25年业绩双高彰显韧性，多品牌全渠道驱动高质量发展

上美股份（02145.HK）化妆品 2026 年 04 月 09 日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：郑澄怀执业证书编号：S0740524040004Email：zhengch@zts.com.cn分析师：袁锐执业证书编号：S0740526030001Email：yuanrui@zts.com.cn 报告摘要 上美股份发布2025年业绩：25年公司实现营收91.78亿元，同比+35.1%；净利润11.54亿元，同比+43.7%；其中，25H2营收50.70亿元，同比+54.1%；净利润5.99亿元，同比+53.1%。我们认为25H2旺季动销提供充沛增长动能，经营韧性彰显。股东回报兑现，25年派息0.75元/股，累计派息4.98亿元。 盈利稳步提升，费用管控有效。利润端，25年毛利率/净利率分别为76.43%/12.58%，同比+1.21/+0.75pct，主要系线上自营渠道及高毛利中高端品牌稳步提升推动毛利率水平增长。费用端，25年销售/管理/财务/研发费用率分別58.43%/3.49%/0.08%/2.45%，同比+0.32/-0.08/-0.01/-0.20pct，自有品牌业务快速发展、营销投放加大，销售费用率同比显著提升。 股价与行业-市场走势对比 “主力稳+新力强”，多品牌、多品类布局成功。1）主品牌韩束压舱石作用凸显、全渠道全品类升维突破。25年收入73.60亿元，同比+31.6%，占比80.2%（下降2.1pct）。多平台全域增长，保持抖音渠道领先地位的同时辐射天猫、京东等多平台。产品完成从护肤向男士/洗护/个护/彩妆的全品类拓展，进一步拓展消费人群与使用场景，满足多元化需求。2）第二增长曲线一页高歌猛进，25年收入8.80亿元，同比+134.2%，占比9.6%，已布局0-18岁全年龄段孩子护肤、洗护、清洁多个方向，成为中国儿童面霜领域为全网销售额第一，中国高端婴童润肤油全网销量第一。安敏优及其他品牌逐步起量，梯次布局、蓄势待发，公司多品牌矩阵进入高质量增长获利期。 相关报告 1、《由大到强，执炬而行，破茧长歌》2025-04-24 线上自营快速增长，线下渠道优化调整。分渠道看，25年公司线上/线下86.18/4.95亿元，同比+40.1%/-14.3%，占比93.9%/5.3%。其中，线上自营78.38亿元,同比+47.6%,占比85.4%，公司线上经营能力提升，韩束&一页品牌持续增长。线下零售/分销2.80/2.16亿元，同比-14.8%/-13.6%，占比3.0%/2.3%，消费习惯改变、分销合作变化背景下，线下渠道持续调整优化。 盈利预测与投资建议：上美股份以韩束为核心，实现多品牌、多品类、全渠道覆盖，以平台化运营能力赋能发展。我们认为，短期看，韩束新品接力、一页高速增长有望推动集团利润结构持续优化。中长期看，公司增长逻辑正从依赖单一超级品牌主导的单核模式转向多品牌矩阵支撑的全域增长体系，迈过百亿美妆集团后，有望持续打开更大成长空间。基于公司平台化运营及多品牌矩阵能力持续提升，调整此前预测（前值26/27年收入103.12/121.72亿元，净利润12.45/14.95亿元），我们预计26-28年公司收入分别为111.69/134.93/161.51亿元，同比+22%/+21%/+20%；净利润分别为13.51/16.46/19.75亿元，同比+23%/+22%/+20%，对应PE为13/11/9倍。 风险提示：宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧、行业监管趋严、新品推广及上司表现不及预期、数据更新不及时风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。