A股生物医药行业2025三季报总结：创新药及产业链持续高景气，关注反转标的

行业研究·行业专题 医药生物 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001 证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003 证券分析师：肖婧舒0755-81982826xiaojingshu@guosen.com.cnS0980525070001联系人：贾瑞祥021-60875137jiaruixiang@guosen.com.cn 证券分析师：陈益凌021-60933167chenyiling@guosen.com.cnS0980519010002 证券分析师：凌珑021-60375401linglong@guosen.com.cnS0980525070003 证券分析师：张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cnS0980522080001 证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001 投资摘要 n财报总结：2025第三季度医药行业收入与利润表现出现边际改善，创新药及产业链持续高景气。2025年前三季度A股医药行业上市公司实现营业收入17480.2亿元，同比下降1.22%；归母净利润1355.8亿元，同比下降1.00%；创新药板块前三季度实现营业收入485.6亿元（+21.41%），归母净利润-4.6亿元（同比大幅减亏）；CXO板块前三季度实现营业收入698.7亿元（+11.66%），归母净利润163.9亿元（+56.78%）。从单三季度的情况来看，A股医药行业上市公司实现营收5831.8亿元，同比增长1.36%；归母净利润404.4亿元，同比增长3.13%，第三季度医药行业收入与利润端表现已出现边际改善。 n关注器械及药房板块的低估值反转标的。医疗器械和药房板块在三季度的业绩体现出企稳回升的边际变化。我们认为当前器械及药房板块估值已经较为充分地体现了集采、药品追溯码、美国关税等国内外政策所带来的风险，优选低估值、有亮点或有边际变化的相关标的，推荐关注：威高股份（药包材客户拓展加速，传统业务集采出清）、益丰药房（行业稳步出清利好龙头）、迈瑞医疗（2025年四季度国内收入增速有望转正）、英科医疗（海外建厂，增长有望提速）、鱼跃医疗（家用器械OTC龙头）。 n创新药及产业链持续高景气。创新药板块在三季度延续了营收端的高增长和利润端的扭亏为盈。中国创新药产业已经体现出长期向好的发展趋势，并在近年集中体现在BD交易的爆发式增长。值得注意的是，对于大部分国产创新药，对外授权通常只是全球开发的起点，合作伙伴在海外的开发进度，以及后续全球临床数据的读出可以进一步加强产品在全球市场商业化的确定性。推荐关注：康方生物、三生制药、科伦博泰生物。CXO板块25Q3整体表现亮眼，中高速增长持续，但内部呈现一定分化。CDMO在消化了新冠订单高基数后，业绩持续验证，头部企业的新签订单及在手订单同比较高增长，多肽、寡核苷酸等新兴业务增速亮眼，也为后续中短期的业绩增长奠定了良好基础，推荐关注：药明康德、药明合联、普洛药业等；临床前及临床CRO财报端依旧承压，但新签订单价格已呈现回暖趋势、新签数量恢复增长，推荐关注：昭衍新药、康龙化成等；仿制药CXO受到投融资环境影响，MAH客户大幅减少，服务价格筑底，仿制药CRO企业积极推进创新转型，寻求业务新增长点，推荐关注：阳光诺和等。 n风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 2025第三季度医药行业收入与利润表现出现边际改善 nA股医药行业2025Q1-3业绩概况：2025年前三季度A股医药行业上市公司实现营业收入17480.2亿元，同比下降1.22%；归母净利润1355.8亿元，同比下降1.00%；创新药板块前三季度 实 现 营 业 收 入4 8 5 . 