PFA打开成长空间，海外收入同比高增

投资要点
公司2025年扣非业绩大幅增长，海外增速超46%。分季度看，2025Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为1.04/1.20/1.13/1.28亿元，单季度归母净利润分别为1787/1480/925/916万元，单季度扣非净利润分别为1256/825/326/-48万元。截至2025年底，公司三维电生理手术覆盖医院1100余家，累计完成手术超9万例，在国产厂商中排名第一。FireMagic TrueForce一次性使用压力监测磁定位射频消融导管已在全国多家中心完成超7000例射频消融手术。25年主营业务医疗器械毛利率为59.07%，其中导管类产品毛利率60.88%，设备类产品毛利率49.34%；扣非净利润大幅提升主要系营业收入增长及降本增效。销售费用达1.33亿元（+20.17%），管理费用达4328万元（+1.50%）；研发投入占营业收入比例为21.57%（较上年减少2.97个百分点）。境外营业收入达1.65亿元（+46.54%）。

业务布局
公司完成“电、火、冰、磁”四大技术路径布局。自研PulseMagic TrueForce一次性使用压力监测心脏脉冲电场消融导管获NMPA批准上市；参股企业商阳医疗磁电定位心脏脉冲电场消融导管及设备亦获批上市。海外方面，Columbus三维心脏电生理标测系统在英国完成首批三维消融手术商业化应用，IceMagic冷冻系列产品获欧盟MDR认证并在德国、巴西等国实现首例商业应用。

研发与创新
公司加大研发投入，稳步推进高端医疗器械国产化。旗下双弯压力导管等4款新产品成功获得首批带量采购中选资格；EasyEcho一次性使用心腔内超声成像导管通过NMPA进入特别审查程序“绿色通道”；商阳医疗第二代纳秒脉冲电场消融系统（nsPFA）进入“绿色通道”；子公司FlashPoint肾动脉射频消融系统处于临床试验阶段，可与Columbus系统联用。

盈利预测与投资建议
预计2026-2028年归母净利润0.57、0.61、0.86亿元。鉴于国内电生理标的稀缺性及TrueForce、IceMagic、PFA系列等重磅产品进入放量期，建议持续关注。

风险提示
研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。