AXL、VEGFR，有协同增效、广谱抗癌潜力....................122.自研KAT6抑制剂KC1086中美并行开发，海外同类品种已验证大单品潜力143.临床前管线新颖，提供后续发展动力...............................................................19 四、盈利预测与投资建议.............................................................................................19 风险提示.......................................................................................................................22 图表目录 图表1：公司已上市产品...............................................................................................5图表2：公司在研管线..................................................................................................5图表3：公司大股东（数据截至2026.5.8）.................................................................6图表4：公司董事介绍..................................................................................................7图表5：公司收入拆分..................................................................................................8图表6：公司成本及各项费用率...................................................................................8图表7：公司研发投入..................................................................................................8图表8：公司归母净利润...............................................................................................8图表9：止血药分类......................................................................................................9图表10：不同血凝酶在医保目录中的备注.................................................................10图表11：“苏灵”的作用机理...................................................................................10图表12：“苏灵”说明书中列示多个大型临床结果..................................................10图表13：不同蛇毒血凝酶的基本信息........................................................................10图表14：几种血凝酶疗程药价估算............................................................................10图表15：密盖息两种剂型产品的主要信息.................................................................11图表16：AXL的基本结构与下游信号通路................................................................12图表17：AXL与VEGF-A/VEGFR-2的关系.............................................................12图表18：基于各种耐药肿瘤中AXL表达情况，抑制AXL具备潜在的广谱抗癌效果13图表19：食管癌CSCO指南节选（鳞癌一线治疗）................................................13图表20：食管癌CSCO指南节选（鳞癌二线+治疗）...........................
