行业研究公司研究宏观策略财报招股书会议纪要 Token 低空经济十五五 AIGC 大模型

Q1业绩超预期，毛利率持续较快提升

2026-04-23 华西证券杨建江

2025年公司业绩符合市场预期，收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为48.39/5.20/4.61/10.07亿元，同比增长6.13%/20.10%/14.27%/18.92%。非经常性损益主要为政府补助0.34亿元，同比增长17.24%。经营现金流高于归母净利主要由于应收减少和应付增加。25Q4收入/归母净利/扣非净利同比增长7%/5%/1%。

公司拟每10股派发现金红利4.2元，叠加中期派息每10股派发现金红利2元，分红率为99.8%，股息率为6%。2026Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为11.58/1.48/1.37亿元，同比增长5.87%/30.54%/29.31%，业绩超市场预期，净利增速高于收入主要由于毛利率提升。

分析判断：

线上增长靓丽，加盟大幅改善至近乎持平，直营和加盟店效均提升；美国家具业务微幅减亏。
分渠道来看，25年线上/直营/加盟/其他收入分别为17.47/4.27/14.34/4.60亿元，同比增长26.40%/6.44%/-0.98%/-9.03%，线上收入占比提升至36%。25年直营/加盟店数分别为375/2036家，25年直营/加盟净开-36/-191家，同比增长-9%/-9%，推算直营店效/加盟单店出货（114/70万元）同比提升16%/8%。2025年美国家具业务收入7.71亿元，同比下降6.27%；净亏损2652万，24年为亏损2871万元。
线上毛利率大幅提升，25年净利率增幅低于毛利率主要由于管理费用率及所得税率提升，26Q1净利率增幅低于毛利率主要由于销售费用率提升。（1）25年公司毛利率为50.53%，同比增长2.52PCT，其中线上/直营/加盟/其他/美国毛利率分别为57.49%/69.84%/48.04%/45.33%/31.76%，同比提升4.17/2.29/-0.80/-2.72/3.69PCT。25Q4/26Q1毛利率为56.64%/49.58%，同比提升3.6/3.6PCT，延续了自25Q3以来毛利率提升3.8PCT的趋势。（2）25年净利率为10.74%，同比提升1.3PCT，增幅低于毛利率增幅主要由于管理费用率提升1PCT、所得税/收入提升1.1PCT，但信用减值损失冲回、同比增加0.53亿元。26Q1净利率为12.75%，同比提高2.5PCT，增幅低于毛利率增幅主要由于销售费用率提升2.3PCT。
存货健康。25年末存货为10.94亿元，同比增长0.64%，存货周转天数164天、同比减少21天。应收账款为2.19亿元、同比下降34%，应收账款周转天数为21天、同比减少10天。应付账款为5.57亿元，同比增长33%，应付账款周转天数为73天，同比减少4天。26Q1存货周转天数为171天，同比增加14天，环比增加7天，应收账款周转天数为18天，同比减少8天，环比减少3天。

投资建议：

在亚朵对深睡枕等大单品进行消费者教育、带动渗透率提升的背景下，线上有望持续维持较快增长，预计全年收入有望维持双位数增长。公司24、25年持续推出深睡枕、无痕安睡床笠等大单品，并持续深耕超柔无边鹅绒被系列及超柔U易套套件系列等大单品。
公司毛利率持续3个季度较快提升，未来有望持续。
美国家具业务预计亏损有望收窄。

考虑线上增速、利润率改善好于预期，调整26/27年收入预测50.34/52.73至52.58/56.71亿元，新增28年收入预测为60.23亿元，调整26/27年归母净利预测5.79/6.30至6.37/7.25亿元，新增28年归母净利预测7.79亿元，对应调整26/27年EPS预测0.69/0.76至0.76/0.87元，新增28年EPS预测0.93元，对应2026年4月22日收盘价10.58元对应26/27/28PE为14.53/13.10/12.05X，维持“买入”评级。

