利润短期承压，全力投入创新管线研发

主要观点： 报告日期：2026-4-3 2026年3月30日，博安生物发布2025年年报，报告期内实现营业收入7.85亿元，同比+8.06%；归母净利润0.07亿元，同比-90.24%，为去年高基数政府补助与BD收益消退、新产品销售费用投放增加所致；截至报告期末，公司现金及现金等价物11.30亿元，同比+468.3%。⚫点评 ✓营收稳健增长，利润短期承压，现金流显著优化 2025年公司，连续第二年实现盈利；其中产品销售收入7.34亿元，同比+6.4%，生物类似药底盘稳固支撑增长。毛利率71.7%，同比小幅下降3.0个百分点，主要系新品上市推广、医保及市场竞争因素影响。EBITDA 1.34亿元，同比-25.2%。 费用结构呈现“销售抬升、管理优化、研发稳投”特征：销售费用率43.4%，同比+4.0pct，为博优平、博优景等新产品商业化推广使费用增加所致；管理费用率5.2%，同比-1.2pct，管理效能持续提升；研发费用率18.8%，同比-1.8pct，研发投入保持稳定，保障创新管线推进。现金流与财务安全边际大幅增强，现金及现金等价物11.30亿元，同比+468.3%，净现金由负转正至3.47亿元，杠杆率降至28.59%，为后续研发与全球化提供充足资金保障。 ✓国内产品矩阵扩容，类似药BD出海进入收获期 国内商业化实现产品多元化突破，2025年新增博优平（度拉糖肽）、博优景（阿柏西普）两款重磅产品获批上市，五年内累计5款生物药商业化落地；产品结构持续优化，非博优诺产品收入同比+103.1%，收入占比提升至33.5%，摆脱单一产品依赖。销售网络覆盖国内超3,180家医疗机构及药店，通过自营+BD模式深化渗透：联合上药控股推广度拉糖肽、携手欧康维视运营阿柏西普、合作青岛国信制药拓展地舒单抗基层市场，新品放量动能充足。 分析师：任婉莹执业证书号：S0010525060003邮箱：renwanying@hazq.com 海外商业化从布局转向兑现：地舒单抗在玻利维亚获批上市，贝伐珠单抗在巴西上市审评中；地舒单抗完成欧美日国际多中心3期临床，英国报产受理，2026年将提交美国BLA；纳武利尤单抗、度拉糖肽获FDA同意简化临床方案，国际化申报效率提升。公司通过授权健友股份、科兴制药、PHARMACARE等合作伙伴，覆盖全球超20个国家和地区，生物类似药海外商业化进入规模化落地阶段。 1.【华安医药】博安生物（6955.HK）首次覆盖报告：生物类似药稳健出海，步入创新抗体新纪元2025-04-112.【华安医药】博安生物（6955.HK）公司点评：全球首款度拉糖肽类似物获批，稳步交付积极兑现2025-8-93.【华安医药】博安生物（6955.HK）公司点评：25H1经营稳健，创新管线进入验证期2025-8-28[Table_Author] ✓创新管线加速进阶，潜力管线即将开展临床 公司围绕肿瘤及自免，以大适应症临床需求为核心，基于公司四大技术平台搭建IO+ADC的多元化创新管线，创新药投入占比持续提升，技术平台2.0叠加AI赋能研发提速。核心创新品种进展亮眼：BA1106（CD25单抗）为国内首个临床阶段非IL-2阻断型抗CD25单抗，联 用PD-1临床展现广谱抗肿瘤疗效与良好安全性；BA1302（CD228ADC）为国内首个临床阶段CD228 ADC，获FDA孤儿药认定，初步疗效积极；BA1301（Claudin18.2 ADC）1期数据优异，胃癌ORR达30.8%；此外PD-1/IL-2前药、EGFR/B7H3双抗ADC、TL1A/IL23双抗等品种均处于临床前关键阶段。 2026年创新与商业化催化密集落地：①2项BLA申报中，地舒单抗美国申报、纳武利尤单抗中国申报；②3项IND即将提交，BA1203（PD-1/IL-2）、BA2201（TL1A/IL23双抗）、BA1304（EGFR/B7H3 ADC）；③3项核心临床数据披露，BA1301数据将于ASCO展示、BA1106与BA1302数据将登ESMO；④创新药BD合作与生物类似药海外授权持续推进，创新价值加速转化。 ⚫投资建议 我们预计2026-2028年博安生物营业收入分别为8.66亿元、10.64亿元、13.94亿元，同比增长分别为10%、23%、31%；预计2026-2028年归母净利润为0.27亿元、0.87亿元、1.81亿元，同比增长分别为277%、223%、109%，对应估值分别为161X、50X、24X。我们看好公司生物制药平台全链条能力，公司加大研发投入提升FIC创新管线的授权出海潜力。维持“买入”评级。⚫风险提示 药品审批进度不及预期风险；销售不及预期风险；BD谈判进度等不及预期的风险；医药行业政策风险。 财务报表与盈利预测 分析师简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，所长助理，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验。 分析师：任婉莹，分析师，负责创新药及制剂。武汉大学药理学本科，香港大学药理硕士，6年心血管药理科研经历，曾任医药行业一级投资经理及产业BD战略经理。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。