“三新”变革与提名困局-美国参议院沃什提名听证会点评

——美国参议院沃什提名听证会点评 美东时间4月21日，美联储主席提名人凯文·沃什（Kevin Warsh）出席参议院银行委员会提名听证会，就美联储全方位改革路径作出系统阐述，明确提出了“三新”变革框架：新通胀框架、新政策工具与新沟通方式。 尽管沃什清晰传递了改革愿景，但仍面临参议院银行委员会的多重质疑，主要集中在三个层面。一是美联储独立性，议员质疑沃什将屈从于特朗普的降息诉求。二是个人资质与观点，包括其关于AI革命可提升生产率、抑制通胀并创造降息空间的判断，以及其在2007年次级贷款风险问题上的辩护立场。三是关于对鲍威尔的司法调查，两名共和党参议员明确拒绝在结束对鲍威尔调查前投出赞成票。 前瞻地看，沃什能否顺利就任美联储主席仍然面临不确定性。特朗普仍需作出妥协以推动沃什就职进程。特朗普必须结束对鲍威尔的司法调查，否则难以争取到银行委员会多数票。 一、政策主张：“三新”变革 沃什在参议院听证会上明确指出，美联储在2021-2022年间犯下“致命性政策失误”，直接导致通胀失控，其负面影响持续至今，亟需启动“制度性变革”以扭转局面。基于这一判断，沃什提出通过“三新”框架对美联储实施全方位改革，但在场参议员给出的反馈并不积极。 一是新通胀框架，建立以“截尾均值”为核心的全新通胀衡量标准以更精准地测度通胀潜在趋势，同时重视AI技术的“去通胀”效应，其中隐含的降息倾向引发在场部分参议员警惕。共和党参议员肯尼迪明确提出警示，认为“AI提升生产率并创造降息空间”说法可能只是华尔街为炒作资本市场而构建的叙事，缺乏实质支撑。 以截尾均值PCE通胀为标准，美国通胀已经非常接近美联储目标水平，但美联储关注的其它通胀指标仍显著高于目标。达拉斯联储截尾PCE通胀剔除波动率位于后24%及前31%分项，仅测度中间45%分项，以更好捕捉 中长期通胀趋势。2026年2月，12个月截尾均值PCE通胀2.3%，6个月截尾均值PCE通胀2.0%，基本回落至美联储目标水平（2%）。然而，美联储关注的其它通胀指标均显著高于目标：总PCE通胀达到3.0%，核心PCE通胀达到2.8%，5年期盈亏平衡通胀率（长期通胀预期）达到2.5%。 沃什再次重申AI革命有望在长期提升生产率并压低通胀水平。AI革命驱动美国迈向金发女郎经济，生产率大幅提升令高增长与低通胀有望共存，为美联储降息创造空间。美国劳动生产率长期领跑西方发达经济体，并在2022Q4 ChatGPT问世后加速扩张，2022Q4-2025Q4累计增长8.4%，显著高于趋势水平；而英、德同期劳动生产率增长停滞。 二是新政策工具，重申对美联储扩表的批判立场，主张全面回归“小央行”路线，但多数在场参议员并不关注包含复杂技术细节的政策框架。 沃什阐述了长期以来的缩表主张并批判了过去十余年的错误路线。综合历史公开表态看，沃什认为无序扩表存在两大副作用。首先是推升通胀。数据显示，二战后美国两轮大通胀均与美联储深度介入财政相关：1974年美联储持债占比达30.6%的峰值，对应大滞胀；2021年该比重为26.8%，对应疫情后高通胀。其次是加剧不平等。美联储资产购买计划将资本从国内实体经济转向金融资产，造成错配，令经济长期处于“资产通胀、实体通缩”状态，进一步拉大美国财富差距。 此外，沃什主张美联储收缩职权范围专注于稳通胀这一核心本职。次贷危机后，美联储大幅扩表并扩大职权范围，甚至介入环保等无关领域，严重削弱了对通胀的管控能力。他在听证会上强调，美联储已经在越界扩权的过程中迷失方向，并过度涉足政治。 三是新沟通方式，对内优化议息会议机制、对外减少前瞻指引。 对内，沃什主张推动美联储议息会议回归“真实讨论”本质。摒弃流于形式的流程化表述，强化委员间不同观点的交锋与融合。 对外，沃什主张美联储减少发声及预期管理。次贷危机以来，美联储议息会议、前瞻指引及官员表态成为左右市场走势的关键变量。一方面，市场对美联储的关注超越了对经济数据的关注，导致市场信号扭曲。另一 方面，美联储前瞻指引与现实情况的背离往往导致公信力损失。沃什呼吁美联储在经济非特殊时期保持安静，建立基于规则的透明，让市场根据规则进行交易，而非依赖美联储官员的口头指引。这可能导致金融市场的波动性上升。 二、参议院质询：三大焦点 首先是美联储独立性。