债券周报20260406：美伊冲突至今，债市如何定价？
【债券周报】 美伊冲突至今，债市如何定价？ ❖一、美伊冲突以来，全球在交易什么？ 华创证券研究所 ❖1、海外市场表现：战前交易“强科技+弱美元”叙事；战后交易再通胀叠加供给冲击下股、债、黄金、汇率“四杀”。本轮美伊冲突，与俄乌冲突相比，均呈现“避险先行、通胀接续”特征，但本次从避险逻辑切换至再通胀交易的时间更短，对能源与权益市场的冲击更明显。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 ❖2、海外定价主线：避险→再通胀→关注“滞”的影响。第一阶段（2.28-3.6）定价冲突会较快结束，交易呈现“紧急避险特征”。第二阶段（3.9-3.23）对战争长期化的担忧占据主导，“再通胀”成为市场主线。第三阶段（3.24-4.3）海外资产定价重心开始由“胀”逐步转为“滞”，担心高油价与战争持续或导致经济增长放缓，风险偏好回落。 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 ❖3、国内债市主线：冲击避险→通胀担忧→跨季资金宽松+海外担忧“滞”。第一阶段（2.28-3.6）海外风险偏好快速回落，国内债市定价“避险逻辑”，长端收益率快速下行。第二阶段（3.9-3.23）冲突升级、油价高位波动、2月通胀数据超预期，主线切换至“通胀担忧”，期间“固收+”赎回反复，长端收益率加速上行。第三阶段（3.24-4.3）海外交易转向对“滞”关注，国内债市受益跨季资金宽松、固收+赎回缓和、海外风险偏好回落，收益率温和下行。 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 证券分析师：宋琦电话：010-63214665邮箱：songqi@hcyjs.com执业编号：S0360523080002 ❖4、展望：中东局势不确定性仍大，短期债市聚焦通胀传导 ❖（1）国内通胀：关注不同油价情形对通胀的传导。假设未来油价中枢分别对应80/100/120/150美元/桶。PPI同比在3月大概率转正，若油价维持100美元/桶以上：PPI同比全年中枢将突破1.5%，高点突破2.5%。CPI同比全年中枢突破1.2%，高点突破1.6%。 联系人：李阳邮箱：liyang3@hcyjs.com ❖（2）债市影响：短期聚焦通胀预期、货币政策，长期或聚焦经济走势。 联系人：张威邮箱：zhangwei7@hcyjs.com ❖一是通胀预期传导：通胀读数较高→市场交易通胀预期→影响债市。历史上环比超0.5%时平均冲击幅度在7bp附近，就此看3月针对通胀预期的交易或比较充分。二是货币政策：通胀引发货币政策变动→影响债市。历史上PPI回正由供给和输入性因素推动，货币并未针对性转紧，但市场交易宽松预期也降低。三是债市对高油价的交易通常经历从“胀”到“滞”。历史来看若油价高于100美元且后续涨幅超20%时10y国债上行明显收窄。四是长期看高油价可能带来不同的经济后果。包括高油价对生产和实际经济增速的影响（利多债市）；从结构型通胀到全面型通胀的担忧（利空债市）。 联系人：方圆邮箱：fangyuan@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】投资品涨势趋缓——每周高频跟踪20260404》2026-04-04《【华创固收】发力克制，增量有限——2026年Q1货政例会点评》2026-03-31《【华创固收】信用短端拥挤，中长端如何分类型参与？——4月信用债策略月报》2026-03-31《【华创固收】存单周报（0323-0329）：供给或增加，提价压力可控》2026-03-29《【华创固收】4月怎么交易业绩预期？——可转债周报20260329》2026-03-29 ❖二、资金宽松的状态缘何形成？ ❖当前银行间市场资金面呈现持续宽松态势，DR001、DR007均处于2024年货币政策框架改革以来的低位区间。4月理财规模季节性增长，高息活期存款压降导致的非银资金外溢，共同驱动短端行情。短期资金水位偏高，4月下旬或向上边际抬升。3月起央行操作思路偏克制，资金缺口待4月下旬或显现，不排除资金价格边际小幅上行。 ❖三、债市策略：“钱多”主线下，把握小波段交易与超额利差挖掘 ❖1、短端：1y品种利差压缩较为极致，或向3-5y转移。（1）存单：监管影响释放、资金价格进一步宽松的空间有限，存单1.45%或是相对下限。（2）其他短端：目前1y品种利差均压缩至低位，资金或自然向仍有正套息空间的3-5年期限迁移，关注3-5y国开品种。 ❖2、长端：震荡格局延续，“钱多”或驱动利差压缩行情 ❖（1）10y国债：或在1.75-1.85%区间波动。（2）30y国债：核心波动区间或在40-50bp，关注超长特别国债发行落地后30-10y因利空出尽带来的压缩机会；配置盘在2.3%以上可逐步介入。（3）二永债：关注5-7y品种超额利差挖掘机会。（4）票息挖掘：3~5y政金债、10y国开、20y地方债利差挖掘仍有空间。 ❖风险提示：通胀预期持续升温，流动性投放超预期收紧。 