债券策略周报20260419：债券利率还有空间吗

债券利率还有空间吗 glmszqdatemark2026年04月19日 债市观点及组合策略推荐 从利率节奏来看，随着整体收益率曲线的继续下行，在当前资金水平下，我们认为中短端位置的定价逐渐合理，而长端位置还有压平曲线的空间。 对于短端利率来说，考虑市场对于央行当前降息预期不强，而且在名义增速走高的背景下，央行继续降低OMO利率的必要性不高。因此定价合理的短端利率进一步下行变贵的难度较大，后续更大概率跟随资金利率变化。另外，资金利率短时间也很难出现大幅收敛，尽管央行此前小幅回笼资金，但规模不大，而且存单及短债利率虽然较低，但长端利率稍高，市场的利率风险不大，在配合政府债发行，呵护经济及市场的背景下，资金利率很难明显收敛。根据历史经验，在央行不主动收敛资金的情况下，短端利率不会出现快速大幅上行，更多是低位震荡走势。故预计短端利率会保持低位震荡，整体跟随后续资金利率变化。 分析师徐亮执业证书：S0590525110037邮箱：xliang@glms.com.cn 相关研究 1．转债周策略20260418：哪些可转债基金的组合弹性较强-2026/04/182．流动性跟踪与地方债策略专题：央行地量公开市场操作或意在“削峰填谷”-2026/04/143．固收量化周报20260413：利率综合模型转多-2026/04/134．海外利率周报20260412：停火与通胀拉锯，美债收益率小幅下行-2026/04/135．信用债周策略20260413：中小银行二永债发行展望和投资思路-2026/04/13 对于长端利率来说，在短端和资金利率保持低位的情况下，如果长端利率的利空因素不明显，其下行压平曲线的现象或会继续维持。虽然美伊冲突反复，但油价上涨动能减弱，利空因素消退使得长债行情回暖；同时，市场也担忧后续内需和外需的持续性，但即使市场认为后续需求不足会使得30年利率明显下行，也需要在观察到数据验证后。而在此之前，较低的资金和短端利率会继续带动长端利率小幅下行，10年利率空间相对小一些，30年国债利率有望回到2.2-2.25%区间波动。而如果后续政府债发行较多时，隔夜资金利率回到1.3-1.4%区间，则需要关注债市波动风险。 债券择券思路及个券关注 综合来说，有五种择券思路：1.参与短期高频交易可以关注25T6、250220。2.赔率角度，关注50年国债25T3和250021；也可以考虑260205，TL2609。3.底仓配置角度可以继续关注15年国开210220和20年地方债。4.10年国债可以关注260005。5.中长国开可以关注240215，250205。 浮息债方面，考虑短端利率下行难度在加大，而DR007浮息债预期资金利率均较高，相对固息债偏贵，因此建议货币基金仅关注期限接近1Y或者更低的浮息债，例如25农发清发09等。 国债期货方面 从单边维度来看，当前期货合约IRR有所上行，但1.3-1.4%左右的水平依然处于合理范围内，期货做空套保的超额价值不高，仅适用于担心短期利率上行的情况；而从做多角度，主力2606合约的优势在于流动性较好，相对现券的超额也没有前几周高，另外可以关注相对便宜的TL2609合约。 从曲线交易来看，随着短端下行空间逐步减少，在资金利率始终维持低位的情况下，可以继续关注长端利率压平曲线策略。 风险提示：政府债发行节奏加快，经济增长预期显著变化，货币政策的不确定性，流动性风险，利率波动风险，测算风险。 目录 1债市策略总结...........................................................................................................................................................3 2.1债市周度回顾......................................................................................................................................................................................52.2机构持债成本跟踪.............................................................................................................................................................................62.3国债期货多空比..................................................................................................................................................................................62.4利率预测模型对债市乐观.................................................................................................................................................................72.5大类资产比较来看，债券估值不贵................................................................................................................................................7 1债市策略总结 1.