26Q1太二同店回正，基本面或迎来拐点

经营承压，但25H2同店有所改善
2025年公司收入/归母净利润分别为52.33/0.58亿元，同比分别-13.84%/+4.29%。分品牌看，太二/怂火锅/九毛九/其他分别实现营收37.20/7.82/4.27/3.04亿元，同比分别-15.7%/-12.6%/-21.9%/+38.5%。同店日均销售额同比-11.5%/-16.5%/-15.8%，较25H1跌幅收窄。26Q1太二内地同店恢复增长，同比+10.9%。ASP/翻台率方面，26Q1太二内地翻台率明显回升，反映调改效果显现。

2026年将继续以调改和迭代门店为主
截至2025年底，餐厅总数644家，太二/怂火锅/九毛九/赖美丽/赏鲜悦木/山外面/潮那边数量分别为499/62/63/1/1/17/1家，净-135/-18/-8/持平/持平/-3/+1家。2025年以调改为主，2026年将继续聚焦太二旧模型调改、九毛九/怂火锅新模型打磨，审慎开新店。26Q1太二新模型店同店同比表现比常规店高11个百分点，预计2026年同店模型门店利润率同比提升2个百分点，接近16%。

优化门店成效明显，期待经营拐点
截至26Q1，太二已落地「鲜活」模式门店273家，计划2026年内完成内地门店全面调改。九毛九新模型门店获良好反馈，计划2026年推进不少于10家。

给予“买入”评级，目标价2.42港元/股
预计26-28年归母净利润分别为1.97/2.67/3.34亿元，给予26年约15倍PE，对应目标价2.42港元/股，较现价有24.1%涨幅空间，上调至“买入”评级。

风险提示
市场竞争加剧、食品安全、品牌老化、食材成本大幅上涨等。