目录 一、美伊冲突以来，全球在交易什么？...............................................................................5 （一）大类资产表现看美伊冲突以来市场运行的主逻辑...........................................51、战前：强科技+弱美元叙事主导全球资本市场...................................................52、战后：再通胀叠加供给冲击下的股债金汇“四杀”..............................................63、与俄乌冲突对比：冲击更快，反应更大.............................................................7（二）美伊冲突时间表：避险→再通胀→关注“滞”的影响........................................9（三）国内债市定价：冲击避险→通胀担忧→海外担忧“滞”+国内资金宽松........11（四）展望：中东局势不确定性仍大，短期债市聚焦通胀传导.............................131、国内通胀：关注不同油价情形对通胀的传导...................................................132、债市影响：短期聚焦通胀预期、货币政策，长期或聚焦经济走势................14 二、一季度资金宽松的状态缘何形成，后续怎么看？.....................................................17 （一）什么因素支持当前的宽松状态？.....................................................................17（二）后续走势：短期整体水位偏高，4月下旬或向上边际抬升...........................18 三、债市策略：“钱多”主线下，把握小波段交易与超额利差挖掘.................................19 （一）短端：1y品种利差压缩较为极致，或向3-5y转移.......................................191、存单下限怎么看？...............................................................................................192、通胀隐忧之下，资金或更加偏好短端...............................................................20（二）长端：震荡格局延续，“钱多”或驱动利差压缩行情......................................21 四、利率债市场复盘：资金宽松和潜在的供给担忧，债市窄区间震荡.........................24 （一）资金面：央行OMO净回笼，资金面均衡宽松..............................................26（二）一级发行：国债、地方债、同业存单净融资增加，政金债净融资减少......26（三）基准变动：国债、国开债期限利差走扩.........................................................27 五、风险提示.........................................................................................................................27 图表目录 图表1资金宽松和潜在的供给担忧，债市窄区间震荡.....................................................5图表2战前美股市盈率已处于偏高水平（点位）.............................................................6图表3弱美元指数支撑下黄金涨幅扩大.............................................................................6图表4年初到战争以及战后至今（2026年4月3日）的各类资产表现对比.................6图表5各国央行主要领导人战后的表态.............................................................................7图表6黄金期货和ETF持有量均下降................................................................................7图表7各国央行在纽约联储托管的美债规模.....................................................................7图表8两次冲突发生后的黄金表现（美元/盎司）............................................................8图表9两次冲突发生后的美债表现（%）..........................................................................8图表10俄乌冲突开始后一个月与美伊冲突至今（2026年4月3日）市场的表现对比...........9图表11美伊冲突以来大类资产表现时间表.....................................................................10图表12美伊冲突后股债跷板效应指数进一步下行.........................................................11图表13美股与T+1日国内股市的表现相关性.................................................................11图表14 2月末至今，国内债券市场表现&定价核心驱动事件.......................................
