2026年一季报点评高质高增，再超预期

乳制品2026年04月28日 新乳业（002946）2026年一季报点评 强推（维持）目标价：23元当前价：18.59元 高质高增，再超预期 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2026年一季报。26Q1实现营收28.43亿元，同比+8.31%；归母净利润1.86亿元，同比+39.89%；扣非归母净利润1.91亿元，同比+35.73%。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 评论： ❖26Q1常低温均亮眼、DTC渠道增速更优。26Q1回款同比+9.7%，增速快于营收，增长质地较优。分产品看，预计26Q1低温双位数增长、常温中高个位数增长，且唯品实现双位数高增（主要为自有品牌拉动，代工相对平稳），活润在轻食瓶等拉动下增速更优，且整体新品占比维持双位数高位。分渠道看，26Q1 D2C渠道实现双位数增长，电商增速领跑但毛利率提升明显，订奶入户、形象店亦有较好增长，渠道结构亦明显优化。 证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 ❖结构优化主导、减值收敛增厚，盈利提升再超预期。26Q1毛利率为29.97%，同比+0.47pct，主要是产品/渠道结构持续提升；26Q1销售/管理/研发/财务费用率为17.13%/3.45%/0.32%/0.68%，同比+0.12/-0.08/-0.14/+0.01pcts，系列费率基本平稳。同时，26Q1资产减值损失（25Q1处置固定资产等）、资产处置收益（主要为淘汰牛只）同步收缩，占营收比重分别+0.45/+0.34pct，进一步增厚业绩，26Q1净利率为6.73%，同比+1.49pcts，盈利提升再超预期。 联系人：寸特彬邮箱：cuntebin@hcyjs.com 公司基本数据 ❖新品反馈积极、新渠道多点开花，高质量增长可看更长远。此前市场担心随着原奶价格企稳回升、山姆渠道基数走高，公司营收增长及盈利提升或面临一定压力。实际上，25年以来成本红利持续收窄，但公司品类结构强势拉升驱动盈利提升逆势加速。且从未来增长驱动看：一是品类维度，常温夏进基地市场修复、陕西等区域拓展成效显著，有望步入良性通道；低温持续强化推新，活润、初心均有重点产品上市；二是渠道维度，山姆渠道3月芭乐恢复上架后成为山姆酸奶TOP3，且原定为季节性的玫瑰酒酿也仍在销售，产品力充分验证，后续有望持续上新，也有望强化灯塔效应；即时零售渠道前期探索成效显现，26Q1对整体营收已有明显拉动作用，预计随规模效应释放盈利能力有望明显改善；此外，盒马/量贩零食/特渠等新兴渠道增速均快于整体，增长动能充足，高质量增长可看更长远 总股本(万股)86,067.72已上市流通股(万股)85,070.60总市值(亿元)160.00流通市值(亿元)158.15资产负债率(%)55.29每股净资产(元)4.4412个月内最高/最低价21.35/16.22 ❖投资建议：经营能力充分验证，高质量增长可看更长远，重申“强推”评级。考虑公司一季度业绩增长在超预期，我们上修26-28年业绩预测至9.1/10.5/12.0亿元（原预测为8.7/10.0/11.5亿元），对应PE为18/15/13倍。考虑23年以来公司盈利提升持续超预期兑现，优秀的组织管理能力充分验证，在不确定性的环境中更显稀缺，维持目标价23元，对应26年PE约22倍，重申“强推”评级！ ❖风险提示：新品/新渠道拓展不及预期、原奶价格大幅波动、行业竞争加剧等。 相关研究报告 《新乳业（002946）2025年报点评：经营逆势提速，交出优质答卷》2026-03-23《新乳业（002946）跟踪分析报告：25Q4有望提 速，盈利提升再看三年》2026-01-19《新乳业（002946）2025年三季报点评：低温强势拉动，盈利高质提升》2025-10-30 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和21世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025年获新财富最佳分析师评选第二名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 高级分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所，5年消费行业研究经验。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，7年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，17年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2025年，获得新财富最佳分析师八届第一，三届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 本报告涉及股票新乳业（002946），根据深圳证券交易所股票上市规则，本公司与上市公司存在关联关系。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所