光期宏观金融月报202605

宏 观月报:4月 出 口 仍 有 韧 性 于 洁2 0 2 6年5月5日 4月出口仍有韧性 要点 出行方面，据交通运输部，“五一”假期全社会跨区域人员流动量预计将达15.2亿人次，日均3.04亿人次，同比增长4%，将创历史同期新高。消费方面，文化和旅游部启动全国“五一”文化和旅游消费周活动，各地将围绕踏青赏花、亲子游乐等消费热点打造应季文旅产品，举办约1.37万场次文旅消费活动，预计发放超2.84亿元消费券。据上海旅游大数据监测，“五一”假期首日全市接待游客387.27万人次，同比增长15.02%。据四川省文化和旅游厅，截至5月3日15时，全省纳入统计的923家A级景区接待游客815.48万人次，同比增长6.47%。 宏观数据方面，中国4月官方制造业PMI50.3，预期50.1，前值50.4。中国4月非制造业PMI 49.4，预期49.8，前值50.1。中国4月综合PMI50.1，前值50.5。4月制造业PMI从季节性来看通常较3月份回落，今年4月制造业PMI超预期主要是新出口订单逆季节性回升。3月是制造业旺季，4月制造业景气度会有季节性下行。历史数据显示，过去10年4月制造业PMI指数比3月平均低0.8个百分点，2022年和2023年4月PMI比3月回落了2个百分点以上。这种季节性跟分项的季节性有关，比如生产、新出口订单，在4月份有明显的回落。因为每年的一季度有抢生产、抢出口的现象，今年一季度出口大增14.7%。从出口高频数据港口集装箱吞吐量来看，4月份四周的同比增速4.7%，相较于3月份同比6.3%有所走弱，环比来看略好于3月份，表明在地缘政治不明朗的背景之下抢出口依旧在进行，4月出口相对有韧性，拉动4月新出口订单指数回升1.2个百分点至50.3。 值得关注的是价格指数持续高位运行。受近期部分大宗商品价格高位波动等因素影响，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为63.7和55.1，继续位于近年来高位。出厂价格指数-购进价格指数差值续创近两年最低水平，表明上游原材料价格涨价向下游传导不畅，企业盈利承压。油价上涨背景下，中国的产业链优势可以通过出口将上游原材料的涨价传导至下游产品，对通胀形成更广泛、有效的传导。 非制造业PMI4月份的季节性表现比较平淡，虽然没有制造业PMI回落幅度大，但是4月份通常较3月份下滑，2023年和2024年均较3月份下滑-1.8个百分点。从行业数据来看，4月份国内已进入建筑工程施工旺季，终端需求有所改善，不过总体需求表现仍较为平淡。 宏观经济数据总览 1.4月官方PMI 4月官方PMI新出口订单逆季节性回升 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 中国4月官方制造业PMI 50.3，预期50.1，前值50.4。中国4月非制造业PMI 49.4，预期49.8，前值50.1。中国4月综合PMI 50.1，前值50.5。 4月制造业PMI从季节性来看通常较3月份回落，今年4月制造业PMI超预期主要是新出口订单逆季节性回升。3月是制造业旺季，4月制造业景气度会有季节性下行。历史数据显示，过去10年4月制造业PMI指数比3月平均低0.8个百分点，2022年和2023年4月PMI比3月回落了2个百分点以上。这种季节性跟分项的季节性有关，比如生产、新出口订单，在4月份有明显的回落。因为每年的一季度有抢生产、抢出口的现象，今年一季度出口大增14.7%。从出口高频数据港口集装箱吞吐量来看，4月份四周的同比增速4.7%，相较于3月份同比6.3%有所走弱，环比来看略好于3月份，表明在地缘政治不明朗的背景之下抢出口依旧在进行，4月出口相对有韧性，拉动4月新出口订单指数回升1.2个百分点至50.3。 价格指数持续高位运行 资料来源：Wind，光大期货研究所 值得关注的是价格指数持续高位运行。受近期部分大宗商品价格高位波动等因素影响，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为63.7和55.1，继续位于近年来高位。出厂价格指数-购进价格指数差值续创近两年最低水平，表明上游原材料价格涨价向下游传导不畅，企业盈利承压。油价上涨背景下，中国的产业链优势可以通过出口将上游原材料的涨价传导至下游产品，对通胀形成更广泛、有效的传导。 出厂价格指数-购进价格指数差值续创近两年最低水平 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 建筑业景气水平回落 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 非制造业PMI4月份的季节性表现比较平淡，虽然没有制造业PMI回落幅度大，但是4月份通常较3月份下滑，2023年和2024年均较3月份下滑-1.8个百分点。从行业数据来看，4月份国内已进入建筑工程施工旺季，终端需求有所改善，不过总体需求表现仍较为平淡。 2.1-3月经济数据 工业生产增速放缓，出口交货值增速仍在增长 资料来源：Wind，光大期货研究所 -0.10产量:汽车3月份，规模以上工业增加值同比增长5.7%，环比增长0.28%。分门类看，采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业分别增长5.7%、6.0%、3.5%。3月份，全国规模以上工业企业实现出口交货值同比增长8.7%，较1-2月份加快2.4个百分点，为2024年12月份以来最高增速。 3月社零同比增长1.7%，消费温和复苏 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 3月份，社会消费品零售总额同比增长1.7%，环比增长0.14%。按消费类型分，3月份餐饮收入同比增长2.9%，高于同期商品零售额1.4个百分点。 汽车类销售额同比跌幅扩大 汽车类销售额同比连续5个月负增长，跌幅扩大，主要原因包括2025年底新能源车购置税免税政策退出引发的需求前置释放、消费意愿不足以及去年同期基数较高等。据中汽协，3月中国汽车、新能源汽车销量分别同比-0.6%、-3.6%，一季度分别累计同比-5.6%、-3.7%。1-3月，新能源汽车出口95.4万辆，同比增长1.2倍；传统燃料汽车出口127.1万辆，同比增长29.9%。 