港股医药行业2025年报总结：港股创新药进入盈利阶段

港股创新药进入盈利阶段 西南证券研究院2026年4月 分析师：杜向阳执业证号：S1250520030002电话：021-68416017邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：王钰玮电话：021-68415819邮箱：wangyuwei@swsc.com.cn swsc.com.cn 核心观点 我们选取了164家港股医药上市公司，2025年收入总额18971亿元（+4.41%），归母净利润1089亿元（+14.92%），扣非归母净利润928亿元（+7.86%）。2025年实现归母净利润正增长的公司有91家，占比55%，57%（93/164）的公司实现收入正增长。2025年研发费用达961.39亿元，研发费用率降低约0.08pp。2025年销售费用达1829.89亿元，销售费用率基本持平。2025年管理费用达1649.68亿元，管理费用率增加约0.22pp。 关 注 港股18A医药 上 市公 司创 新品 种 落地，业 绩弹 性 逐步 释放。我 们 选取 了55家 港股18A医 药上 市公 司，2025年收 入 总额717亿元（+40.86%），归母净利润亏损107.6亿元（同比收窄55.33%）。2025年实现收入正增长的公司有30家，占比55%，64%公司实现利润正增长。2025年研发投入332.7亿元，同比+2.50%。2025年港股18A公司现金及等价物737亿元，同比+40.26%。 2026年，我们看好医药出海、脑机接口、AI医疗三大方向 •出 海 方 面：2025年 中国 创 新药出海 节 奏显 著 提速，全年BD出海 项 目数 量 达165项，较2024年 全 年增 加53项； 首付 款 超70.3亿 美元（+226.8%），总金额达1366.8亿美元（+192.2%）。约62%的分子在临床II期前BD，ADC和双抗等仍是出海热点、GLP-1R靶点新药在长效化/口服化/多靶点激动/减脂保肌等方向上仍具出海潜力。2026年出海进一步提速，根据国家药监局数据，26Q1License-out交易总额突破600亿美元，接近25年全年总额的一半，中国创新资产已成为全球医药巨头管线补充的核心标的。器械出海方面：2025年7月赛诺医疗冠脉支架获批FDAPMA进展高度提振市场信心，未来关注国内企业器械产品在美国实现PMA注册进展。 •脑机接口：2025年10月28日，中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议正式发布。具体来看，规划明确提出：1）前瞻布局未来产业，首次提出推动脑机接口等成为新经济增长点。2）多个省份陆续推出脑机接口收费标准，类似浙江、湖北已将部分项目纳入医保。3）在医疗健康领域，脑机接口主要适用于中风、四肢瘫痪、脊髓损伤、偏瘫、闭锁综合症、肌萎缩侧素硬化症、创伤性脑损伤、帕金森、抑郁症、睡眠障碍等病症。脑机接口技术的应用将主要集中在医疗康复领域，特别是帮助中风及脊髓损伤患者恢复行动能力，未来有望拓展至教育、娱乐、工业等领域。 •AI医疗：国家五部门于2025年11月联合印发《关于促进和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》，设立了清晰的近期（2027年）与远期（2030年）目标，系统规划了覆盖基层诊疗、临床决策、中医药、药物研发等8大方向24项重点应用场景。AI医疗目前已迈入技术融合与行业重构的新阶段，持续关注重点应用端的前沿进展与投资机会：1）AI健康管理；2）AI医疗信息化CDSS辅助临床决策；3）AI医学影像辅助诊断；4）AI与手术机器人的融合；5）AI基因测序；6）AI制药。 风险提示：研发不及预期风险，商业化不及预期风险，政策不及预期风险。 