核心观点与关键数据
中國自動駕駛–系統級芯片（SoC）市場：
- 智能駕駛行業在2025年下半年增長強勁，ADAS解決方案成功滲透至人民幣20萬元以下的主流價格區間，機械人應用逐步上量。
- 高端芯片與優化產品組合推動行業擴張，持續研發投入確保產品性能穩定。
地平線機器人（9660 HK）：
- 收入增長強勁：2025年下半年收入人民幣21.9億元（按年+51%，按半年+40%），其中93%來自銷售及服務（貢獻人民幣20.4億元，按年+46%，按半年+35%）。
- 產品解決方案收入按半年微增9%至人民幣8.44億元（按年+91%），芯片出貨量與上半年持平。
- 增長動力：地平線SuperDrive（HSD）全場景城市導航輔助駕駛（NOA）解決方案及徵程6（Journey 6）高端芯片。
- 盈利能力：產品毛利率由46%降至24%，主因是捆綁低利潤組件以加快HSD落地，以及對徵程6採取進取定價。純芯片毛利率由45.6%降至42%。
- 授權及服務收入急升62%至人民幣12.0億元（按年+61%），毛利率升至97.4%，成為核心高利潤盈利引擎。
- 非汽車解決方案收入增長兩倍至人民幣1.5億元（按年+227%），毛利率改善至19.2%。
- 整體毛利率維持於65%，受制於高端ADAS芯片競爭定價及低利潤組件。
- 研發費用按半年增至人民幣28.5億元，淨虧損達人民幣52.4億元（按年持平）。
黑芝麻智能（2533HK）：
- 收入增長：2025年下半年收入人民幣5.69億元（按年+94%，按半年+125%）。
- 駕駛輔助業務收入為人民幣4.5億元（按年+90%，按半年+79%），佔總收入79%，主要來自華山A1000主流SoC採用及武當C1200中央計算芯片上量。
- 產品組合改善及規模效應帶動該分部毛利率由21%升至46%。
- 智能影像解決方案收入為人民幣2,310萬元（按年-2%，按半年+43%），毛利率86%。
- 具身智能解決方案收入人民幣9,630萬元，毛利率49%，建立新高利潤增長引擎。
- 整體毛利率由上半年的25%反彈至下半年的48%，但淨虧損收窄至人民幣6.62億元。
研究結論：
- 中國乘用車智能化轉型加速，智能駕駛成為消費者購車關鍵因素，新車銷售中智能駕駛輔助系統滲透率達67.6%，中高端NOA佔比升至42.6%。
- 行業收入及高端芯片出貨量穩步增長，但高研發投入制約盈利能力。
- 競爭加劇：輝達（NVIDIA）擴大與比亞迪、吉利等合作，蔚來、小鵬等亦推進自研芯片，增加替代風險。
- 地平線機器人在基礎ADAS市場佔有率47.7%，高端NOA市場佔14.4%，人民幣20萬元以下大眾市場佔44.2%，相對強勢。
- 未來增長依賴機械人領域規模化部署，地平線機器人對應預測2026年EV/Revenue為12倍。