风险提示：销售不及预期；线上增速放缓；莱克星顿受美国地产市场影响；系统性风险。

2025年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为48.39/5.20/4.61/10.07亿元，同比增长6.13%/20.10%/14.27%/18.92%，业绩符合市场预期；非经常性损益主要为政府补助0.34亿元，同比增长17.24%。经营现金流高于归母净利主要由于应收减少和应付增加。25Q4收入/归母净利/扣非净利同比增长7%/5%/1%。公司拟每10股派发现金红利4.2元，叠加中期派息每10股派发现金红利2元，分红率为99.8%，股息率为6%。 2026Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为11.58/1.48/1.37亿元、同比增长5.87%/30.54%/29.31%，业绩超市场预期、净利增速高于收入主要由于毛利率提升。分析判断: 线上增长靓丽，加盟大幅改善至近乎持平，直营和加盟店效均提升；美国家具业务微幅减亏。分渠道来看，25年线上/直营/加盟/其他收入分别为17.47/4.27/14.34/4.60亿元、同比增长26.40%/6.44%/-0.98%/-9.03%，线上收入占比提升至36%。25年直营/加盟店数分别为375/2036家，25年直营/加盟净开-36/-191家，同比增长-9%/-9%，推算直营店效/加盟单店出货（114/70万元）同比提升16%/8%。2025年美国家具业务收入7.71亿元，同比下降6.27%；净亏损2652万，24年为亏损2871万元。线上毛利率大幅提升，25年净利率增幅低于毛利率主要由于管理费用率及所得税率提升，26Q1净利率增幅低于毛利率主要由于销售费用率提升。（1）25年公司毛利率为50.53%、同比增长2.52PCT，其中线上/直营/加盟/其他/美国毛利率分别为57.49%/69.84%/48.04%/45.33%/31.76%、同比提升4.17/2.29/-0.80/-2.72/3.69PCT。25Q4/26Q1毛利率为56.64%/49.58%，同比提升3.6/3.6PCT，延续了自25Q3以来毛利率提升3.8PCT的趋势。（2）25年净利率为10.74%、同比提升1.3PCT，增幅低于毛利率增幅主要由于管理费用率提升1PCT、所得税/收入提升1.1PCT，但信用减值损失冲回、同比增加0.53亿元。26Q1净利率为12.75%、同比提高2.5PCT，增幅低于毛利率增幅主要由于销售费用率提升2.3PCT。存货健康。25年末存货为10.94亿元，同比增长0.64%，存货周转天数164天、同比减少21天。应收账款为2.19亿元、同比下降34%，应收账款周转天数为21天、同比减少10天。应付账款为5.57亿元，同比增长33%，应付账款周转天数为73天，同比减少4天。26Q1存货周转天数为171天，同比增加14天，环比增加7天，应收账款周转天数为18天，同比减少8天，环比减少3天。投资建议：我们分析，（1）在亚朵对深睡枕等大单品进行消费者教育、带动渗透率提升的背景下，线上有望持续维持较快增长，我们预计全年收入有望维持双位数增长。公司24、25年持续推出深睡枕、无痕安睡床笠等大单品，并持续深耕超柔无边鹅绒被系列及超柔U易套套件系列等大单品。（2）公司毛利率持续3个季度较快提升，未来有望持续。（3）美国家具业务我们预计亏损有望收窄。考虑线上增速、利润率改善好于预期，调整26/27年收入预测50.34/52.73至52.58/56.71亿元，新增28年收入预测为60.23亿元，调整26/27年归母净利预测5.79/6.30至6.37/7.25亿元，新增28年归母净利预测7.79亿元，对应调整26/27年EPS预测0.69/0.76至0.76/0.87元，新增28年EPS预测0.93元，对应2026年4月22日收盘价10.58元对应26/27/28PE为14.53/13.10/12.05X，维持“买入”评级。风险提示销售不及预期；线上增速放缓；莱克星顿受美国地产市场影响；系统性风险。 [ Table_Author]分析师：唐爽爽邮箱：tangss@hx168.com.cnSAC NO：S1120519090002联系电话：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。评级说明华西证券研究所：地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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