首次覆盖：盈利拐点已现，受益汽车电动化与智能化浪潮

经纬恒润-W(688326)[Table_Industry]计算机/信息科技 本报告导读： 公司2025年业绩实现扭亏为盈，收入稳健增长、盈利能力显著改善，验证前期研发投入进入收获期；在汽车智能化与电动化趋势驱动下，新产品放量叠加降本增效，公司有望进入持续增长与利润释放阶段。 投资要点： 业绩扭亏为盈，基本面显著改善。公司2025年预计实现营业收入68.48亿元，同比+23.59%；归母净利润0.995亿元，同比大幅改善，实现由亏转盈，扣非净利润0.31亿元，盈利质量同步修复。利润端改善主要源于前期高强度研发投入进入收获期叠加降本增效措施落地，经营拐点明确。 研发成果进入收获期，新产品驱动增长。随着汽车智能化、电动化加速推进，公司前期持续投入的研发成果逐步释放，以域控制器为代表的新产品快速放量，同时传统产品持续迭代获取更多客户与项目机会，推动收入规模持续扩大，成长动能清晰。 降本增效叠加行业景气上行，盈利弹性逐步释放。公司通过AI工具应用、国产替代及智能制造等措施持续推进降本增效，费用率显著下降、毛利率改善；同时受益于汽车电子与智能驾驶产业升级趋势，公司卡位核心赛道，在收入增长与成本优化双重驱动下，盈利能力进入上行通道，利润释放具备持续性。 风险提示。行业竞争加剧；汽车智能化推进不及预期；新产品放量节奏不及预期。 1.盈利预测及投资建议 盈利预测： 我们预计公司2025-2027年实现营业收入68.48/84.02/102.53亿元，同比增长23.6%/22.7%/22.0%；归母净利润分别为1.00/2.12/3.56亿元，EPS为0.83/1.77/2.96元。 公司主营业务围绕电子系统展开，专注于为汽车、智能运输等领域客户提供电子产品、研发服务及解决方案、大总成及特种载具、智能运输解决方案业务： 1）电子产品业务围绕汽车电子核心系统展开，覆盖智能驾驶、智能网联、智能座舱、车身与舒适域、底盘控制以及新能源动力系统等多个领域，已实现汽车电子80%以上零部件品类覆盖。公司具备从软硬件设计开发、系统集成到测试验证及量产交付的全流程能力，并在国内外布局多地研发及生产基地，持续提升产品交付能力与全球服务能力。该业务订单增长显著，尤其域控制器等产品放量带动收入快速提升，成为公司收入增长的核心驱动力。我们预计该业务2025-2027年收入增速分别为26.50%/25.00%/24.00%；毛利率分别为24.00%/25.00%/26.00%。 2）研发服务及解决方案业务聚焦汽车电动化与智能化趋势，构建“车-云一体化”技术体系，涵盖车载系统开发、云端数据应用及研发工具平台。公司通过ModelBase、OrienLink、TestBase及INTEWORK等自主工具链，提供从架构设计、软件开发到测试验证的全流程解决方案，并实现数据驱动的研发闭环。该业务在海外客户拓展及工程咨询服务深化方面取得进展，工具链产品逐步实现国产替代并在主流车企平台级应用，支撑公司技术壁垒与长期 成 长 。我 们 预 计 该 业 务2025-2027年 收 入 增 速 分 别 为14.30%/13.00%/12.00%；毛利率分别为36.50%/36.50%/36.50%。 3）大总成及特种载具业务依托公司在汽车电子与系统集成方面的技术积累，向动力电池包、电驱桥及热管理系统等核心总成延伸，同时布局重载自动驾驶平板车、无人驾驶重卡及无人驾驶公交等特种载具产品。公司通过软硬件一体化设计与复杂机电系统开发能力，实现产品高集成度与高可靠性，并持续推进产品迭代升级，在智能化运输及新能源领域拓展新的增长空间。我们预 计 该 业 务2025-2027年 收 入 分 别 为2/4/8百 万 元 ； 毛 利 率 分 别 为5.00%/5.00%/10.00%。 4）智能运输解决方案业务聚焦港口、内河港及铁路港等多场景，提供“车-路-网-云-图”一体化系统解决方案及运营服务。公司已实现L4级自动驾驶在特定场景下的常态化运营，并通过RoboTruck车队及RoboBus等产品切入物流与城市微循环运输场景。依托自动驾驶技术、车路协同系统及云端管理平台，公司为客户提供降本增效的智能运输服务，推动智慧交通与绿色物流 体 系 建 设 。我 们 预 计 该 业 务2025-2027年 收 入 增 速 分 别 为-22.56%/0.00%/20.00%；毛利率分别为5.00%/5.00%/10.00%。 5）除公司主营业务外，其他业务目前基数较小，我们预计该业务2025-2027年收入分别为11/12/12百万元；毛利率分别为5.00%/5.00%/5.00%。 估值： 基于汽车电子与智能驾驶领域的业务布局相似度，选取光庭信息、中科创达、德赛西威作为可比公司。三者均覆盖车载软件开发、智能座舱、智能驾驶及系统集成等核心环节，具备软硬件协同能力，并深度服务主流车企客户，在技术路径、商业模式及成长逻辑上与公司具有较强可比性。 估值方法1：PS估值法。参考可比公司2026年平均PS倍数为3.4倍，但考虑到经纬恒润当前营业收入体量及结构仍处于持续优化阶段，给予公司2026年动态PS 3倍，对应合理市值为252.05亿元。 估值方法2：PE估值法。参考可比公司2026年平均PE倍数为36倍，随着智能驾驶及汽车电子业务进入规模化放量阶段，公司收入增长有望向利润端加速传导，盈利能力（包括毛利率及费用率）具备持续改善空间，推动净利润实现较高弹性增长，因此给予公司2026年动态PE45倍，对应合理市值为95.32亿元。 综上结合两种估值方法，取平均值，给予2026年目标价144.81元，对应市值173.69亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。 2.风险提示 1）行业竞争加剧： 汽车电子及智能驾驶赛道参与者增多，价格及技术竞争加剧，或对公司份额及盈利能力形成压力。 2）汽车智能化推进不及预期：若下游整车厂智能化投入放缓或终端需求波动，行业渗透率提升低于预期，可能影响公司收入增长。 3）新产品放量节奏不及预期：部分核心产品仍处于导入阶段，若客户验证或项目落地节奏不及预期，或导致收入确认延后、业绩释放承压。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号