尽管沃什在听证会上多次重申将坚决维护美联储独立性，但其承诺仍受到参议院议员的广泛质疑。民主党参议员沃伦言辞尖锐，认为沃什将沦为特朗普“华尔街优先”议程的橡皮图章，反复追问沃什是否承认特朗普在2020年大选中败选。民主党参议员里德与奥索布鲁克斯均聚焦货币政策独立性，质问沃什未来是否会迎合特朗普的降息诉求。沃什回应称，历任总统均有降息偏好，而美联储的决策关键在于自身坚守职责并保持独立。但其回答仍被批评为责任泛化，未能明确对美联储独立性的坚守。 其次是沃什的专业履职能力。民主党参议员马斯托在听证会上宣读了沃什2007年为次级贷款进行辩护的公开发言，强调当时沃什未能察觉潜在的系统性金融风险，并在此基础上进一步质疑其关于当前美联储积弊的研判。对此，沃什辩解称其当时同样呼吁加强对房利美、房地美的监管，强调次级贷款问题只是当时整个金融市场定价扭曲的其中一环，并非其对整体风险状况一无所知。 最后是现任美联储主席鲍威尔的司法调查。共和党参议员蒂丽斯在该问题上立场强硬，明确表示尽管认可沃什的候选人资质，但在鲍威尔的调查未被撤销前不会投出赞成票。蒂丽斯通过一组幻灯片详细阐述了美联储大楼翻修预算的合理性，认为当前针对鲍威尔的刑事调查缺乏公正性，不应成为阻碍沃什提名的理由。共和党参议员图恩明确表态支持蒂丽斯，同样标识将赞成票与撤销鲍威尔调查绑定。与此同时，多位民主党参议员还就特朗普试图解雇美联储理事库克问题质问沃什立场。沃什回应称案件尚在审理、不便置评，引发进一步的批评。 三、前瞻：理性妥协 前瞻地看，沃什提名推进与政策愿景落地均面临较强约束，特朗普与沃什或不得不做出一定妥协。 考虑到民主党参议员的普遍对抗姿态，特朗普政府大概率将撤销对鲍威尔的司法调查，以此换取蒂丽斯、图恩两位共和党参议员的关键支持。参议院银行委员会包括12位共和党人和11为民主党人。从听证会表态看，民主党参议员普遍持强硬立场，支持概率极低；而共和党参议员蒂丽斯与图恩虽认可沃什的候选人资质，但已明确将赞成票与撤销鲍威尔司法调查绑定，成为沃什提名通过的关键。加之鲍威尔已明确表态，在调查以透明方式结束前无意离任美联储理事（其理事任期将持续至2028年1月底），特朗普若想推动沃什提名顺利通过、以及鲍威尔离开美联储，撤销对鲍威尔的司法调查是唯一可行的选项。 从沃什政策主张看，结合美国宏观形势分析，沃什主张的“缩表与降息并行”愿景或难以实现，未来或不得不在特朗普的宽松政策诉求与美联储独立性之间寻求“脆弱平衡”。财政方面，中期选举与战争相关需求或推动美国财政维持强扩张，2027财年国防部预算提案已增至$1.5万亿美元，陡峭上行50%，美联储难以大规模减持中长期美债。楼市方面，房贷利率居高不下已成为制约美国居民住房可负担性的核心约束，并使房地产市场对利率变化高度敏感，制约美联储减持抵押支持证券（MBS）。通胀方面，沃什认为AI革命将在长期提升生产率并压低通胀水平，进而为降息创造空间，但当前油价上行与AI扩张正在供需两端同步形成通胀压力，制约美联储降息空间。 （作者：谭卓王天程） 资料来源：Macrobond，招商银行研究院 资料来源：Macrobond，招商银行研究院 资料来源：Macrobond，招商银行研究院 资料来源：Macrobond，招商银行研究院 资料来源：Macrobond，招商银行研究院 资料来源：Macrobond，招商银行研究院 资料来源：招商银行研究院 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称“本公司”）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经招商银行书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“招商银行研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 未经招商银行事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 招商银行版权所有，保留一切权利。 招商银行研究院 地址深圳市福田区深南大道7088号招商银行大厦16F（518040）电话0755-22699002邮箱zsyhyjy@cmbchina.com 更多资讯请关注招商银行研究微信公众号