电商良性调整，魔芋保持高增

盐津铺子（002847.SZ）休闲食品 2026年04月11日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：何长天执业证书编号：S0740522030001Email：hect@zts.com.cn分析师：于思淼执业证书编号：S0740526020002Email：yusm@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)272.71流通股本(百万股)245.72市价(元)56.88市值(百万元)15,511.73流通市值(百万元)13,976.63 事件：公司25年实现营业收入57.62亿元/+8.6%，归母净利7.48亿元/+17%,扣非净利7.15亿元/+26%，单Q4收入/利润分分别同比-7.5%/-2.1%。 春节错期Q4略下滑，魔芋全年翻倍增长。2025年公司收入同比+8.6%，其中Q4收入同比-7.5%，我们预计主系春节错期影响。1）分产品看：魔芋零食/海味零食/健康蛋制品/休闲豆制品/果干果冻/烘焙薯类分别实现收入17.37/7.60/6.28/3.6/7.49/8.98亿元，分别同比+107.23%/+12.53%/+8.35%/-0.39%/+4.32%/-22.43%，核心大单品魔芋品类红利持续释放、单品规模持续上台阶，销售占比达30%。2）分渠道看，线上/线下分别收入48.4/9.2亿元，分别同比+16.8%/-20.5%，2025年公司对电商业务实施战略性优化，主动收缩低毛利品类，聚焦供应链电商本源，推动电商业务回归产品力驱动的良性发展路径。因而对收入形成阶段性扰动。结构向上毛利率显著提升、Q4净利率小幅上行。25Q4归母净利率10.77%，同比 股价与行业-市场走势对比 +0.6pct，主系毛利率提升：①毛利率：25Q4毛利率同比+4.8pct至32.4%，主系产品结构升级、高毛利产品如大魔王占比提升、叠加自动化率效率提升。②税费端：25Q4销售/管理费用（含研发）率分别同比+0.94pct/-1.3pct，管理费率下降主系1则规模效应摊薄、2则冲回前期计提的股份支付费用，销售费率小幅提升预计主因前置性投入；此外，Q4所得税率14%回归正常水平，营业外支出同比+3700万元、主系对外捐赠、固定资产报废支出增加影响，综合导致归母净利率小幅微升。 产品梯队建设稳步推进，看好利润弹性逐步释放。公司魔芋大单品仍处高速增长阶段，渠道端零食量贩和定量装持续放量，年内公司加快拓展腰部量贩品牌，预计26Q2条码陆续进场，且产品矩阵梯队建设持续推进，除魔芋外，其他品类正逐步接力增长，健康品类（鹌鹑蛋、深海零食）增长确定性较强，且26年下半年成本端有望进入下行通道，持续关注爆品打造及利润弹性释放。 相关报告 1、《利润超预期，势能稳健向上》2025-10-282、《魔芋持续放量，新渠道延续增长》2025-08-213、《收入保持高增，大单品放量显著》2025-04-24 盈利预测：根据公司2025年年表现，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为66.45、76.39、86.65亿元（2026-2027年前值为68.76、79.87亿元），同比增长15.3%、15%、13.4%，归母净利润分别为8.68、10.61、12.71亿元（2026-2027年前值为10.08、12.09亿元），同比分别增长15.9%、22.2%、19.9%，对应PE为18倍、15倍、12倍，维持“买入”评级风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；经济增速放缓；食品安全风险； 因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。