6亿 元（+21.41%），归母净利润-4.6亿元（同比大幅减亏）；CXO板块前三季度 实 现 营 业 收 入6 9 8 . 7亿 元（+11.66%），归母净利润163.9亿元（+56.78%）。从单三季度的情况来看，A股医药行业上市公司实现营收5831.8亿元，同比增长1.36%；归母净利润404.4亿元，同比增长3.13%，第三季度医药行业收入与利润端表现已出现边际改善。 创新药板块 n创新药板块A股上市公司2025年前三季度实现营业收入4 8 5 . 6亿 元 （+ 2 1 . 4 1 %） ， 归 母 净 利 润- 4 . 6亿 元（+85.14%），毛利率为86.58%（+0.2pp），ROE（平均）-0.68%。25Q3实现营业收入191.7亿元（+50.66%），归母净利润13.1亿元（+155.49%）；三季度营收同比上涨主要得益于创新药产品商业化销售的快速增长、授权费用的收入及收到里程碑付款。 n创新药产品的商业化销售快速增长，主要由于重磅品种销售持续放量、医保覆盖及新适应症的拓展；同时，产品海外销售快速增长，成为板块营收增长的驱动因素之一。另一方面，百利天恒等公司产品授权带来的里程碑款项同样提供了营收增长的增量。 n随着营收端的快速增长，以及公司在管理费用、研发费用端的合理控制，单三季度板块利润大幅提升，板块前三季度的亏损逐步缩窄。 仿创结合板块 n仿创结合板块A股上市公司2025年前三季度实现营业 收 入2 4 8 0 . 9亿 元 （- 1 . 4 4 %） ， 归 母 净 利润312.6亿元（+0.50%），毛利率为56.06%（+0.1pp），ROE（平均）8.53%。25Q3实现营业收入811.8亿元（-1.04%），归母净利润94.7亿元（-2.67%）。 n仿创结合板块的公司增长的动力也大多来自创新药业务，大药企创新药收入占比仍在持续提升。仿制药业务受到受到第十批集采以及部分地方集采的影响，存在一定压力，但随着第十一批集采竞价规则优化、丙类目录的落地，进一步拓宽支付渠道，为该板块带来新的发展机会。 n2025年国家医保谈判于10月30日-11月3日在北京顺 利 开 展 ， 预 计1 2月 上 旬 公 布 新 版 医 保 目 录 ，2026年1月1日正式实施，进一步加速药品的销售放量，提升患者用药可及性。 CXO板块 nCXO板块A股上市公司2025前三季度实现营业收入698.7亿元（+11.66%），归母净利润163.9亿元（+56.78%），毛利率为40.07%（+2.3pp），ROE（平均）9.74%。25Q3实现营业收入247.5亿元（+10.03%），归母净利润51.1亿元（+47.69%） n中高速增长持续，CXO板块整体25Q3表现亮眼。但行业呈现分化：1）临床前及临床CRO财报端依旧承压，但新签订单价格已呈现回暖趋势、新签数量恢复增长；2）CDMO在消化了新冠订单高基数后，业绩持续验证，头部企业的新签订单及在手订单同比较高增长，多肽、寡核苷酸等新兴业务增速亮眼，也会后续中短期的业绩增长奠定了良好基础；3）仿制药CXO受到投融资环境影响，MAH客户大幅减少，服务价格筑底。 中药板块 n中药板块A股上市公司2025前三季度实现营业收入2548.7亿元（-3.58%），归母净利润302.6亿元（-0.85%），毛利率为41.46%（-0.5pp），ROE（平均）8.43%。25Q3实现营业收入792.4亿元（-1.02%），归母净利润74.6亿元（-5.30%）。 n中药板块25Q3基本企稳，单季度营收、利润同比略有减少。中药行业已经历经三批全国集采，与化药集采相比，其降幅温和，但进度相对缓慢，中药集采风险尚未完全出清。