债市观点及组合策略推荐 从利率节奏来看，随着整体收益率曲线的继续下行，在当前资金水平下，我们认为中短端位置的定价逐渐合理，而长端位置还有压平曲线的空间。 对于短端利率来说，考虑市场对于央行当前降息预期不强，而且在名义增速走高的背景下，央行继续降低OMO利率的必要性不高。因此定价合理的短端利率进一步下行变贵的难度较大，后续更大概率跟随资金利率变化。另外，资金利率短时间也很难出现大幅收敛，尽管央行此前小幅回笼资金，但规模不大，而且存单及短债利率虽然较低，但长端利率稍高，市场的利率风险不大，在配合政府债发行，呵护经济及市场的背景下，资金利率很难明显收敛。根据历史经验，在央行不主动收敛资金的情况下，短端利率不会出现快速大幅上行，更多是低位震荡走势。故预计短端利率会保持低位震荡，整体跟随后续资金利率变化。 对于长端利率来说，在短端和资金利率保持低位的情况下，如果长端利率的利空因素不明显，其下行压平曲线的现象或会继续维持。虽然美伊冲突反复，但油价上涨动能减弱，利空因素消退使得长债行情回暖；同时，市场也担忧后续内需和外需的持续性，但即使市场认为后续需求不足会使得30年利率明显下行，也需要在观察到数据验证后。而在此之前，较低的资金和短端利率会继续带动长端利率小幅下行，10年利率空间相对小一些，30年国债利率有望回到2.2-2.25%区间波动。而如果后续政府债发行较多时，隔夜资金利率回到1.3-1.4%区间，则需要关注债市波动风险。 从组合构建来看，目前短端利率进一步下行需要资金更宽松，而长端表现虽偏强，但短期内整体收益率曲线下行空间也在减少，因此建议继续关注灵活性更高的哑铃型组合。 2.债券择券思路及个券关注 择券思路上，从曲线静态及持有性价比来看，国债关注4-5Y，10Y；国开关注4-5Y，9-10Y；农发关注7Y，9Y；口行关注7Y，9Y；二级资本债关注8Y，中端位置可以关注4-5Y；中票关注6-8Y。（10Y及以内选择） 10年国开方面，目前250220-260205利差在2BP左右，随着260205流动性提高，其流动性溢价也跟随上升，待后续260205切换为主力券时，这一利差有可能走扩至4-5BP左右。因此260205赔率依然较好，但投资者是否会提前将流动性溢价完全交易存在不确定性。近期250220补涨，活跃券与10年国开老券利差也再度压缩，10年国开-10年国债利差也压缩至8-9BP左右，后续来看，活跃券260205和250220还有补涨空间但不大，如果继续下行则应减少关注。 10年国债方面，250022-260005利差在2BP左右，考虑5月中旬才会发行下一个新的10年国债，因此预计260005会较其它10年国债更强。但投资者可 能会偏好其他高利率位置，例如超长债。 30年国债方面，从30-10Y利差来看，截至2026年4月17日主力券利差依旧处于50BP左右，超长债下行较多的现象主要发生在高利率个券上。当前超长债配置价值依然较高，在资金宽松、利空不多的情况下，预计30-10Y利差会回到45BP左右中枢波动；如果投资者对未来名义增速有下降预期，那么30-10Y利差会明显下行更多，但这一现象需要观察是否会出现。 从当前超长债个券对比来看，考虑4.24日会发行新的30年特别国债，当前30年活跃券流动性溢价会下降，30年老券和50年国债预计表现更强一些，但考虑30年老券与活跃券利差已经明显压缩，30年老券继续偏强的逻辑主要在于持有价值及票息不收税，而如果基于这一逻辑，50年国债-30年老券利差在10BP左右，其持有价值更高一些。总结来看，随着新券即将发行，现存30年新老券利差会压缩并保持低位，如果市场偏短期交易思路，老券票息免增值税的优势则不大，因为票息在短期交易中影响小；而如果投资者开始长期看好超长债，30年老券的免税优势会使得其还有进一步相对下行空间，但无论是哪种情况，在投资者想要参与超长债策略时，均可以优先考虑50年国债。 综合来说，有五种择券思路：1.参与短期高频交易可以关注25T6、250220。2.赔率角度，关注50年国债25T3和250021；也可以考虑260205，TL2609。3.底仓配置角度可以继续关注15年国开210220和20年地方债。4.10年国债可以关注260005。5.中长国开可以关注240215，250205。 浮息债方面，考虑短端利率下行难度在加大，而DR007浮息债预期资金利率均较高，相对固息债偏贵，因此建议货币基金仅关注期限接近1Y或者更低的浮息债，例如25农发清发09等。 3.国债期货 从单边维度来看，当前期货合约IRR有所上行，但1.3-1.4%左右的水平依然处于合理范围内，期货做空套保的超额价值不高，仅适用于担心短期利率上行的情况；而从做多角度，主力2606合约的优势在于流动性较好，相对现券的超额也没有前几周高，另外可以关注相对便宜的TL2609合约。 从曲线交易来看，随着短端下行空间逐步减少，在资金利率始终维持低位的情况下，可以继续关注长端利率压平曲线策略。 2债市行情及指标跟踪分析 2.1债市周度回顾 过去一周，债券利率继续下行，主要原因在于：资金利率持续宽松背景下，投资者偏好利率较高的长端和凸点位置。同时，随着原油价格上涨动能减弱，市场对于未来长时间通胀的担忧减弱，我们认为国内基本面暂不对债市形成利空影响。 2.2机构持债成本跟踪 按照过去一个月交易数据滚动测算不同机构持有债券的大致成本，当前基金持有10年国债的成本在1.81%左右，保险也在1.82%左右。目前各机构短期持仓盈利较多，反映市场利率稍低。 资料来源：wind，国联民生证券研究所 2.3国债期货多空比 从国债期货投资者看法的角度，我们构建了国债期货多空比指标（多头成交量/空头成交量）。近期10年国债期货价格上涨，期货多空比跟随回升，反应投资者做多情绪逐步上行，目前多空比值稍低，市场做多力度还