核心观点：公司业绩稳健企稳回升，2025年营收53.59亿（-6.58%），归母净利润5.06亿（+0.53%），扣非归母净利润3.56亿（+48.22%）。单Q4营收18.94亿（+10.26%），归母净利润2.34亿（+164.87%）。2026Q1营收11.18亿（+17.84%），归母净利润0.66亿（+132.76%），扣非归母净利润0.41亿（+94.81%），非经常利润主要来自政府补助。
分品牌看：主品牌薇诺娜营收44.3亿（-9.7%），核心大单品特护霜、防晒乳等依旧强势；薇诺娜宝贝品牌营收2.35亿（+17.0%）；瑷科缦营收1.29亿（+115.1%）。新合作的初普品牌在高端家用射频美容仪市场排名从TOP15跃升至TOP5。
分渠道看：2025年线上渠道收入39.51亿（+1.0%），占比提升至74.1%。其中抖音系平台收入9.70亿（+17.3%），阿里系平台收入微降0.7%，京东系平台收入下降16.1%。线下渠道收入9.18亿（-27.91%），OMO渠道收入4.63亿（-11.20%）。
2026Q1预计：主品牌薇诺娜收入端双位数增长，薇诺娜宝贝和瑷科缦实现翻倍以上增长。抖音渠道仍为核心增长驱动，预计Q1增长40-50%，占比不到30%。线下渠道持续下滑承压。
费用端管控成效显著，盈利能力大幅提升。2025年毛利率74.46%（+0.72pct），净利率9.44%（+0.67pct）。主要得益于线上渠道结构优化，货架电商销售毛利率同比提升2.70pct。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别同比-0.06/+0.30/-0.72pct。2026Q1毛利率73.35%（-4.12pct），销售/管理/研发费用率分别为53.03%/9.48%/3.11%，同比分别-3.01/-2.96/-2.99pct，费用率随收入增加均下行。
投资建议：公司业绩企稳回升，营收与利润共振增长。主品牌巩固敏感肌赛道龙头地位，高端抗老品牌瑷科缦跻身亿元阵营，婴童功效护肤品牌稳居行业前列，初普美容仪市场排名快速提升，形成“功效护肤+美容仪”高端协同效应。预计2026-2027年归母净利润6.49/7.34亿，对应PE分别为25/22x，维持“优于大市”评级。
风险提示：宏观环境风险，新品销量不及预期，行业竞争加剧。