短中期维度，基药目录调整在即，国企改革稳步推进，建议关注基药目录调整及国企改革推进两条主线；长期维度，消费和创新是方向，建议关注“中药品牌OTC+中药创新药”两大主线及中药高股息标的 医疗器械板块 n医疗器械板块A股上市公司2025前三季度实现营业收入1776.8亿元（-2.26%），归母净利润265.9亿元（-14.05%），毛利率为48.08%（-1.6pp），ROE（平均）5.80%。25Q3实现营业收入599.6亿元（+2.28%），归母净利润79.9亿元（-5.07%）。 n医疗设备：25Q3医疗设备行业整体收入同比增长10.6%，归母净利润同比微增，扭转25H1下滑态势，业绩拐点显现，主要系招投标的持续复苏，积压需求释放，但受到集采价格竞争影响，利润端增长不明显。展望后市，随着库存出清，部分企业业绩有望稳步回升。建议关注：1）兼具“内需+出海”的医疗设备龙头企业以及有望受益于国产替代的细分龙头，如迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜等；2）AI医疗、脑机接口等领域的技术突破。 n医用耗材：25Q3收入同比略有下滑，主要受低值耗材拖累，板块盈利能力略有下降。耗材在过去三年曾受到行业合规整顿和大范围集采的负面影响，目前正在触底回升阶段，骨科、冠脉介入、神经介入等集采覆盖板块陆续走出集采拐点；电生理、神外等板块维持高景气度，加速进口替代进程；微创外科、人工关节、隐形正畸等领域加速出海。推荐关注创新属性强、进口替代空间大、集采风险出清、出海能力强的细分板块龙头，如惠泰医疗、春立医疗、英科医疗等。 n体外诊断：25Q3表现继续承压，盈利能力初步企稳。IVD行业今年受到增值税调整、DRG全面执行、检验收费降价、检验结果互认、试剂集采、行业竞争加剧等多重负面影响，国际龙头中国区业务亦大幅下滑。国产领先企业正通过完善和升级产品线推动进口替代，智能化、平台化和国际化仍是行业发展主线，建议关注行业龙头的业绩拐点和成长潜力，如迈瑞医疗、新产业、艾德生物等。 医疗服务板块 n医疗服务板块A股上市公司2025前三季度实现营业收入440.6亿元（+0.41%），归母净利润40.4亿元（-9.37%），毛利率为38.82%（-0.5pp），ROE（平均）7.85%。25Q3实现营业收入154.9亿元（-0.65%），归母净利润15.8亿元（-19.13%）。 n受到整体经济环境以及非刚需医疗需求恢复缓慢等外部因素影响，医疗服务板块2025前三季度收入同比维持稳定略有增长，毛利率及净利率均呈现下滑趋势。分不同专科来看，当前眼科、口腔等赛道价格端压力正逐步企稳，竞争格局进一步清晰，2025前三季度眼科专科手术价格情况有所好转，一级市场上眼科医院、中医馆等机构并购价格持续下行，为医疗服务行业各赛道的龙头公司带来更加稳定的内生、外延增长动力。板块上市公司积极布局AI+医疗业务，从服务质量、服务能力和范围以及医疗机构提质增效等角度，为医疗服务企业带来实质性的业绩增量和效率提升。建议关注：1）后续具备量价齐升能力的专科连锁龙头，如爱尔眼科；2）竞争格局较缓和、基本面稳定性强以及有明确AI应用赋能落地的龙头公司，如固生堂等。 生命科学上游：营收端企稳，净利润增速同比大幅转正 n生命科学上游板块A股上市公司2025前三季度实现营业收入96.6亿元（+7.96%），归母净利润8.6亿元（+32.08%），ROE（平均）2.67%。25Q3实现营业收入34.5亿元（+12.54%），归母净利润3.3亿元（+59.93%）。 n盈利能力：2025Q1-3板块整体毛利率为49.50%（+3.4pp），净利率为8.90%（同比+1.6pp）。 n费用率：2025Q1-3销售/管理/研发/财务费用率分别 为1 4 . 9 % / 1 2 . 0 % / 11 . 1 % / 0 . 3 %， 分 别 同 比+0.4pp/+0.1pp/-0.6pp/+0.7pp，销售、管理费用率同比略有所提升，预计主要由于人员团队规模扩张，及加强客户覆盖导致销售投入增加。 生命科学上游：海外市场需求复苏，静待行业景气度拐点 n海外：对2025全年收