1港股医药行业2025年报业绩总览——全行业表现 分行业来看： 创新药（46家）：2025年收入1140亿元（+40.2%），归母净利润20亿元(+110.9%)，扣非归母净利润32亿元（+117.4%），创新药企业步入收获期，商业化能力逐步验证，收入增长，实现扭亏为盈。坚定看好创新药投资前景，差异化产品叠加优异商业化能力的企业大有可为。同时创新药出海也有望成为企业寻求估值溢价的关键破局路径。 化学制剂（19家）：2025年收入2113.9亿元（+4.5%），归母净利润351亿元（-2.6%)，扣非归母净利润314亿元（-5.7%）。随着带量采购步入深水区，政策冲击不断趋弱，行业有望迎来拐点。同时，随着创新品种放量，创新药企业有望逆势生长、脱颖而出。 CXO板块（10家）：2025年收入1074.7亿元（+16.1%），归母净利润254亿元（-32.7%)，扣非归母净利润180亿元（-45.8%）。创新药产业链景气周期向上，内需型订单显著回暖，外需型在新分子拉动下预计有持续提速潜力。 原 料 药 （7家）：2025年 收 入2914.1亿 元(+2.7%)，归 母 净 利 润109.7亿 元(+3.4%)，扣 非 归 母 净 利 润100亿 元(+8.2%）。优质公司产业能力升级，打开特色原料药长期成长空间。“原料药+制剂”一体化巩固制造优势，制剂出口加速+集采放量打开成长空间。 医疗器械（27家）：2025年收入450.6亿元（+4.9%），归母净利润31亿元（+1999.2%)，扣非归母净利润24亿元（+926.7%)。医疗器械板块细分赛道的产业趋势和投资逻辑各有不同，重点关注以下三个方向的投资机会，1）“常态化“（反腐+控费）医疗刚需下的国产替代；2）出海；3）主题投资（AI+银发经济+呼吸道相关+并购重组）。 医疗服务（30家）：2025年收入410.5亿元（-6.0%），归母净利润9.3亿元（-49.4%)，扣非归母净利润7亿元（-66.3%）。医疗服务板块中偏消费属性赛道有眼科、口腔、体检等，2025年板块整体承压，消费复苏节奏不及预期，叠加部分项目价格政策影响，行业收入利润双降。其中，眼科赛道部分偏消费项目如屈光手术等具备一定需求刚性，口腔赛道受种植牙集采政策影响承压，2025年应关注具备1）并购催化、2）业绩反转、3）业务结构转型等逻辑的个股标的。 1港股医药行业2025年报业绩总览——全行业表现 分行业来看： 中药（11家）：2025年收入1102.0亿元（-1.0%），归母净利润58.9亿元（-7.5%），扣非归母净利润53亿元（-11.6%）。板块整体业绩分化显著，头部企业展现出较强的经营韧性。看好中药三大方向：1）品牌中药。品牌OTC具有强品牌壁垒，提价具备较强的客户基础和品牌基础，能够持续释放业绩弹性；2）国企混改释放红利，高股息标的具备防御属性；3）基药目录调整及中医药支持政策带来行业发展新机会。 药店（4家）：2025年收入1101.5亿元（+21.6%），归母净利润75.2亿元（+37.9%），扣非归母净利润71亿元（+40.1%）。门诊统筹政策相关方案陆续出台，各地药店纳入门诊统筹管理进程明显加速，有望为药店带来显著客流增长，叠加线上渠道拓展，板块实现收入与利润双高增。行业竞争格局不断优化，头部企业凭借规模与供应链优势推动行业集中度进一步提升。 流通（7家）：2025年收入8652.8亿元（-0.2%），归母净利润181.3亿元（+7.7%），扣非归母净利润151亿元（-12.7%）。受带量采购政策持续影响，药品、耗材终端价格持续下降，配送业务毛利空间被压缩，行业整体收入增速放缓。但龙头企业凭借规模效应与成本控制能力，有效对冲了政策影响，板块整体利润实现修复。行业集中度持续向大中型配送商倾斜，大型医药流通企业的产业链条不断延伸，从上游来看，通过医药工业板块发力，实现“研-产-销”全产业布局；从下游产业链来看，通过自建与收购实现药店零售的快速扩张。 疫苗（3家）：2025年收入10.6亿元（-5.3%），归母净利润-1.8亿元（亏损收窄88.5%），扣非归母净利润-4亿元（亏损收窄77.2%）。