肾科中药龙头，传统中药地位稳固，创新转型带来远期广阔发展空间

买入 2026年4月14日 肾科中药龙头，传统中药地位稳固，创新转型带来远期广阔发展空间 ➢整体业绩表现亮眼，经营结构持续优化：康臣药业全年实现收入34.2亿元，同比增长15.2%。盈利能力超预期：毛利达26.7亿元，同比增长19.0%；毛利率攀升至78.0%，同比提升2.4个百分点，创近年新高，主要因为供应商管理优化、生产效率提升及中药材成本下行。股东应占溢利10.8亿元，同比大增18.4%，增速高于营收，盈利效率持续改善；每股基本盈利1.27元，同比增长14.4%。现金流与派息稳健：经营活动现金流充沛，支撑业务扩张与股东回报；末期股息每股0.4港元，派息率51%，延续高派息政策，股息率具吸引力（预计26年股息现价比为4.9%）。 但玉翠852-25321956tracy.dan@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业医药股价16.5港元目标价25.3港元（+53.3%） ➢核心产品驱动增长，各业务板块协同发展：（1）康臣药业肾科系列产品收入24.0亿元，同比增长20.3%，占总营收70%，持续领跑肾病现代中成药品类。核心产品尿毒清颗粒保持市场龙头地位，尿毒清颗粒在集采省份实现“以量补价”，非集采区域（目前只剩下湖北、山东、四川、上海、浙江、西藏6个省份）销售占比20%，增速达23.8%。三级医院覆盖率达76%，未来将重点发力二级及以下基层市场。（2）妇儿系列收入3.8亿元，同比增长4.0%，增长为行业平均增速的2倍。（3）医用成像对比剂收入1.9亿元，同比增长10.9%，影像产品在26省联盟集采中以第一顺位中标。（4）玉林制药收入同比增长6.8%至4.7亿元，正骨水等品种通过渠道管控与优化，终端销售数据优于同类竞品，鸡骨草系列有望成为集团第七个过亿品种。 每股净现值6.6港元 ➢传统中药地位稳固，创新转型带来远期广阔发展空间：（1）肾科板块借助现有王牌产品和优异的肾科销售能力渗透进近亿人市场的慢性肾炎疾病领域，公司有望在28年达到35亿销售额（尿毒清30亿，益肾化湿颗粒5亿元）。另公司引入中日友好医院的院内制剂“芪箭颗粒”治疗糖尿病肾病，计划26年Q2提交IND。引入中山大学附属第一医院的院内制剂“白花紫莲颗粒”治疗狼疮肾，计划27年Q2提交IND。另公司也在向肾科创新药转型，其治疗慢性肾病和足细胞损伤相关肾病的SK-08和sk-09已开展全球一期临床。（2）医用成像对比剂在现有一钆三碘的基础上，26年将上市另三款高端造影剂，分别是八氟丙烷脂质体微球、钆特酸葡胺注射液、钆塞酸二钠注射液，28年将上市罂粟乙碘油注射液。 主要股东安猛（27.08%），杨恵波（13.08%），富达投资（7.02%） ➢目标价25.3港元，买入评级：尿毒清作为CKD 3-5期指南唯一“强推荐”中药为公司带来稳健的业绩增长和利润保障，中药院内制剂转化和肾科创新药的投入将带来潜在新的重磅品种。在中国加速老龄化的背景下，结合公司优质销售能力的加持，相信这些产品将持续为股东带来价值。我们以10%的折现率和0%的永续增长率，算出目标价为25.3港元，对应2026年市盈率16.7倍，较现价有53.3%上升空间，维持买入评级。 主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2026第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。