大单品驱动电商高增，盈利水平持续提升

水星家纺（603365.SH）服装家纺 2026年04月27日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：吴思涵执业证书编号：S0740523090002Email：wush@zts.com.cn 总股本(百万股)262.50流通股本(百万股)259.80市价(元)22.85市值(百万元)5,998.04流通市值(百万元)5,936.48 报告摘要 公司发布2025年年报，全年实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为45.28/4.07/3.54亿，同比+8%/+11%/+6.3%。全年毛利率44.95%，同比+3.55pct；归母净利率8.98%，同比+0.24pct。其中销售费用率为28%，同比+3.56pct。Q4单季度实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为15.53/1.75/1.7亿，同比+2.8%/+11.2%/+14%。Q4收入增速环比放缓主要由于24年同期高基数，产品结构优化下公司毛利率显著提升；费用端为配合大单品战略，公司加大营销投入，但随着经营杠杆逐步释放，Q3、Q4利润增速大幅超越收入增速。 大单品战略驱动增长，毛利率显著提升。公司以睡眠研究为核心，在功能纤维、温湿调控、抗菌防敏、人体工学、助眠科技方向形成系统化科技输出，成功打造大单品系列形成爆款群持续破圈。大单品不仅自身放量，更以点带面拉动品类增长：雪糕被历经6年迭代升级，系列产品覆盖梯度价格带，带动夏被品类增长；人体工学枕带动枕芯品类全年收入增速高达34.92%；闪睡被、泡芙鹅绒被等爆品带动被芯品类全年收入增长7.89%。此外，2025年枕芯/被芯品类毛利率提升4.94/4.12个百分点。 相关报告 线上渠道领跑行业，线下渠道体验升级。线上渠道作为核心增长引擎，全年收入达26.54亿元（+15.47%），占比达到58.6%，全平台稳居家纺品类头部位置。线下加盟和直营渠道全年收入分别同比下降3.32%/10.76%，以团购为主的其他渠道表现亮眼，全年收入同比增长25.30%。公司通过打造标杆门店、推动终端从产品售卖向体验服务转型，加深品牌影响力。 1、《大单品投放效果显现，Q3盈利能力改善》2025-10-302、《大单品战略成效显著，加强营销销售费率提升》2025-08-293、《电商渠道盈利优化，持续受益家纺补贴》2025-05-01 期末公司存货9.99亿元（-1.34%），同期存货周转天数+0.6天至145.21天，应收账款天数-4.9天至22.35天。经营现金流5.32亿元，同比+3.2%。期末货币资金达8.74亿元，同比-2.2%。公司期末拟每10股派发现金股利8元，分红总额2.07亿元，全年分红率达63.62%。 26Q1业绩稳健增长，盈利能力持续提升。2026Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为9.79/1.05/0.89亿，同比+5.7%/+17.1%/+16.4%，净利润增速显著高于营收增速。2026Q1毛利率46.29%，同比+2.39pct；归母净利率10.74%，同比+1.04pct。其中销售费用率为28.22%，同比+1.82pct。分渠道看，26Q1电商渠道延续了强劲势头，预计实现双位数增长；线下收入有所下滑，但公司将通过门店形象焕新、增设科技专区、匹配品宣活动等方式持续赋能终端。 盈利预测及投资建议：公司以科技赋能产品，逐步从传统家纺品牌想科技睡眠专家转型。大单品战略不仅驱动了收入的稳健增长，同时持续优化盈利能力。线上渠道的领先优势和线下渠道的复苏迹象共同构筑了稳固的增长基础。2026年公司有望延续量价齐升的良好态势，市场份额和盈利能力仍有较大提升空间。我们预计26/27/28年归母净利润分别为4.6/5.0/5.5亿（26/27预测前值为4.4/4.9亿），维持“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期；加盟业务不及预期；直营业务拓展不及预期；电商增速及毛利率不及预期。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。