黄金量价齐升带动业绩增长，境内外双轮驱动成长

黄金2026年04月11日 推荐（下调）目标价：49.16元当前价：40.20元 山东黄金（600547）2025年报点评 黄金量价齐升带动业绩增长，境内外双轮驱动成长 事项： 华创证券研究所 ❖2025年，公司实现营业收入1042.9亿元，同比+26.4%；归母净利润47.4亿元，同比+60.6%，扣非归母净利润49.9亿元，同比+66.9%；其中第四季度实现营业收入205.0亿元，同比+32.2%，环比-24.1%；归母净利润7.8亿元，同比-11.6%，环比-31.8%，扣非归母净利润10.5亿元，同比+16.7%，环比-7.7%。评论： 证券分析师：刘岗邮箱：liugang@hcyjs.com执业编号：S0360522120002 证券分析师：李梦娇邮箱：limengjiao@hcyjs.com执业编号：S0360525040002 ❖量价齐升带动公司业绩高增。2025年，国内黄金价格同比+43%，其中四季度，黄金国内均价为950元/克，同比+54.5%，环比+19.7%。2025年，公司矿产金销量48.39吨，同比增加3.1吨，增幅6.95%；受益于矿产金量价齐升，公司全年实现归母净利润47.40亿元，增幅60.6%；第四季度，公司矿山金销量环比下降1.6吨至11.6吨，导致四季度业绩环比有所下降，公司实现归母净利润7.83亿元，环比减少31.77%。 公司基本数据 总股本(万股)460,992.95已上市流通股(万股)361,444.33总市值(亿元)1,853.19流通市值(亿元)1,453.01资产负债率(%)62.21每股净资产(元)6.7212个月内最高/最低价60.61/29.15 ❖克金成本有所抬升，投资净收益和公允价值变动收益下降拖累业绩。2025年，公司自产金营业收入383.96亿元，同比+53.4%，毛利率50.57%，同比提升3.52个百分点，其中公司全年自产金克金成本为392元，同比+34%，外购金、小金条克金成本分别为750元、588元，分别同比+39%、+46%。费用方面，公司2025年管理费用36.14亿元，同比增长27%，主要系职工薪酬及中介机构费增加；财务费用19.10亿元，同比-17%，主要受益于利息支出和汇兑损失减少；研发费用9.93亿元，同比+29%，持续加大深部开采、智能矿山等技术投入；投资净收益-5.7亿元，同比减少3.95亿元，主要来自年度内子公司黄金期货交易及T+D业务产生的损失增加；公允价值变动损益-15亿元，同比减少12.4亿元，主要受年内子公司其他非流动金融资产期末公允价值降低影响。 ❖资源储备持续夯实，增储潜力巨大，重点项目稳步推进。2025年，公司实现探矿新增金资源量81吨，其中三山岛金矿、焦家金矿、青海大柴旦分别新增金金属量8.3吨、7.5吨、17.6吨。公司成功竞得甘肃西和县饮马河金矿探矿权，子公司山金国际完成云南西部矿业52.07%股权并购；西岭金矿与三山岛金矿采矿权整合后续工作持续推进，三山岛金矿采选15000吨/日扩建工程力争2026年获核准批复；山金国际获取芒市华盛周边探矿权，完成项目建设推进，纳米比亚Twin Hills金矿项目有序开发。依托丰富资源，公司拥有年产黄金1吨以上的矿山共13座，在全国累计产金过百吨的6家黄金矿山企业中独占4席，其中，境内矿山合计产金36.31吨，同比持平，其中国内三山岛金矿、金洲公司、归来庄矿业生产接续工程取得突破，生产能力得到提升；玲珑金矿的玲珑矿区复工复产，产能得到进一步释放；昶泰矿业技术改造推动产能释放；金川矿业、黑河洛克因入选品位提高，产量增加；境外矿山合计产金12.58吨，同比大增60.2%，占大型黄金集团境外矿产金总量的13.98%。 相关研究报告 《山东黄金（600547）2024年报&2025年一季报点评：黄金量价齐升，公司归母净利大幅增长》2025-05-01 ❖投资建议：考虑金价上涨，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润90.6亿元、112.9亿元、132.3亿元（26-27年前值为68.7亿元、77.7亿元），分别同比增长91.3%、24.5%、17.2%。估值方面，参考可比公司及历史估值，我们给予公司2026年25倍PE，对应股价为49.16元，给予“推荐”评级。 ❖风险提示：矿权整合开发进度不及预期；金价大幅波动；矿山生产成本超预期。 附录：财务预测表 金属行业组团队介绍 高级分析师：刘岗 中南大学材料学硕士。多年有色金属实业经历，参与过多项国内外大型有色矿企的工程项目。7年卖方研究经验，多次获得水晶球、金牛、金麒麟、Wind等最佳分析师奖项，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：马野 美国东北大学金融学硕士。曾任职于天风证券研究所、浙商证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 分析师：李梦娇 对外经济贸易大学人口、资源与环境经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所