交付和降价导致业绩短期承压，特高压26年有望放量

许继电气（000400.SZ）电网设备 2026年04月27日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：曾彪执业证书编号：S0740522020001Email：zengbiao@zts.com.cn分析师：徐梦超执业证书编号：S0740525020001Email：xumc@zts.com.cn 投资要点 总股本(百万股)1,018.62流通股本(百万股)1,011.70市价(元)25.80市值(百万元)26,280.45流通市值(百万元)26,101.89 事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年全年，公司实现营业收入149.92亿元，同比下降12.27%；归母净利润11.67亿元，同比增长4.50%；扣非归母净利润11.22亿元，同比增长5.64%。2026年一季度，公司实现营业收入23.78亿元，同比增长1.26%；归母净利润1.11亿元，同比下降46.50%， 营收系主动压缩，Q1业绩承压。2025年，公司实现营收149.92亿元，同比下降12.27%，主要原因系EPC类业务压缩、特高压交付节奏等；归母净利润11.67亿元，同比增长4.50%，全年实现稳健增长。其中，25Q4，公司实现营业收入55.38亿元，同比下降26.19%；归母净利润2.66亿元，同比增长19.59%；扣非归母净利润2.45亿元，同比增长23.84%。26Q1，公司实现营业收入23.78亿元，同比增长1.26%；归母净利润1.11亿元，同比下降46.50%；扣非归母净利润1.07亿元，同比下降47.26%，Q1业绩承压主要系部分产品受市场价格下降导致毛利率降低。 股价与行业-市场走势对比 2025年盈利能力总体提升，26Q1盈利能力波动。2025年，公司销售毛利率23.36%，同比提升2.59pct；销售净利率8.75%，同比提升1.19pct。26Q1，公司销售毛利率19.01%，同降4.46pct；销售净利率5.32%，同降4.74pct；盈利能力短期承压，主要系部分产品价格下降。2025年，公司期间费用率14.02%，同比提升1.48pct；26Q1，公司期间费用率13.27%，同比提升0.20pct。 直流输电业务交付节奏偏慢，海外业务高增，总体订单高增。2025年，直流输电业务实现营收10.18亿元，同比下降29.47%，主要系特高压直流项目交付节奏影响，公司换流阀系列产品市场份额保持稳定，基于IGCT器件的换流阀在灵宝换流站应用，直流控保中标国网蒙西-京津冀工程。2025年，公司海外业务实现营收5.37亿元，同比增长73.37%，毛利率26.91%，同比增长5.46pct，海外业务进展迅速。2025年末合同负债22.42亿元，同比增长30.85%；26Q1末进一步升至25.79亿元，同比增长18.98%，创近年新高，在手订单充沛，未来业绩可期。 相关报告 1、《业绩总体符合预期，“调结构+提 两 效”增 强 长 期 发 展 动 力 》2025-09-06 2、《业绩总体符合预期，“调结构+提 两 效”增 强 长 期 发 展 动 力 》2025-04-20 盈利预测及投资建议：未来，特高压工程建设有望持续，柔性直流技术有望高速发展，电力设备出海景气度有望回升。另一方面，国内配网和电表行业短期承压、特高压项目交付存在不确定性，我们下调公司2026-2027年归母净利润至14.04/16.39（前值17.26/21.35）亿元，同比增长20.32%/16.72%,预计公司2028年实现归母净利润18.15亿元，同比增长10.76%,对应PE分别为19/16/14倍。维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期；特高压规划和建设不及预期；技术路线变更风险；原材料波动的风险；竞争加剧的风险；研报使用数据更新不及时风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。