重磅品种批签发延续高增长，但受行业需求节奏影响，板块收入短期略有承压，企业亏损幅度持续收窄，业绩呈现修复态势。后续仍需关注在研管线上市节奏带来的业绩催化。 1港股医药行业2025年报业绩总览——全行业表现 全行业业绩总览 我 们 选 取 了164家港 股 医 药 上 市公 司，2025年收 入 总 额18971亿元（+4.41%），归母净利润1089亿元（+14.92%），扣非归母净利润928亿元（+7.86%）。 2025年实现归母净利润正增长的公司有91家，占比55%，57%（93/164）的公司实现收入正增长。 1港股医药行业2025年报业绩总览——全行业表现 结构分化更加明显，创新药、药店、CXO等板块业绩快速增长 2025年增速领先： 收入：创新药、药店、CXO 净利润：药店、创新药、CXO 毛利率：创新药、疫苗、化学制剂 1港股医药行业2025年报业绩总览——全行业表现 全行业盈利分析：研发费用、销售费用、管理费用金额同比增长，费用率保持稳定 2025年研发费用达961.39亿元，研发费用同比增加3.22%，研发费用率降低约0.06pp。 2025年销售费用达1829.89亿元，销售费用同比增加4.76%，销售费用率微增0.03pp。 2025年管理费用达1649.68亿元，管理费用同比增加6.48%，管理费用率增加约0.17pp。 1港股医药行业2025年报业绩总览——全行业表现 化学制剂、创新药、流通板块销售费用最高，分别为581、308和302亿元； 化学制剂、创新药和流通板块管理费用最高，分别为486、365和160亿元； 创新药、化学制剂和医疗器械板块研发费用最高，分别为396、360和48亿元。 1港股医药行业2025年报业绩总览——全行业表现 2025年全行业销售费用率为9.27%（持平），管理费用率为8.64%（+0.22pp），研发费用率为4.34%（-0.08pp）。 疫苗、化学制剂、创新药三个板块销售费用率最高，分别为39.68%、27.50%、27.00%； 疫苗、创新药、医疗器械三个板块管理费用率最高，分别为69.13%、32.05%、24.30%； 疫苗、创新药、化学制剂三个板块研发费用率最高，分别为52.07%、34.75%、17.02%。 1港股医药行业2025年报业绩总览——18A表现 港股18A生物科技公司业绩表现 我们选取了55家港股18A医药上市公司，2025年收入总额717亿元，归母净利润亏损107.6亿元。2025年收入增速40.9%，归母净利润亏损收窄55.3%。2025年实现收入正增长的公司有30家，占比55%，64%公司实现利润正增长。 1港股医药行业2025年报业绩总览——18A表现 港股18A生物科技公司业绩表现 2025年研发投入332.7亿元，同比+2.50%，这反映出18A企业逐步增加核心管线的研发，将资金和资源向优先发展的管线倾斜，而将非优先级的研发管线，则是采取暂缓研发、对外授权，甚至出售的方式，减少公司的现金压力。 2025年港股18A公司现金及等价物737亿元，同比+40.26%。 1港股医药行业2025年报业绩总览——18A表现 Biotech出海渐入佳境，不断刷新交易金额 国产创新药出海渐入佳境，License-out金额持续攀升。2025年中国创药企BD出海项目数量达165项，较2024年全年增加53项；首付款超70.3亿美元（+226.8%），总金额达1366.8亿美元（+192.2%）。2026年出海进一步提速，根据国家药监局数据，26Q1License-out交易总 额突破600亿美元，接近25年全 年总额 的一半。据不完 全统计，26Q1 License-out交 易数量/首付款/交 易总额分别 达到2025年的34.4%/49.7%/37.9%。2025年以来超过130个License-out项目总交易金额超5亿美元，其中