2025年归母净利同比增长24%，数字骨科加速商业化

优于大市 2025年归母净利同比增长24%，数字骨科加速商业化 核心观点 公司研究·财报点评 医药生物·医疗器械 2025年收入增长10%，归母净利增长24%。2025年实现收入14.82亿（+10.1%），归母净利润3.39亿（+23.8%）。集采下加速进口替代，公司产品的手术量需求持续增长，在数字骨科全流程解决方案的带动下，公司在医院的覆盖率进一步提升，并通过积极的市场开拓，公司的海外收入及数字骨科智能产品和服务也获得显著增长。 证券分析师：张超证券分析师：陈曦炳0755-819829400755-81982939zhangchao4@guosen.com.cnchenxibing@guosen.com.cnS0980522080001S0980521120001 证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003 髋膝关节市场份额领先，出口业务保持快速增长态势。分品类来看，2025年髋关节植入物实现收入8.45亿（+15.9%），膝关节植入物实现收入4.36亿（+7.6%），公司在髋、膝关节置换植入市场的份额持续保持行业领先，并构建了“爱康+天衍”的双结构竞争体系，以差异化品牌定位实现不同层级市场的协同拓展。脊柱和创伤类植入物实现收入1.02亿（-20.2%），由于受政策影响，3D打印脊柱产品仍处于调整期。数字骨科定制产品及服务实现收入0.63亿（+22.8%），公司的骨科手术机器人率先于北京大学第三医院等国家级三甲医院实现销售落地。2025年公司海外收入达3.30亿（+20.1%），占比达22.2%，保持快速增长态势。爱康品牌出口新增5家超千万订单客户，2020-25年出口业务复合增长率约40%。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.43港元总市值/流通市值7227/7227百万港元52周最高价/最低价7.24/5.20港元近3个月日均成交额27.37百万港元 毛净利率同比回升，除销售费用率外的三费率稳中有降。2025年公司毛利率为60.5%（同比+0.5pp），主要是由于集采产品占收入比重的增加。销售费用率17.9%（同比持平），管理费用率10.3%（同比-0.4pp），研发费用率9.2%（-1.2pp），公司积极进行数字骨科的研发投入、加强研发团队建设、积极推进研发项目及新产品开发。财务费用率-1.4%（同比持平），主要是利息收入增加和汇兑损失的综合影响。净利率为22.9%（同比+2.5pp），盈利能力进一步回升。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：爱康医疗作为中国第一家将3D打印技术商业化的人工关节领域龙头，产品管线兼具纵深，借助集采加速进口替代，提升市场份额，在新一轮接续采购中核心关节假体实现中标提价，有望进一步巩固行业龙头地位。公司数字骨科领域拥有领先优势，3D打印/iCOS/手术机器人已形成技术闭环。双品牌战略下，出海成为新增长点。新增2028年盈利预测，预计2026-28年归母净利润为4.05/4.66/5.31亿（2026-27年原为4.04/4.84亿元），同比增长19.3%/15.1%/14.0%，当前股价对应PE为16.7/14.5/12.7倍，维持“优于大市”评级。。 相关研究报告 《爱康医疗（01789.HK）-2024年归母净利同比增长50%，打造骨科数字生态闭环》——2025-04-28《爱康医疗（01789.HK）-以数字骨科技术为引领，国产关节龙头扬帆启航》——2025-01-03《爱康医疗（01789.HK）-上半年归母净利增长5%，加速提升国内中高端市场市占率》——2024-09-10《爱康医疗（01789.HK）-以数字骨科技术为引领，大力拓展海外市场》——2024-04-10《器械集采复盘系列2——骨科：集采影响持续出清，发展新阶段可期》——2023-08-16《骨科器械行业专题及财报总结：行而不辍，未来可期》——2023-06-15 风险提示：关节/数字骨科放量低于预期；市场竞争风险；降价风险。 2025年收入增长10%，归母净利增长24%。2025年实现收入14.82亿（+10.1%），归母净利润3.39亿（+23.8%）。