26年收入前瞻乐观，但短期成本承压

2025年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为48.00/6.45/6.29/11.35亿元、同比增长2.69%/-7.96%/-8.70%/4.09%，扣非股份支付后的净利为6.69亿元，同比下降8%；净利下滑主要受汇兑损失（4500万元）影响。经营性现金流高于净利主要由于折旧增加。25Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为11.68/0.61/0.56亿元、同比增长6.76%/-20.78%%/-30.00%，Q4净利下降主要由于汇兑损失导致财务费用增加。 2025年向全体股东每10股派发现金红利4元、结合中期，全年合计每股分红0.5元，全年分红率91.91%，对应股息率4.7%。 分析判断: 海外表现好于国内。（1）分产品来看，织带业务增速略高于拉链和纽扣：25年拉链业务收入为25.60亿元，同比增长3.07%，销量增长4%，从而推出价格-1%，产能增长9.89%至10亿米；纽扣业务收入为19.89亿元，同比增长1.79%，销量增长2.7%，从而推出价格-0.9%，产能增长5%至126亿粒。公司整体自有总产能利用率为65.92%，同比下降2.9PCT。其他服饰辅料（主要为织带）收入为1.74亿元，同比增长6.1%；其他收入同比增长6.84%至0.77亿元。（2）分地区来看，国内/国际收入分别为30.78/17.22亿元、同比增长-0.51%/8.95%；境内/境外（孟加拉国、越南）产能利用率分别为69.62%/48.15%、同比提升-3.58/0.17PCT，境内/境外产能占比为82%/18%。（3）越南子公司尚处于产能爬坡阶段，虽然收入实现快速增长，但受汇率波动影响导致汇兑损失1,595.07万元。 25Q4净利率与净利率小幅下降。（1）25年公司毛利率为42.03%、同比提升0.3PCT，其中拉链/纽扣毛利率分别为42.99%/41.76%、同比提升0.87/-1.2PCT，纽扣下滑主要受产品结构影响；25年公司归母净利率/扣非归母净利率为13.44%/13.10%、同比下降-1.57/-1.63PCT，主要由于财务费用率提升1.2PCT，25年销售/管理/财务/研发费用率分别为9.13%/11.58%/1.38%/3.69%、同比增加0.26/0.62/1.24/-0.18PCT。（2）25Q4毛利率/归母净利率为36.73%/5.22%、同比提升-1.84PCT/-1.78PCT，其中财务费用率提升1.55PCT。 库存增加，存货周转天数减少。公司25年末存货金额为7.28亿元，同比增加3.41%，其中纽扣/拉链存货为5.15亿粒/2,669.90.90万米，同比增长-1.82%/-0.62%；公司存货周转天数为54.45天，同比减少32.02天。应收账款为5.56亿元，同比增加8%，应收账款周转天数为40.64天，同比增加2.97天。应付账款为5.22亿元同比增加1%，应付账款周转天数39.47天，同比减少25.64天。 投资建议 我们分析，1）短期来看，公司今年收入仍有望保持双位数增长，但面料原材料涨价下传导滞后的 阶段性影响、汇兑损失以及过往两年新增产能也存在折旧压力导致利润增速可能低于收入增速；公司公告计划26年实现收入53亿元、同比增长10%，总成本控制在45.4亿元。2）中期来看，公司积极布局海外产能，随着越南产能投产及孟加拉产能爬坡，进一步提升产能规模优势，抢占市场份额。3）长期来看，公司作为国内 服饰辅料龙头企业，长期空间在于凭借高智能化和信息化水平，抢占YKK份额。考虑成本端存在压力，维持 收入预测、下调净利预测：维持公司26-27年营收预测53.35/58.80亿元，新增28年收入预测64.68亿元；下调26- 27年归母净利预测7.4/8.3亿元至6.8/7.6亿元，新增28年净利预测8.7亿元，对应下调26-27年EPS0.63/0.71元至0.57/0.64元，新增28年EPS预测为0.73元，2026年4月17日收盘价10.09元对应PE分别为18/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；扩产进度不及预期；海外需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；系统性风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：H1ttp://www.H1x168.com.cn/H1xzq/H1xindex.H1tml 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。