失业率小幅上行 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 固定资产投资增速平稳 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 1-3月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长1.7%；分领域看，基础设施投资（含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.9%，制造业投资增长4.1%，房地产开发投资下降11.2%。 商品房销售面积跌幅持续收窄 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 春节后部分城市房地产销售出现“小阳春”。分城市来看，一线城市二手房成交面积为2021年以来最好表现。一线城市新房、二线及三四线城市的新房和二手房销售均没有超出季节性。 一线城市中，二手房成交热度集中于北京、上海，广州和深圳放量不明显。北京和上海两地楼市在2025年底至2026年初迎来重要调整，北京聚焦放宽限购、支持多子女家庭、降低信贷门槛，上海主要是限购大幅松绑、公积金提额、房产税优惠。政策落地后，两地二手房市场活跃度明显提升，主要原因是政策“对症下药”，门槛降低释放了此前被年限卡住的购房资格（尤其是非本地户籍），公积金提额和首付下降直接降低了购房资金压力，房产税优惠减轻了长期持有成本，鼓励置换。 房地产投资新开工、竣工面积跌幅小幅收窄 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 基建投资增速回落，仍在高位 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 中央资金发力明显，公共财政投向基建领域资金增速明显改善。今年新增地方政府专项债基本持平去年，但一季度地方债发行进程快于去年。此外，2025年四季度两个5000亿增量政策的结转和今年8000亿新型政策性金融工具发行也为基建投资提供增量资金。项目方面，2025年12月，国家发改委下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划共计约2950亿元；批复或核准多个重大基础设施项目，总投资超过4000亿元。中央经济工作会议提到着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，其中控增量意味着土地供给也会面临制约，土地财政预计仍然偏弱，制约基建上行空间。 制造业投资增速连续回升 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 制造业投资增速加快。1-3月份，制造业投资同比增长4.1%，较前值加快1.0个百分点。从分项来看，铁路、船舶、航空航天及其他运输设备制造业、石油加工、炼焦及核燃料加工业增速均超过了20%。 3.其他金融经济数据 中国3月社融存量同比回落至7.9% 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 中国3月份社会融资规模增加52260亿元人民币，比上年同期少增6701亿元。金融机构人民币贷款增加29900亿元人民币，比上年同期少增6500亿元。社融和人民币贷款存量同比增速分别为7.9%、5.8%，前值为8.2%、6.1%。M1、M2同比分别为5.1%、8.5%，前值为5.9%、9.0%。 社融同比少增主要是人民币贷款和政府专项债券的拖累 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 社融同比少增主要是人民币贷款和政府专项债券的拖累，社融口径下的人民币贷款同比少增6708亿元。政府专项债券新增11622亿元，同比少增3244亿元。今年新增地方政府专项债额度基本持平去年，但一季度地方债发行进程快于去年。再加上2025年四季度两个5000亿增量政策的结转和今年8000亿元新型政策性金融工具，一季度基建投资增量资金充裕，是基建投资企稳回升的重要拉动力。 住户贷款同比少增4944亿元，企业贷款同比少增1800亿元 资料来源：Wind，光大期货研究所 人民币贷款分项来看，住户贷款同比少增4944亿元，企业贷款同比少增1800亿元。住户贷款中，与消费相关的住户短期贷款同比少增2885亿元。住户中长期贷款同比少增2094亿元，房地产相关贷款需求仍偏弱。近期房地产市场“小阳春”引发热议，我们梳理发现“小阳春“聚焦北京和上海二手房，两地楼市在2025年底至2026年初迎来重要调整，北京聚焦放宽限购、支持多子女家庭、降低信贷门槛，上海主要是限购大幅松绑、公积金提额、房产税优惠。由于此次政策出台后迎来“金三银四”销售旺季，可能存在由于“旺季透支”导致回调，后续热度持续时间值得关注。参考2024年5月、2024年9月，成交放量后再次走弱。 结构性新型政策性金融工具对企业中长期信贷需求撬动作用逐渐减弱 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 企业贷款中，短期贷款同比多增400亿元，企业中长期贷款同比连续多月多增后转为少增，同比少增2300亿元，结构性新型政策性金融工具对企业中长期信贷需求撬动作用逐渐减弱。3月PPI同比如期转正，但是上游原材料价格涨价向下游传导不畅，企业盈利承压，对居民消费也产生负向影响。预计国内货币政策仍将保持流动性充裕，呵护经济基本面。 春节长假后消费需求季节性回落，CPI环比下降0.7% 资料来源：Wind，光大期货研究所 资料来源：Wind，光大期货研究所 中国3月CPI同比上涨1.0%，预期1.2%，前值1.3%。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.1%。从环比看，春节长假后消费需求季节性回落，CPI环比下降0.7%。其中，食品价格由上月上涨1.9%转为下降2.7%，影响CPI环比下降约0.48个百分点。服务价格由上月上涨1.1%转为下降1.1%，影响CPI环比下降约0.51个百分点。国际市场原油价格大幅震荡，国内成品油价格采取临时调控措施，调控后汽油价格上涨11.1%，影响CPI环比上涨约0.31个百分点。