集采下加速进口替代，公司产品的手术量需求持续增长，在数字骨科全流程解决方案的带动下，公司在医院的覆盖率进一步提升，并通过积极的市场开拓，公司的海外收入及数字骨科智能产品和服务也获得显著增长。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 髋膝关节市场份额领先，出口业务保持快速增长态势。分品类来看，2025年髋关节植入物实现收入8.45亿（+15.9%），膝关节植入物实现收入4.36亿（+7.6%），公司在髋、膝关节置换植入市场的份额持续保持行业领先，并构建了“爱康+天衍”的双结构竞争体系，以差异化品牌定位实现不同层级市场的协同拓展。爱康品牌在高端医疗机构实现突破性应用进展，特别是在长三角、珠三角等传统以进口品牌为主导的经济发达区域，包括上海、广东、浙江、江苏、福建等地的植入量同比提升约40%。大众品牌天衍在2025年下半年强化大众层级市场覆盖，新增覆盖近500家医院。2025年脊柱和创伤类植入物实现收入1.02亿（-20.2%），由于受政策影响，3D打印脊柱产品仍处于调整期。2025年数字骨科定制产品及服务实现收入0.63亿（+22.8%），公司的骨科手术机器人率先于北京大学第三医院等国家级三甲医院实现销售落地。2026年，业务进一步拓展至北京协和医院、浙江大学医学院附属第一医院等多家国家和区域标杆重点三甲医院。2025年公司海外收入达3.30亿（+20.1%），占比达22.2%，保持快速增长态势。2025年爱康品牌出口新增5家超千万订单客户，2020-25年出口业务复合增长率约40%。公司新增注册8个国家，另外注册准入进行中的有15个国家。除了新增经销商10家外，原有国际经销商在关节产品的基础上继续扩展产品线，并于巴基斯坦实现海外首台骨科机器人销售。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛净利率同比回升，除销售费用率外的三费率稳中有降。2025年公司毛利率为60.5%（同比+0.5pp），主要是由于集采产品占收入比重的增加。销售费用率17.9%（同比持平），管理费用率10.3%（同比-0.4pp），研发费用率9.2%（-1.2pp），公司积极进行数字骨科的研发投入、加强研发团队建设、积极推进研发项目及新产品开发。财务费用率-1.4%（同比持平），主要是利息收入增加和汇兑损失的综合影响。净利率为22.9%（同比+2.5pp），盈利能力进一步回升。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 机器人辅助手术项目收费落地推动数字骨科商业化。2026年1月15日，爱康医疗的全自主研发机器人系统——K3+智能手术机器人获国家药监局批准上市，是国内开创性可以实现涵盖髋、膝、单髁、翻修功能的全关节手术机器人。2025年公司已实现3家区域性重点医院的数字骨科收费，并建立3个智能设备区域培训中心，累计投放市场近百台导航和机器人设备，智能辅助设备累计完成临床手术量已突破4,000台次。2025年公司的骨科手术机器人在中国以及海外地区的销售收入显著增长超过200%。2026年，随着国家医保局机器人辅助项目的落地，建立了一致的收费路径，骨科商业化路径清晰，对于手术机器人的临床应用有积极影响。 投资建议：爱康医疗作为中国第一家将3D打印技术商业化的人工关节领域龙头，产品管线兼具纵深，借助集采加速进口替代，提升市场份额，在新一轮接续采购中核心关节假体实现中标提价，有望进一步巩固行业龙头地位。公司数字骨科领域拥有领先优势，3D打印/iCOS/手术机器人已形成技术闭环。双品牌战略下，出海 成 为 新 增 长 点。 新 增2028年 盈 利 预 测 ，预 计2026-28年归 母 净 利 润为4.05/4.66/5.31亿 （2026-27年 原 为4.04/4.84亿 元）， 同 比 增长19.3%/15.1%/14.0%，当前股价对应PE为16.7/14.5/12.7倍，维持“优于大市”评级。 注：港股股价及市值以港币计价，其余为人民币计价，除爱康医疗、威高骨科、春立医疗外，其余为Wind一致预测；爱康医疗、威高骨科已披露2025年年报、春立医疗、三友医疗已披露2025年业绩快报。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032